給基金配售新股不公平
中國需要發展證券投資基金，這已成為管理層和投資者的共識，但如何發展，卻是一個值得研究的課題。管理層選擇了非市場化的新股配售政策，不僅引起市場內外的一片非議聲，而且從實踐的結果來看，也並沒有因此就促進基金的發展與壯大，反而使基金管理人的惰性增加，市場贏得能力減弱。用散戶的話說，就是政策飯也沒有養肥新基金！
經過兩年多時間的運作，新基金似乎都取得了一定的業績，其資產淨值增長率也一度強於大盤，這確實是一件可喜可慰的事情。但是，讓散戶們不服氣的是，這些表麵上很好看的成績，卻不全是基金的業績，因為其中很大一部分還是靠吃政策飯長的幾兩“膘”。假如真的按市場經濟公平公正的競爭原則，新基金的成績顯然要大打折扣。
管理層對新基金寵愛有加，這已不僅隻是體現在某些方向性的政策上，而是實實在在地落實在實際運作中。其中最突出的，便是讓新基金享受定向配售新股的特權。目前的新股發行定價製度決定了新股的一二級市場定價存在較大的空間，基金定向配售的新股上市流通後的差價，少則百分之七八十，多則百分之三四百。新基金不費吹灰之力，便能坐享其利。這等如此香噴噴的政策飯，隻有得到管理層特殊關照的新基金能吃得到，股市裏最弱小最貧困的散戶卻隻有看了吞口水的份兒。
現在我們有必要分析一下，配售新股到底給新基金帶來了多少盈利。
根據年報的損益表，基金的總收入是由證券買賣差價收入、證券投資收益和其他收入三部分組成。從這裏我們可以看出，前兩項收入實際上也就是基金的“主營業務收入”，它的高低直接反映了基金管理人進行股票和國債投資的業績水平。但是，就在這主營收入中，卻包含著相當一部分配售新股所產生的收益。因為這純粹是政策送給它們的紅利，並不能代表基金運作的業績，因此必須從各基金的股票買賣差價收入中剔除。以此方法，我們先來看新基金在1998年內股票二級市場操作的真實業績。
據統計，5家新基金1998年共參加了35隻新股的配售，經過對它們投資收益進行逐項計算，截止1998年底，這5家新基金在一級市場已實現的總盈利為30547萬元，其中享受一級市場配售但尚未上市或尚未拋光的新股的總浮動盈利為40661萬元，也就是一級市場的實盈加浮盈達71208萬元。換句話說，就是政策給5家基金的“紅包”達7億多元。
應該說，有了政策給的這7億多元紅包撐腰，基金的日子一定會很好過。但事實上並不盡然。我們再看專家們對基金收益的分析。從總賬上看，5家基金在二級市場投資證券不僅沒有賺一分錢，反而虧損12207萬元，在二級市場購入並繼續持倉的股票按1998年末的市值虧損27009萬元。也就是說，5家基金在二級市場買賣股票與債券實虧加浮虧達39216萬元。如此一來，政策給他們的7億多元紅包，在二級市場上卻虧掉了近4億元，互相抵消後僅剩下盈利3億多元，平均盈利率為3%。從這裏可以看出，如果剔除一級市場的獲利部分，光靠二級市場，那就不是盈利多少，而是平均虧損率達3%以上。落實到具體的基金上，5家基金中隻有兩家盈利，另3家都是虧損，最多的累計虧損近1億元。
從1999年報來看，我們也發現了同樣的問題。雖然基金的淨值增長率較高，但其中有相當一部分是依靠新股配售獲得的收益。如基金景宏淨值增長率為20.97%，如果扣除當年配售新股收益，淨值增長率就隻剩下8.39%；基金興華淨值增長率為33.17%，如果扣除當年配售新股收益，淨值增長率隻有15.08%；基金普惠淨值增長率為34.96%，扣除當年配售新股收益，淨值增長率為18.78%；基金開元淨值增長率為42.38%，扣除新股因素後，淨值增長率為24.1%；基金裕陽淨值增長率41.83%，扣除新股因素後，淨值增長率為23.85%；基金漢盛淨值增長率為22.04%，扣除新股因素後淨值增幅14.9%；基金金鑫淨值增長率為-3.33%，扣除當年配售新股收益，淨值增長率為-3.6%；基金天元年淨值增長率-1.4%，扣除新股因素後，淨值增長-5.56%，低於同期儲蓄利率。
通過行使新股配售權，較大幅度增加當期盈利或使當期“扭虧為盈”，在證券投資基金中並不少見。泰和、景宏、興華、同益、普惠、開元、裕陽、安信、漢盛、金泰等證券投資基金1999年度一級市場利潤對淨值增長的貢獻率依次是152.99%、59.99%、54.54%、52.44%46.28%、43.13%、42.98%、42.12%、32.35%、26.85%。如果未參與配售，泰和、安順1999年都是虧損的。未參與一級市場配售的景陽、景博1999年都出現虧損。
由此看來，處於試點階段的我國證券投資基金，業績還不甚理想。大部分成績還是靠吃新股配售這口政策飯得來的，還有一些基金則吃了政策飯照樣還是負增長，這其中的原因雖然非常複雜，但基金管理人的經營能力不強與運作水平不高，也是很重要的因素。
在新基金規範上市之初，為了扶持基金的發展，政策上給基金不用搖號而配售新股的特權，這是可以理解的。但經過近兩年的發展後，管理層不僅沒有給新基金在政策上“斷奶”，而且還增加了“奶水”的供應。1999年11月22日，中國證監會發出《關於證券投資基金配售新股有關問題的補充通知》，對基金配售新股的政策作了某些調整，基金配售新股的政策放寬，資金比例由15%升至30%，半數所配新股上市之日即可流通。據該《補充通知》規定，公開發行量在5000萬股（含5000萬股）以上的新股，按不低於公開發行量20%的比例供各基金申請配售。從而將原來發行量在5000萬股至1億股和1億股至2億股公司的新股配售比例從10%和15%提高到了20%。《補充通知》還提高了基金用於配售新股的資金額比例，規定每隻基金一年內用於配售新股的資金額，累計不得超過該基金募集資金的30%（以往是15%）。另外，基金所配售的總股本在4億股以上公司發行的新股所用資金不計入上述資金額。
有專家認為，根據這份補充通知，一個規模為30億元的基金一年可獲配的新股資金總額可達9億元。以目前市場新股上市首日平均獲利率80%計，僅此一項就能給每一基金單位帶來0.24元的淨值增長。當然，這一判斷的成立取決於一二級市場是否依然能維持目前的價差水平。從證監會的補充通知看，今後新股的主要認購者將是基金，因為基金配售比例隻有下限沒有上限，理論上講對5000萬股及其以上發行量的新股，如果全部配售給基金也是可以的。而且，如按總股本4億股計，一般最少發行量是6000萬股，對這種發行規模的新股，基金可以動用除了用於購買國債的20%資金外的全部資金。這意味著，以後基金根本無須去勞神費力到二級市場去投資什麼股票了，幹脆就坐在豪華的辦公室裏，敲敲電腦鍵盤買買新股，買買國債就行了。穩賺不賠，何樂而不為？
市場管理者之所以這麼做，是承認中國股市存在一級市場隻賺不賠的客觀事實，並通過證券投資基金參與新股配售，使一級市場的風險全部轉嫁給二級市場的不公平現象從政策上加以延續，從而使證券投資基金逐步成為一級市場最大的獲利者。這不僅無益於解決一二級市場之間利益分配不公的矛盾，而且有可能使這種矛盾更加強化。因為，在投資者總數達5000萬的中國股市，中小散戶占了絕大多數。他們受資金限製，不可能與證券投資基金一類大戶在一級市場進行資金勢力的抗衡，隻能在二級市場接受一級市場的盤剝。有了政策的大力扶持，證券投資基金則更可以順水推舟，將本來可用於投資二級市場的資金轉而投向一級市場，使證券投資基金成為二級市場穩定器的夙願成為一廂情願的空談。
有意思的是，對此明顯不利於中小散戶的政策，市場上也不乏叫好之聲，而且偏偏還說是“有利於中小投資者分享新股收益、獲取投資回報，進而鼓勵中小投資者購買證券投資基金，支持大規模增發基金的行動，並由此增加二級市場的資金供給”。筆者想破腦袋也想不出，本來一般股民通過抽簽還有希望申購到新股，賺一筆新股發行利潤的，現在被基金占去了，怎麼還會有利於他們呢？有人說，那你就去買基金，不就間接分享到了新股利潤嗎？這更幼稚。你要另外支付一筆管理費給基金管理人去給你申購新股不說，他們申購新股賺的利潤真能給中小投資者嗎？1998年5家基金申購新股賺了7億多元，結果在二級市場上就虧掉了4億多元。剩下的七除八扣，真正能到投資者手裏的就為數不多了。
新政策大劑量為投資基金輸血，一個明顯的負麵作用是助長了基金管理人的惰性。研究機構分析表明，按照1999年以來一級市場的平均收益率，若基金用足政策，可使每單位資產淨值穩穩增加0.32元。有此等無風險收益，加上每年不管業績好壞都可以提取的高額管理費，基金經理們何必還要到二級市場中去舍命搏殺？有政策作保護傘，基金經理們完全有可能更加不思進取，減少對二級市場的投資。從基金投資組合看，其中配售股票已占了其倉位中相當可觀的比重，就是一個佐證。
新基金是養在溫室中的豆苗，在其發育初期，管理層給予其一些關照，本也無可厚非，但直接賦予其配售新股的特權以獲得穩定的收益，這對其他投資者尤其是散戶來說，顯然是不公平的。況且，長期讓基金坐享新股配售的特權，也會養成基金的惰性，不利於其提高在二級市場的獲利能力。
沒了政策飯，基金怎樣活下去？
管理層為了扶持基金發展，不惜采用非市場化的政策配售方法賦予新基金坐享其成的特權，不但沒有因此就使基金真正發展壯大起來，反而惹來市場內外的一片非議聲。在2000年的“兩會”上，來自重慶的丁不凡等三位全國政協委員就向會議提交了《關於停止向新投資基金優先配售新股的建議案》，認為向新投資基金優先配售新股，有違“三公”原則，應將其與券商、普通投資者一樣對待。許多散戶更是對此深惡痛絕，認為對基金配售新股無疑損害了散戶的利益，不符合市場經濟公平競爭的原則。尤其是1999年11月特權擴大後，反對該項“特權”的呼聲更高。有許多股民在一些地方報刊上呼籲，希望基金管理人最好把基金的可用資金都用到股票二級市場上去，別再讓基金享受新股票配售，應該讓二級市場的虧損股民或下崗工人去享受新股配售。如果讓基金抽出更多的資金參加新股配售，勢必減少其在二級市場的持股份額。
管理層顯然已意識到基金認購新股特權的存在，不利於股票發行方式的市場化改革。中國證監會副主席高西慶稱，當初為基金製定優惠政策的目的，主要是為了將中小投資者吸引到基金中來。現在看來，似乎有拔苗助長之嫌，好像是想把市場100年的發展過程壓縮到一兩年裏來完成。
2000年5月23日，成為新基金主要利潤來源的新股配售特權，終於在市場內外的一片反對聲中取消了。當日中國證監會發出《關於調整證券投資基金認購新股事項的通知》，宣布證券投資基金在認購新股上將不再享有特權。
取消證券投資基金認購新股的特權，是證券市場規範化和市場化的需要，也是體現“三公”原則的重要方麵。在證券交易中，所有投資者的法律和經濟地位應是平等的。允許證券投資基金享有特權，這使證券投資基金一定程度上成了新股“批發商”，明顯違背“三公”原則，因為這種“批發權”是監管部門授予的，而不是通過市場行為獲得的。其他類型的投資者卻無法通過市場行為獲取這種權利。
基金一級市場申購特權的取消，意味著新基金淨值的增長失去了一個重要的利潤來源，有政策飯吃，基金的業績尚且不很理想，沒有了政策飯，基金該怎麼活下去呢？毫無疑問，“斷奶”之後，證券投資基金的業績將受到較大的衝擊。如果以後幾年證券投資基金的操作水平無明顯提高，則業績虧損的證券投資基金恐怕不會比上市公司的比例更低，是否出現ST或PT基金也很難說。而新基金若要保持跑贏大盤的盈利水平，就必須著眼於提高自身的理財能力，特別是主動投資的利潤率。在這方麵，新基金確實還需要好好努力。
不過，證券投資基金雖被取消特權，但仍具有許多優勢。按新政策規定，證券投資基金可“比照個人投資者和一般法人、戰略投資者參與新股認購”，即：現行所有認購方式，證券投資基金都可參與。這仍然比散戶投資者隻能參與上網申購和二級市場配售，更具有選擇性。尤其是新基金可以作為戰略投資者或一般法人投資者進行新股網下預約配售，同樣具有較大的盈利可能。當然，打著戰略投資者的旗號去獲取新股配售特權，同樣是不符合市場公平競爭原則的，終究也是不能長久的。因此，對新基金來說，今後的挑戰會更趨激烈，特別是開放式基金一旦登場將帶來市場新的變化。各家基金管理公司當務之急是調整對策，以適應市場的挑戰。包括提高對市場資金流向的判斷能力，使基金對一二級市場及國債市場的投資分配更有利於淨值增長；加強上市公司的研究，提高主動投資利潤率等。總之，靠吃政策飯混日子既是沒有出息的，也是不能長久的，唯有在市場中鍛煉，在市場中開拓，才能在市場中發展，在市場中壯大。
二、把錢交給基金，散戶為何不放心？
新基金出師不利
彼德·呂奇是美國富達一麥哲倫投資基金的傳奇式人物，因為他長期穩定地保證了給廣大基金投資者以最大的回報。有人計算，如果在1977年，也就是呂奇開始管理麥哲倫基金的那一年，你向該基金投入1萬美元，那麼，13年後當他退休時，你的份額會增長到28萬美元，年增長率達30%。
這一激動人心的例子，常常被中國介紹基金的媒體所引用。言下之意，投資基金，不僅風險較小，而且收益頗豐。有一本書籍甚至頗有煽動性地把投資基金列為當代中國人繼投資股票、房地產、期貨後的第四次發財機會。並且認為這是人人可以參與也是人人都可能發財的機會，因為投資基金不像投資股票、房地產和期貨那樣既要有充裕的資金，又要有豐富的經驗。連《人民日報》也借用這樣一個比喻來說明基金的魅力：如果說證券市場是一頂皇冠，那麼基金就是皇冠上一顆璀璨的明珠。