長江電力的隱形盈利
公司與產業
作者：山行
2013年對於長江電力（600900.SH）來說意義特殊：三峽確保了近年長江下遊江河安瀾、防洪效益巨大，僅發電量就突破7000億度，售電收入已經達到三峽電站的直接投資。然而，二級市場上的股價卻是另一番遭遇：先是藍籌股估值下降，長江電力免不了“順流而下”；接著，2013年三峽來水偏枯17.91%，發電量同比減少14%，公司淨利潤同比減少13.63%。2014年年初，長江電力市值跌破千億大關。
事實上，2013年，伴隨著長江上遊多座大型水庫（水電站）的投入運用，長江上遊調蓄庫容大幅增加147億方，防洪庫容增加達95億方。長江防洪能力得到進一步提高，同時，由於流域幹支流水庫聯合調度，將帶來三峽發電量和盈利的進一步提升。這都將支持長江電力的盈利能力再提升。
如上所述，2013年長江上遊有7座大型水庫（水電站）新投入運行，因為蓄水一次性減少三峽來水159.7億方，按照三峽170m水位（比正常蓄水位低5米）計算，影響三峽發電44億度，影響長江電力收入10.63億元，減少每股淨利潤4分。因此，還原後長江電力2013年“真實”盈利能力是每股0.58元。
7座大型水庫新增調節庫容147.3億方，相當於三峽水電站不付出任何成本的情況下增加調節庫容89.3%（三峽自身調節庫容165億方）。調節能力增加的直接好處是：防洪供水能力提高；減少三峽汛期棄水，增加發電量，估算年均增加發電量20.5億度；相同來水情況下，提高發電水頭，增加發電量。由於三峽汛期防洪限製水位為145米，在水庫調蓄作用下，部分水留存到非汛期發電，此時三峽水位最高可到175米。按照三峽水庫汛期平均水位150米，非汛期平均水位170米算，可提高平均水頭33%，新增147.3億方蓄水量可使三峽發電量增加10.2億度。以上合計增加發電量30.7億度，增加每股收益約2.8分。
據公司財報，2010-2012年末及2013年9月末，公司經營現金流淨額分別為173億元、155億元、215億元和137億元；三年來，長江電力完成113億元的資產收購、債務累計減少188億元、現金分紅139億元。在不考慮未來可能的資產注入下，長江電力將能確保每年每股0.3元以上現金分紅，增加每股盈利2.3分。
三峽電站目前加權平均上網電價是0.261元/度（稅前），遠低於全國平均水平。而且水電作為清潔能源，調峰調頻能力無可替代，優勢將進一步體現。而且，向家壩、溪洛渡電站相繼投產，存在注入優質資產的預期。盡管市場一直對注入地下電站價格過高存在非議，但是如果綜合三峽注入32機組的平均價格看，千瓦裝機價格或者度電價格低於全國平均水平，同時因為地下電站投產，三峽上網電價得到0.19分的提高。另外，目前正在實施的葛洲壩電廠增效擴容改造，將增加葛洲壩電廠的發電量。
2014年及以後的三峽，無論是防洪供水的社會效益，還是發電經濟效益，都將得到進一步提升。即使來水偏枯，長江電力的淨利潤也將大概率保持在100億元左右。對於年分紅50%以上，自由現金流160億-210億元，負債率50.6%且每年可減少負債100億元的公司，市值不值千億？