兩個組合的相關性卻可能很高.主動比重少用於分析債券型基金.常用於
分析股票型基金.
(五)最大回撤
最大回撤是要將損失控製在相對於其投資期間最大財富的一個固定
比例.
根據ＣＦＡ協會的定義.最大回撤是從資產最高價格到接下來最低價格
的損失.投資的期限越長.這個指標就越不利.因此在不同的基金之間使
用該指標的時候.應盡量控製在同一個評估期間.
最大回撤的缺點是隻能衡量損失的大小.不能衡量損失發生的可能
頻率.
(六)下行標準差
下行風險是指.由於市場環境變化.未來價格走勢有可能低於基金經
理或投資者所預期的目標價位.下行風險是投資可能出現的最壞的情況.
也是投資者可能需要承擔的損失.
可以用下行標準差(ｄｏｗｎｓｉｄｅｄｅｖｉａｔｉｏｎ)來衡量下行風險.
下行風險標準差的計算公式如下
:
Σ(ｒｉ－ｒＴ
)２
下行風險標準差＝
ｎｉ＝１ｎ.ｒｉ<ｒＴ
式中
:ｒｉ表示第ｉ期的基金收益率.ｒＴ表示目標收益率.ｎ表示基金收
益率小於目標收益率的期數.目標收益率可以是區間平均收益率.也可以
是無風險利率或者自定義的目標收益率.
下行標準差的局限性在於.計算需要獲取足夠多的低於目標收益的數
據.如果投資組合在考察期間表現超越目標收益.則無法獲得足夠數據進
行計算.
二、風險價值
風險價值(ｖａｌｕｅａｔｒｉｓｋ.ＶａＲ).又稱在險價值、風險收益、風險報
—１６１
—
基金從業資格考試
:證券投資基金基礎知識
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酬.是指在一定的持有期和給定的置信水平下.利率、彙率等市場風險要
素發生變化時可能對某項資金頭寸、資產組合或投資機構造成的潛在最大
損失.
例如
:某投資組合在持有期為１年、置信水平為９５％的情況下.若所
計算的風險價值為－０.８２％.則表明該資產組合在１年中的損失有９５％的可
能性不會超過－０.８２％
(或者.有５％的可能損失會超過－０.８２％).
風險價值已成為計量市場風險的主要指標.也是銀行采用內部模型計
算市場風險資本要求的主要依據.最常用的ＶａＲ估算方法包括三種.
(１)參數法.參數法又稱為方差
—協方差法.該方法以投資組合中的
金融工具是基本風險因子的現行組合.且風險因子收益率服從某特定類型
的概率分布為假設.依據曆史數據計算出風險因子收益率分布的參數值.
(２)曆史模擬法.曆史模擬法假設市場未來的變化方向與市場的曆史
發展狀況大致相同.該種方法依據風險因子收益的近期曆史數據的估算.
模擬出未來的風險因子收益變化.
(３)蒙特卡洛模擬法.蒙特卡洛模擬法在估算之前.需要有風險因子
的概率分布模型.繼而重複模擬風險因子變動的過程.蒙特卡洛模擬每次
都可以得到組合在期末可能出現的值.在進行足夠數量的模擬之後.組合
價值的模擬分布將會收斂於組合的真實分布.繼而求出最後的組合ＶａＲ
值.蒙特卡洛模擬法雖然計算量較大.但這種方法被認為是最精準貼近的
計算ＶａＲ值方法.
三、預期損失
預期損失(ｅｘｐｅｃｔｅｄｓｈｏｒｔｆａｌｌ.ＥＳ)是指在給定時間區間和置信區間
內.投資組合損失的期望值.預期損失也被稱為條件風險價值(ｃｏｎｄｉｔｉｏｎａｌＶａＲ)或條件尾部期望(ｃｏｎｄｉｔｉｏｎａｌｔａｉｌｅｘｐｅｃｔａｔｉｏｎ)或尾部損失(ｔａｉｌ
ｌｏｓｓ).下
圖顯示了在Ｔ時間段內某投資組合收益的概率分布.在置信水平
Ｘ％下.ＶａＲ值對應的是－Ｖ的位置.這意味著在Ｔ這個時間區段內.有
Ｘ％的把握組合的損失不會超過Ｖ.但ＶａＲ值無法衡量超過該損失的情況.
也就是最左側灰色區域的風險.預期損失ＥＳ表示的就是灰色區域所有損
失的期望值.也就是在１－Ｘ％的極端情況下所發生損失的平均值.
—１６２
—
第９章 投資風險的管理與控製
..........................
由於其在尾部風險度量、次可加性等方麵的優勢.預期損失越來越受
到金融行業與監管機構的重視.
四、壓力測試
定義
對於異常的但是無法徹底排除的、可能發生的巨大損失時間.壓
力測試(ｓｔｒｅｓｓｔｅｓｔ
)可以測量其對投資組合的衝擊.
１
.敏感性分析
測試單個重要風險因素發生變化時的壓力情景
對投資組合影響的方法.
２
.曆史情景法
根據多個重大變量同時劇烈變動的曆史情景進
行壓力測試.問題是曆史在未來未必會重演.
內容
３
.應對措施
根據壓力測試結果.投資管理人可以采取的措
施有
:調整持倉結構、變更投資標的、暫停申
贖等.
４
.監管要求
監管機構要求基金公司持有一定的風險準備金
以應對壓力情景.或者設計壓力情景供所有機構
使用.
考題精練
【例９－３】關於基金的下行風險.以下表述錯誤的是
( ).
Ａ.基金的下行風險越大.基金的保本能力越差
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—
基金從業資格考試
:證券投資基金基礎知識
....................................
Ｂ.股票型基金的下行風險一定高於債券型基金的風險
Ｃ.基金的下行風險越大.基金投資者可能承擔的損失越大
Ｄ.下行風險衡量當市場下跌時基金所麵臨的風險
【答案】Ｂ
【解析】股票型基金的下行風險並非一定高於債券型基金的風險.故
Ｂ錯誤.
【例９－４】以下關於最大回撤的說法.不正確的是
( ).
Ａ.從基金經理的角度來看.任何投資策略均應考慮最大回撤指標
Ｂ.最大回撤是從資產最高價格跌至接下來的最低價格造成的損失
Ｃ.投資的期限越長.最大回撤的指標對評估下行風險越有利
Ｄ.最大回撤是基金和衍生品投資者控製下行風險的重要指標
【答案】Ｃ
【解析】投資的期限越長.最大回撤的指標可能越大.因此對評估下
行風險越不利.故Ｃ錯誤.
【例９－５】風險價值ＶａＲ是指
( ).
Ａ.在一定持有期內的資產的損失程度
Ｂ.在一定持有期內的資產增值
Ｃ.在一定的持有期和給定的置信水平下.某資產可能存在的潛在損失
Ｄ.在一定持有期內的資產價值
【答案】Ｃ
【解析】風險價值的定義必須包含持有期和置信水平兩個要素.表示
在一定的持有期和給定的置信水平下.某資產可能存在的潛在損失.故Ｃ
正確.
第三節 不同類型基金的風險管理
一、股票基金的風險管理
股票基金是高風險的投資基金品種.相對於混合基金、債券基金與貨
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第９章 投資風險的管理與控製
..........................
幣基金.股票基金的預期收益與風險皆為最高.常用來反映股票基金風險
的指標有標準差、貝塔係數、持股集中度、行業投資集中度、持股數量等
指標.
指標內容
標準差
淨值增長率波動程度越大.基金的風險就越高.基金淨值增長率
的波動程度可以用標準差來計量.並通常按月計算.在淨值增長率服
從正態分布時.可以期望２
/３
(約６７％
)的情況下.淨值增長率會落
入平均值正負１個標準差的範圍內.９５％的情況下基金淨值增長率會
落在正負２個標準差的範圍內.
貝塔係數
基金的貝塔係數為１.說明該基金淨值的變化與指數的變化幅度
相當.如果某基金的貝塔係數大於１.說明該基金是一隻活躍或激進
型基金.如果某基金的貝塔係數小於１.說明該基金是一隻穩定或防
禦型的基金.
持股集中度
持股集中度＝前十大重倉股投資市值
基金股票投資總市值
×１００％
持股集中度越高.說明基金在前十大重倉股的投資越多.類似
地.可以計算基金在前三大行業或前五大行業上的行業投資集中度.
持股數量越多.基金的投資風險越分散.風險越低.
股票換手率
基金股票換手率通過對基金買賣股票頻率的衡量.反映基金的操
作策略.計算公式
:
基金股票換手率＝期間基金股票交易量
/２
期間基金平均資產淨值
用基金股票交易量的一半作分子的原因在於.
“一買一賣
”才構
成一次完整的換手.換手率的倒數為基金持股的平均時間.
低周轉率的基金傾向於對股票的長期持有.高周轉率的基金則傾
向於對股票的頻繁買入與賣出.周轉率高的基金.所付出的交易傭金
與印花稅也較高.會加重投資者的負擔.對基金業績造成一定的負麵
影響.
二、債券基金的風險管理
債券基金指的是基金資產８０％以上投資於債券的基金.債券基金的投
資對象主要有國債、可轉債、企業債等.由於債券收益波動較小.所以債
券基金具有風險低、收益低的特點.債券基金主要的投資風險包括利率風
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:證券投資基金基礎知識
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險、信用風險以及提前贖回風險.
(一)利率風險
定義
債券的價格與市場利率變動密切相關.且呈反方向變動.通常.
債券的到期日越長.債券價格受市場利率的影響就越大.與此相類
似.債券基金的平均到期日越長.債券基金的利率風險越高.
久期
債券基金的久期等於基金組合中各個債券的投資比例與對應債券
久期的加權平均.與單個債券的久期一樣.債券基金的久期越長.淨
值的波動幅度就越大.所承擔的利率風險就越高.
杠杆率
債券基金以組合已有債券為抵押品.融資買入更多債券.這個過
程叫加杠杆.通常用債券基金的總資產和淨資產的比率來表示杠
杆率.
目前規定
:開放式債券基金的杠杆率上限為１４０％.封閉式債券
基金的杠杆率上限為２００％.定期開放式債券基金在開放期內的杠杆
率上限為１４０％.封閉期的杠杆率上限為２００％.
(二)信用風險
定義
指交易契約的一方無法履行義務的風險.根據風險來源可以分
為:債券信用風險和交易對手風險.
債券信
用風險
債券信用風險是指債券發行人沒有能力按時支付利息、到期歸還
本金的風險.
財政部發行的國債一般被認為沒有違約風險.其他債券通過信用
評級機構的評級反映其違約風險.違約風險越高.投資者要求的收益
率就越高.
控製債券信用風險的最直接辦法是不買.信用風險的監控指標主
要有債券基金所持有的債券的平均信用等級、各信用等級債券所占比
例.以及單個債券或發行人特定的信用風險等.
交易對
手風險
交易對手風險主要指交易對手未能履行約定契約中的義務而造成
經濟損失的風險.
未結算的證券、商品和外彙交易從交易日開始都會麵臨交易對手
風險.並且會隨著市場因素的變化而變化.交易對手風險可能與市場
風險、流動性風險、法律風險和操作風險均有關係.
交易對手風險常見的監控指標和管理方式
:定期評估交易對手的
信用資質、控製交易對手集中度和組合流動性、交易對手限額管理以
及根據組合實際情況合理配置資產的投資期限和比例等.
—１６６
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第９章 投資風險的管理與控製
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(三)流動性風險
定義
流動性風險指持有金融工具的一方無法以合理價位迅速賣出或轉
換該金融工具而遭受的損失.也可指所持有的債券.由於市場缺少交
易量.發生變現困難、流動不易而導致的風險.另外.對於公募基金
而言.投資者的大額贖回也可能導致流動性風險.
高等級信用債的流動性一般好於低等級信用債.公募債券流動性
好於私募發行的債券.
衡量指標
債券基金流動性的衡量指標包括
:持倉集中度、流動受限資產比
例、現金比例、短期可變現資產比例、區間可變現資產比例、可流通
股票資產變現天數等.
控製措施
(１
)盡量選擇交易活躍的債券.便於以較小成本變現.
(２
)避免債券到期日或存款到期日過於集中.適度控製存量.適
時調節增量.
(３
)準備一定的現金以備不時之需.
(四)提前贖回風險
提前贖
回風險
是指債券發行人有可能在債券到期日之前回購債券的風險.當市
場利率下降時.債券發行人能夠以更低的利率融資.因此可能會提前
償還高息債券.以降低企業融資成本.持有附有提前贖回權債券的基
金將不僅無法繼續獲得高息收益.而且還會麵臨再投資風險.
(五)再投資風險
定義
再投資風險是指債券持有者在持有期間收到的利息收入、到期收
到的本息、出售得到的資本收益等.用於再投資所能實現的回報.可
能低於最初購買債券時的收益率.