接下來，次級按揭貸款機構為了提高自己的信用供給能力，尤其在標的資產市場繁榮的時期，就更有動機將上述不同條件的貸款重新打包形成各種收益和風險類型的次級債。一般來說，它會立刻成立一家信托公司，將自己各類貸款的收益索取權賣給這一信托公司，然後再由其根據標的資產的收益和風險狀態設計出新的資產形式（次級債）批發給承銷商，這其中還需要信用評級公司對債券的信用等級進行評估，評估結果會影響到這一類證券化的資產在一級市場的銷售價格和二級市場的交易價格。我們可以認為，次級債市場的積極作用就在於增強次級住房按揭貸款機構的信用創造能力和改善次級按揭貸款市場的整體流動性。但是，次級債的定價是資產證券化過程中難度最大的一個環節，如果次級債價格和紅利事先設計有誤，比如，對樓市價格和利率水平判的走勢判斷錯誤（這一次“次級債風波”發生的重要原因就在於此），那麼，事後貸款機構所獲得的實際收益就根本無法負擔支付給次級債持有者（機構投資者等）的本金和利息的回報，這時一旦撥備再不足，就會出現資金鏈的斷裂，造成像現在這樣市場大範圍的沽空次級債的局麵——在流動性過剩時代，流動性危機的爆發也不可避免！所以，近期央行聯手注資的根本意圖也就是想挽救貸款機構的流動性支付能力，從而減少次級債投資者的損失，以盼盡快恢複市場的活力。
當然，在上述資產證券化過程中，為了提高債券的信用等級，次級債的發行人（貸款機構或信托公司）還會向投資者承諾某些“贖回條款”，以確保資產證券化——次級債的申購過程順利完成。這意味著一旦不測事件發生（標的資產違約率超過某一限度），貸款機構會按照事先的承諾，贖回投資者所持有的次級債。所以，當樓市價格下降和利率上升時，貸款機構就會麵臨越來越嚴重的次級債贖回的流動性風險。於是，為了確保不會出現受到不測事件影響而被迫倒閉的最壞結局，次級按揭貸款機構應該留有充分的撥備資金來對付不測。事實上，對一些小型的貸款機構而言，原先融資成本就相對較高，再加上這一市場競爭激烈，如果沒有監管的約束，要做到這一點將十分困難。近來美國“次級債風波”中所出現的相關機構的連續破產就充分說明了一大批貸款機構對投資者資金贖回行為的脆弱性。
盡管如此，由於次級債標的資產的風險特征十分明顯，它的高收益又得到信用強化條件（贖回協議）的保障，所以，尤其在標的資產市場繁榮的階段，次級債作為資產組合優化的一種必不可少的工具，不僅被美國廣大的共同基金、對衝基金等機構投資者，而且甚至被風險厭惡型的保險公司、養老基金和外國的中央銀行所青睞。
通過上述對次級債市場的參與者和資產證券化過程中風險形成機製的描述，我們可以從以下幾個方麵清醒地認識到次級債市場（金融創新活動）的雙刃劍作用：
一方麵，次級債市場的存在保證了次級住房按揭貸款市場的繁榮，同時次級債的設計和發行過程中，由於資產證券化過程的細分化，承擔不同職能的各個參與者所持有的信息較為廣泛和準確，有利於將標的資產市場和衍生市場有機地聯係在一起，為標的資產和衍生資產的定價打下了紮實的基礎。更為積極的意義在於，通過次級債的設計和發行，向市場提供更為多元化的投資工具，滿足不同風險偏好的投資者收益需求。所以，盡管是次級債，它在房地產市場繁榮的階段和低息的時代，不僅有很好的收益表現，而且市場的流動性與普通債券相比一點不遜色。這也是我們現在所看到的有這麼多的世界知名金融機構也被卷入了這場風波的一個重要理由。
但是，另一方麵，我們也不得不看到，次級按揭貸款市場和次級債市場的競爭激烈，再加上資產證券化過程環節的細分化所帶來的市場參與者之間的信息不對稱和利益衝突問題十分明顯，很難保證市場趨於有效，發揮上麵所展示的積極作用，即能做到信息的準確和風險定價的無誤。同時，也應該引起我們高度戒備的問題是：標的資產（次級住房按揭貸款）市場的信用風險，通過資產證券化很容易擴散到衍生品市場（次級債市場），影響到借款人、貸款機構，投資者和監管部門、甚至不知情的外國投資者等各個利益群體，形成十分嚴重的係統性風險（標的資產市場和衍生市場的雙重危機！）。如果因為這樣的係統性風險所引起金融風暴，會迫使政府部門不得不注資救市的話，那麼，我們就完全可以懷疑“次級按揭貸款機構當初發行次級債的動機，就是有意識地擴大風險分擔的範圍，迫使政府為自己造成的係統性風險買單。（非常可怕的道德風險！）”
因此，次級債風波留給我們的問題是：監管當局如何要求市場參與者進行必要的信息披露和有義務解釋衍生產品收益和風險形成的機理，同時，盡快設計出一套有效的激勵機製來事前約束在這特殊的信貸市場中，金融創新所可能伴隨的“道德風險”行為！否則，在現代金融業務的深化過程中，全球性的金融危機就很難避免。
三、“有效性衝突”是現代金融風險的一個新特征
近幾年，由於金融創新活動在全球金融市場的廣泛展開，再加上各國金融開放的程度越來越大，這就使得央行的貨幣政策常常陷入兩難的選擇，比如，從“宏觀”的貨幣政策的目標來講，對抑製通脹，加息可能是一種有效的方法。但是，從“微觀”的、次級住房按揭貸款市場的穩定和繁榮來講，加息可能會破壞貸款機構的風險定價能力，很容易造成現貨和衍生市場的資金鏈斷裂的流動性風險。一句話，加息有可能破壞微觀市場運營的有效性。當然，這一層麵上的“有效性衝突”的問題曆來就存在，不足為奇。
但是，我們還要警惕另外一個層麵上的問題，那就是在本國內看似“有效”的宏觀政策，也可能會造成全球金融市場資源配置的“無效”。比如說在日本低息政策的時代，雖然有利於日本經濟的複蘇，可是，這一寬鬆的貨幣政策使得日元“套息交易”的融資活動成為目前全球投資的引擎（甚至達到無視風險的濫用程度！），於是，在金融創新活動日趨深入推進的今天，它完全有可能造成更為嚴重的係統性風險——全球彙市、股市、債市和樓市在“次級債風波”麵前表現得十分脆弱——“多位一體”的劇烈“共振”就是這一特征最慘烈的表現！最後，金融市場頻臨崩盤的危機，就會迫使各國央行不得不放棄自己原來製定的貨幣政策目標，甚至為了救市，原先實施緊縮貨幣政策的國家，也得采取反向操作，即向市場投放流動性（市場估計如果“次級債風波”再愈演愈烈地發展下去的話，那麼，在強大的國際輿論的壓力下，日本政府也會不得不立刻放棄一直以來固守的“寬鬆貨幣政策”，而實施反向操作——調高利率，以增加套息交易的融資成本）。這一結局，不僅降低了市場對央行的信賴程度，嚴重浪費了前期所投入的宏觀調控成本，而且對今後央行貨幣政策的有效性也會帶來莫大的挑戰。所以，從這個意義上講，“有效性衝突”也是現代金融風險中不可忽視的一個新特征。
以上著重闡明了“次級債風波”的形成原因及其風險特征，目的是想向廣大讀者展示現代金融風險的本質。雖然本文的焦點僅僅放在現代金融業務中較為特殊的消費者信貸上，但是值得引起我們高度重視的問題是：金融創新活動完全改變了傳統的風險特征，它給中國的消費者、金融機構、投資部門、監管當局提出了不少管理現代金融風險的嚴峻課題。比如，我們可以試想一下：中國房地產市場的泡沫是否已經通過房地產開發商的上市融資活動轉嫁給了廣大投資者？一旦出現“中國版”的“次級債風波”，政府是否也無法顧及今後房地產公司道德風險行為的惡化問題，而繼續不得不采取救市的行動，去幫助卷入風波的廣大弱勢群體？今天的監管模式，如何將對市場參與者行為模式的直接監管轉向對產生這種行為模式的的激勵機製和信息披露職責進行製度上的約束？等等。這一係列疑問都可能是正在發展中的美國“次級債風波”，給當前中國金融業的改革開放戰略所留下的亟待解決的重大問題。