美國這場“次級債風波”給中國投資者充分展現了現代金融風險錯綜複雜的特征，它對中國正在進行的金融業改革開放的戰略帶來了“重量級”的警示作用。但是，住房貸款的“次級債”市場在中國目前並不存在，平時相關知識的介紹也不多見，所以，很自然的麵對美國“次級債風波”的這個“現代病”，大家產生了很多疑惑：比如，為什麼在美國這樣一個金融業發達和成熟的市場上，會容許金融機構向沒有“正常信貸能力”（拿不出抵押品、沒有連帶保證、甚至支付不了一定首付）的消費層提供購房的信用貸款？這樣一種特殊貸款方式所造成的全球金融風波是否早已是“命中注定”（隻是時間早晚問題）？另外，當初開展這種特殊形式的住房貸款機構為什麼要向市場發行與這種高風險貸款相關聯的“次級債”？為什麼會有這麼多的銀行、共同基金、對衝基金，甚至包括外國的中央銀行和金融機構也會願意持有這種“次級債”？為什麼在今天全球“流動性過剩”的時代，“次級債風波”會“抽幹”市場的流動性而有可能引起全球性的“流動性危機”？目前各國央行出於穩定市場的動機而正在進行的大規模注資是不是解決“次級債風波”的最好方法？中國當今銀行業房地產貸款的迅速膨脹和房價的高漲會不會引起“中國版”的“次級債風波”？這場“次級債風波”帶給中國金融業的機遇和挑戰是什麼？等等。
當然，因為事態還在繼續發展中，上述的一些疑惑在國內外的學術界和實務界中目前還沒有找到一個有說服力的答案（美聯儲主席伯南克把這種局麵也看成是現代金融革命所引起的“認知風險”！），但是，我們有必要以一個客觀平和的心態來認識和分析這場“次級債風波”——不僅要去關注它的事態發展和風險的外部特征，而且更應該去挖掘它背後所展示的現代金融風險的本質，從而從現代金融風險的形成的機理上，去找到防範不同形式的金融風險的有效方法。至少，從美國的這場“次級債風波”中，筆者認為，存在三大不容忽視的警示作用（當然，這不是一個簡單的貸款機構玩忽職守所造成的信用危機，如果僅僅做那樣一個“事後英雄”，枉駕評論，很可能會讓我們失去現在認識現代金融風險本質的一次絕好的機會，而為自己後來犯同樣性質的錯誤後悔不已）：
首先，像開創住房貸款次級債市場這樣的“金融創新”活動，存在著“積極”和“消極”的兩麵性。過度的擔心它的消極性，比如次級債風波的負麵作用，那麼，金融業的競爭活力就有可能被過度的監管所抹殺；另一方麵，過於樂觀的強調它的積極性，而把金融創新的風險機製過於簡單化（比如，誇大標準化的“風險定價”能力：在美國從事按揭貸款的金融機構，依靠專業軟件管理風險的狀況比比皆是，所以，次級債風波對這種方式提出了直麵的挑戰），那麼，在扭曲的風險判斷的基礎上所進行的盲目的“逐利”行為就不可避免地會導致“次級債風波”的發生。
其次，“消費者金融”時代給信貸市場的競爭方式和監管模式帶來了前所未有的挑戰。殘酷的競爭很容易迫使金融機構為生存而不斷地追求金融創新，流動性過剩又可能迫使金融機構為不失良機而爭分奪秒的提供更新、更直接讓消費者受惠的金融服務，結果，隨著金融創新活動的深化和金融業務的細分化，信息不對稱問題變得日趨嚴重，潛在的風險也就越來越難察覺；因為監管方式跟不上金融創新所帶來的新風險，所以，它積累到一定的程度就很容易爆發像“次級債風波”那樣的全球性恐慌，甚至危機。
第三，在金融創新日益頻繁和流動性過剩現象日趨嚴重的情況下，宏觀調控政策和現代微觀金融市場資源配置方式之間很容易產生“有效性衝突”。一方麵，很多金融創新活動在提高資源配置效率的同時又放大了貨幣流動性，引起宏觀經濟層麵上的波動，比如，通脹率的急劇上升，資產價格泡沫膨脹，等等，由此會迫使政府采取宏觀調控政策，而且不得不加大力度，造成宏觀調控的成本越來越高；另一方麵，盯住宏觀經濟指標的宏觀調控戰略的實施（比如通脹上升所帶來的持續加息等），很容易改變市場對金融風險正常的定價能力，甚至有可能還會造成市場參與者支付和交易能力的急劇惡化，從而引起像“次級債風波”那樣的“係統性風險”，迫使監管部門不得不放棄盯住宏觀經濟指標的調控策略而被動的執行反向操作——投放流動性。
以下，就美國近期“次級債風波”的形成機製、影響及其帶給中國金融業現代化改革開放戰略的啟示，談一下自己初淺的認識，以期大家能夠從這場“次級債風波”中認識到現代金融風險的複雜特征。
一、“消費者信貸”挑戰金融行業的競爭及其監管方式
為了要認識“次級按揭貸款市場”是否有存在的必要性，我們還必須要了解一些“消費者信貸”業務在美國的發展曆程。
從80年代開始，隨著美國金融市場的發展壯大，企業開始充分利用資本市場進行直接融資，從而取代了以往利用銀行部門進行間接融資的發展模式。另一方麵，金融自由化的熱浪打破了銀行業的準入門檻，更多形式的中介機構應運而生，銀行靠傳統、而且日趨標準化的麵向企業的信貸業務已經無法保證自己能夠獲得持續穩定的收入。於是，這就迫使銀行業漸漸退出傳統的信貸業務，把新的業務增長點轉向了差異化很大的消費者顧客層。這一業務內容的變遷，實際上完全改變了原來銀行業長期積累的商業信貸管理有效模式，帶來了全新的針對消費者金融服務的風險管理的諸多挑戰。正是在那個階段，美國爆發了舉世聞名的儲蓄信貸協會的住房信貸危機，這給當時熱衷於這一新型業務的金融中介機構蒙上了重重的陰影，日後帶來的消費信貸市場的嚴重萎縮又進一步使得很多金融中介機構不得不陷入破產。這場危機讓美國的金融中介機構、住房消費者和監管部門都付出了慘重的代價，並由此獲得了寶貴的開展消費者信貸業務的經驗教訓。
到了90年代，美國的金融業發生了許多“質”的變化：首先，對消費者信貸業務的監管得到了進一步強化，而金融行業為了恢複元氣，提高自身的競爭力，也需要在保證穩定收入的同時去進一步提高經營的效益。第二，科技進步帶動了金融工程學科的迅速發展，尤其是金融衍生產品的設計原理的全新構築和標準化的應用，大大增強了金融機構管理風險的能力。第三，美國經濟的景氣恢複，讓金融機構和監管部門再次主動去評估那些“沒有正常信貸能力”消費者的潛在消費能力及其信用風險。於是根據評估的結果，他們都紛紛開始意識到需要修正原來過於“保守的”資產組合：即通過適當的介入“高收益高風險”的次級按揭貸款業務，來優化以往“低收益低風險”的信貸組合。由於這一客戶層中，包括學生和移民等一些未來潛在的優質客戶，目前因為不能滿足規範的信貸條件而被拒之在信貸市場門外，這對要在競爭日趨殘酷的信貸市場上保持生存能力的金融機構而言，無疑錯失了很好的提高自身效益的良機。
於是，在90年代初期，首先出現了一批盯住這些特殊客戶層的專業商業信用貸款機構，主要為他們提供私家車購置按揭貸款、住房購置按揭貸款、個人信用卡發放等業務。由於這一客戶層，無法提供必要的信用記錄，也沒有雄厚的資產保證，更難於找到連帶的保證人，所以無法按照傳統的資產抵押、信用擔保的方式進行按揭貸款。何況90年代日本泡沫經濟的崩潰也沒能讓用上述傳統的貸款方式開展信貸業務的日本銀行業幸免災難。所以，反過來我們不能簡單地認為美國“次級按揭貸款”模式就是這場正在發生著的金融風波的始作俑者。否則，我們很可能會低估現代金融風險的複雜性。這裏之所以筆者做出這樣判斷，理由主要有以下三點：
第一，“次級住房按揭貸款業務”完全是基於風險管理的現代模式，而不是傳統的資本管理模式。正像前任美聯儲主席格裏斯潘所描述的那樣，它是對“每一個貸款人的信用風險進行非常有效的科學評估，然後根據風險的大小來設定貸款的差異化價格”和支付方式，比如，次級按揭住房貸款的利率水平會根據對方的資信水準、首付能力而發生變化（主要是基於對這類特殊客戶群的信用評分），但總是要高於普通住房按揭貸款利率的五倍以上，這就是所謂“風險的溢價”。