戰略投資者的異化
管理層推出戰略投資者的目的，就是希望以法人為主體的申購者，能夠注重擬上市公司的基本素質，通過長期持有而獲利，減少股市的高換手率。但是，在實踐運作過程中，戰略投資者卻出現了明顯的“異化”或者是蛻變的苗頭。
首先，發行人用“黑箱”操作來選擇戰略投資者的現象越來越明顯。戰略投資者，顧名思義是指具有戰略眼光、較大承受能力投資二級市場的大型證券投資機構，但到底如何確定和選擇戰略投資者，卻具有較大的隨意性和伸縮性。我國股市的現實狀況是發行價和上市當日開盤價存在巨大的獲利空間，選擇某家公司作為發行人自己的戰略投資者，等於幾乎無代價地給其巨額利潤。那麼，誰配做戰略投資者，該由誰說了算？自然是即將公募上市的發行人。多年老關係要關照，那些有來路的企業法人也不能得罪，於是有肉大家吃，有酒大家喝。發行人充分行使自己的選擇權，誰配做戰略投資者，標準自個兒定。近來，已開始出現發行人“黑箱”操作，將戰略投資者的選擇權濫用，有的發行人所選的戰略投資者根本看不出與其有何業務聯係，卻能獲配上百萬股原始股，6個月後賣出，保守獲利也是數以千萬元計。有的發行人甚至把“持股期滿後利益分成”作為選擇戰略投資者的前提條件。在參與申購的企業中，明明有的企業與發行人業務關聯程度非常高，卻未能入選；有的企業絲毫看不出與發行人有何業務關係，卻獲得大額股權。這樣做，又怎能體現證券市場的“三公原則”呢？
其次，戰略投資者的持股時間開始縮短。所謂戰略投資者，顧名思義，就應該是進行戰略性投資，而不局限於短時間內的股價漲跌。實行戰略投資者製度的初期，申購者自願鎖倉時間日益見長，像首鋼股份這樣夕陽行業的戰略投資者的最短持股時間都多在6個月至12個月之間，有的發行公司如春暉股份、佛塑股份、吳江絲綢戰略投資者的持股期限全部為2年，最長的達到3年。而近期發行的一些股票，行業不錯，公司基本麵亦不錯，而戰略投資者的持股時間基本都為6個月。這不由得讓人懷疑這些戰略投資者的“戰略”何在？發行人選擇這些企業的“目的”又何在？6個月，這是一個什麼概念？連一個會計年度都不到，投資一個前景看好的企業難道隻要6個月就能看出端倪？企業在6個月內又能創造多少效益？這不是典型的投機又是什麼？說穿了，A股一、二級市場巨大的價差才是致命的誘惑。有的散戶持股兩三年甚至五六年不動，與這些戰略投資者相比，豈不是成了超級戰略投資者了？毫無疑問，持股時間越短，投資變成投機的趨勢越明顯。對某些機構來說，戰略投資，實際上成了瓜分利潤進而謀取私利的投機行為的幌子。
再次，發行人和主承銷商有極大的自主權，是否配售和配售多少不再有一個量的限製，二級市場主力完全可能以較為低廉的成本在上市首日即實現控盤，這為日後在市場上做莊提供了條件。還有一些有戰略投資者的上市公司在戰略投資者持股期將滿，即將上市交易的時刻，便大肆宣傳公司，召開新聞發布會、研討會等等，告訴大家一個又一個利好，證明公司有無限光明的前景，結果股價飛漲，戰略投資者順利拋出，撤出幾乎無風險的“風險資本”，實現了資本保值增值的宏偉目標。配合得如此天衣無縫，其中沒有“貓膩”？毫無疑問，這樣的“內幕交易”既損害了其他投資者的利益，而且也不利於證券市場的健康發展。再者，發行公司與承銷商可自主確定法人配售與上網發行的比例，由於各大承銷商大多有一些關係密切又較為固定的戰略投資者，而承銷商與待上市的發行公司又是“榮辱共進”的，其中的“戰略”利益可能會促使質地好的公司對法人配售的比例較大，質地差的公司則可能被大量推向二級市場。
另外，大量法人資金參與配售，使現在的新股發行有了加快節奏的基礎，配售籌碼的鎖定期短則半年長則兩年，在配售鎖定期內雖然也鎖定了二級市場原來需要承受的壓力，但現在開始高密度的配售在來年逐漸出籠後，必將會為來年的行情帶來新的重大壓力，因此大量法人參與配售對目前的二級市場雖然可以“快樂一時”，但卻不能“快樂一世”。而法人資金大多是國有資本，配售的籌碼又有較長的鎖定期限。現在參與配售的熱情高漲，但如果未來的上市公司仍將是新一年舊一年，修修補補又一年，或者是未來幾年行情不景氣跌破發行價的機會增多，現在的熱情對未來市場的發展將是一個重大隱患，畢竟市場規律是不可以任意調節的。
超級倒爺“倒”新股
中國人大都對改革開放之初出現的“倒爺”印象深刻。他們利用計劃經濟與市場經濟並行時期價格上的雙軌製，倒批文、倒指標、倒計劃、倒緊俏物質……總之哪樣賺錢倒哪樣——當然這也得看你具備有多大的“倒”量。一輛鳳凰自行車，市場上賣300多元，平價隻要100多元，如果你是某供銷社主任的舅侄或者是某商業局長的表弟，你就可以倒出十輛二十輛自行車指標來，再以八十或者一百元的價格倒給需要自行車的人，二者皆大歡喜。如果你是某計委主任的兒子，你就不用幹這些小打小鬧的事了，你可以去倒鋼材，一噸就是一兩千元，倒出口批文，一張就是幾萬元……“倒”而成為“爺”，可見“倒”之威力之大、油水之多。
縱觀所有的“倒”，必須具備兩個條件：一是“倒”來“倒”去之間有差價的存在，而這種差價不是商業流通中固有的，而是政策分配的。這在計劃經濟時代非常普遍，但在市場經濟裏卻大多沒有立足之地。你看現在誰還會去倒彩電倒冰箱倒鋼材？二是要有權力作支撐。沒有權力沒有關係你就得不到要倒的物資，自然也就無法賺取倒來倒去的差價。
隨著市場經濟的建立，“倒爺”大都銷聲匿跡了。但不可理解的是現在又出現了“股票倒爺”。雖然在中國股票已不是什麼稀罕物，但在目前的發行體製下，一級市場發行的新股進入二級市場仍存在著最少百分之七八十最多百分之三四百的差價。因此，雖然中國的散戶最擔心發行新股加快擴容的步伐，但見了新股又忍不住想買。要買的人多了，東西就俏，不好怎樣分配，便采用了雖然原始但總還算得上公平的“搖號”抽簽的方法，誰的運氣好抽中了簽，誰就有資格購買新股；誰的實力大，買的號子多中簽的機率就大。但現在這一格局被打破了，過去是新基金現在是“戰略投資者”就享有這種特權，他們不用搖號抽簽就能買到新股，然後再將新股“倒”到二級市場上去，既不要靠運氣，也不要靠實力，純粹吃政策飯，賺輕鬆錢。其他投資者哪怕有再好的運氣擁有再多的資金也很難分享新股利潤了。
股票以一千股為單位，按現在的一二級市場差率，每一千股賺萬把元錢並不稀奇，而現在戰略投資者可以幾百萬甚至上千萬的配售，按6個月的鎖定期，半年時間即可賺幾百上千甚至過億元，哪個倒爺有這樣大的能量？除了機構投資者，實在很難找出第二家來。
我們可以算一筆賬，以2000年5月29日上市的安泰科技為例，該股發行價為14.98元，上市首日收盤價為42.4元，每股賬麵利潤27.79元，該公司向法人網下配售1800萬股，這些法人獲得的賬麵特權收入便高達5.0022億元。
有關專家指出，目前戰略投資者市場相當混亂，有可能成為中國最大的黑金市場。當戰略投資者和一般法人投資者參與法人配售的巨大收益逐漸被市場發現後，機構投資者配售已經成為一塊可以進行交易的籌碼，法人配售開始變味。由於巨額利益的存在，“利益的分配”又主要由發行人來決定，在操作過程中自然而然地滋生了產生不公平的土壤。
首先，業務上的緊密聯係被利益上的緊密關聯所取代。《通知》規定，戰略投資者起碼具備兩個條件：持股不少於6個月；與發行公司業務聯係緊密即雙方產品或業務有上、下遊關係。從證券管理當局的初衷來看，引進戰略投資者是為了打擊瘋狂投機的市場風氣，引進機構投資者，倡導理性投資理念。然而具體的政策在執行過程中卻屢屢變形，引起許多市場人士的非議。管理層要求參與新股配售的戰略投資者與發行公司要有業務上的緊密聯係，然而，現在二者之間有的隻是利益上的緊密聯係。誰都知道，在現有條件下，不僅公司上市是一種特權，獲得新股配售同樣是一種特權，前者可以低成本圈錢，後者可以大幅度獲利。目前新股上市首日漲幅少則百分之幾十，多則幾倍，這是有目共睹的。在暴利誘惑下，申請參與新股配售的法人越來越多。由於僧多粥少，發行公司奇貨可居，於是把《通知》要求的向戰略投資者配售必須要有業務上的緊密聯係拋到九霄雲外，而以那些願意提供利益分享的法人取而代之。於是便出現了這樣一種極不正常的景象——在參與申購的法人中，那些與發行公司業務關係密切的法人不能獲配，而一些與發行公司業務毫無聯係的法人卻榜上有名，甚至還能獲得大額配售。轟動一時的以科學家袁隆平的名字命名的“隆平高科”，2000年5月31日便圓滿完成了股票的發行工作，但時至9月30日仍沒有掛牌上市，這與一般發行與上市前後相隔一月左右的慣例大大相違。其原因在於他們在股票發行過程中對戰略投資者的配售受到市場人士的議論與管理層的調查。據查，隆平高科總共9家戰略投資者中，有5家是投資管理公司，盡管都與隆平高科“簽訂了較大數量的購銷合同”，但根據該公司招股說明書中披露，隆平高科的大宗客戶主要是各級農業技術推廣機構和農資經營機構，而其主要產品的主要市場集中在湖南、湖北、江西、四川、河南等農業大省，可是上述戰略投資者所在地卻大多是北京、深圳、上海。戰略投資者身份的蹊蹺，最先引起了業內人士的關注，而後被監管部門所察覺，目前有關部門正著手調查此事。因此，業內人士稱，所謂的戰略投資不過是一個說法，一、二級市場股價的剪刀差形成的巨額利潤，才是對機構投資者的致命誘惑。
其次，大額配售為撒胡椒麵所取代。前段，在新股配售、特別是大盤股的配售中，往往給戰略投資者以高比例配售。如流通股本達3億股的三九醫藥，配售給戰略投資者的比例接近60%，首創集團50%的流通股也大都由戰略投資者所持有，其獲配份額少則幾百萬股，多則千萬股以上。上海金陵在參與新股配售中，買了1000萬股首鋼股份、400萬股真空電子、500萬股絲綢股份和150萬股佛塑股份，總投資額近1.3億元。可是，到最近，由於參與配售的機構投資者數量急劇增加，獲配數量越來越少。以甘肅蘭光科技股份有限公司為例，參與配售的法人達500餘家，而公司總共用於法人配售的股份為930萬股，最終確定93家法人獲配，每家平均10萬股。內蒙仕奇的配售則更是成了撒胡椒麵，供配售的隻有2000萬股，而獲配法人多達158家，其中最多的獲配31.264萬股，而最少的僅獲配3.573萬股，全部低於管理層所作的對每一個配售對象配售的股份一般不應少於50萬股的規定。僅僅持有上市公司三五萬股票，又怎麼能起到規範上市公司運作，健全和完善公司法人治理結構的戰略作用呢？