何謂次貸
說到賺錢，誰也比不上美國金融界，能創新固然好，不能創新，地產業利潤也是錢！不去撈一把，跟上帝沒法交代。
我國有位地產界賢達語出驚人：“我隻給富人蓋房。”美國金融界的朋友比他更有覺悟：富人的錢要賺，窮人也不能放過。
2001年1月—2003年6月，美聯儲13次下調聯邦基準利率，寬鬆的貨幣政策總會刺激地產市場。
美國，也不例外。
說到賺錢，誰也比不上美國金融界，能創新固然好，不能創新，地產業利潤也是錢！不去撈一把，跟上帝沒法交代。
我國有位地產界賢達語出驚人：“我隻給富人蓋房。”美國金融界的朋友比他更有覺悟：富人的錢要賺，窮人也不能放過。
於是，美國金融界創造了“次級信貸”（簡稱“次貸”），所謂次級信貸也就是針對低信用等級公民的貸款。2006年中期，次級房貸已經占到美國地產貸款的45%，更有一批機構推出了“零首付”、“零文件”的概念，頗讓地產新政調控下的國人羨慕。
世界上沒有隻漲不跌的市場，美國也一樣。實際上，2004年6月開始，美聯儲已經連續上調利率，到2006年6月兩年間利息翻了5倍。
利率上升，窮人當然還不起貸款，不歸還貸款，銀行就會有風險。
很多美國金融機構都是百年老店，經曆過1929年經濟危機，那是見過大世麵的，它們並非沒有看到風險。事實是，它們從來沒想要自己承擔這些風險，規避風險的手段叫金融工程，就是通過各種衍生品分散風險，而且計算手段相當複雜，專業人士基本也看不明白。
簡單地說，經過一係列技術處理，可以將信用級別不到B的貸款改頭換麵成AAA級債券，投資銀行再把這些經過打包的債券賣給不同的投資者，然後再由保險機構承保……
比如，擔保債務憑證（CDO）。反正，最後你要是知道自己都買了些什麼，估計腸子都悔青了。
任何金融產品隻能分散風險，不能消滅風險。這句話的另一個意思就是說，這些次貸風險依然存在。
如果僅是利率提升、次貸損失也算不上什麼，華爾街如果連利率上調、房價下跌都扛不住，早就不是華爾街了。但是，華爾街金融交易杠杆實在太高，放大了收益，當然也放大了風險。
次貸違約引發了全球對結構性金融產品的悲觀情緒，投資者紛紛拋售手中的投資品，這就是傳說中的小概率事件了。
……投資產品被拋售→金融市場價格循環下跌→要求追加保證金→銀行收縮信貸→流動性緊縮→金融機構倒閉……
2007年，貝爾斯登、兩房（房利美和房地美）、雷曼兄弟、GM（美國通用汽車公司）……一批名震寰宇的公司因此倒下。2008年，人們開始習慣將這場衰退稱為“全球金融海嘯”。
至此，金融危機閃亮登場。
致命謠言：決敗貝爾斯登
謠言不脛而走，傳聞貝爾斯登遇到流動性危機。
至今也沒有任何權威解釋謠言出處，但後果是相當嚴重的。
貝爾斯登成立於1923年，被華爾街稱為“從不冬眠的熊”。次貸危機之前，貝爾斯登安然度過了1929年大蕭條，2003年實現利潤11億美元，超越高盛和摩根士丹利，成為全球贏利最豐厚的投行。
請注意，這裏沒有“之一”。
即使如此，這家全球贏利最豐厚的投行仍然被終結了，與新世紀金融公司不同，終結者是謠言。
貝爾斯登是CDO的締造者，2006年年末CDO交易總額高達1130億美元，位居全美（全球）之冠。2007年金融市場集體看空次貸衍生品，貝爾斯登當然會受到衝擊，這本就在意料之中。
貝爾斯登屹立華爾街80年，不可能隻靠運氣。
盡管原創CDO，盡管是最大交易者，但一切CDO業務都通過旗下投資基金運轉，即使基金破產，貝爾斯登也不會出現問題。2007年6月14日，貝爾斯登發布公告，稱受抵押貸款市場疲軟影響，旗下兩隻對衝基金受損，不過報告也說明，兩隻基金僅損失總資產的10%和20%，總數不過區區15億美元，這個數字並不大。
很快，貝爾斯登接受了更嚴峻的考驗。
9月20日，貝爾斯登宣布季度贏利下降68%（隻是贏利下降，不是虧損）；12月20日，貝爾斯登宣布計提19億美元減值準備，增加風險撥備。2007年年底，貝爾斯登自成立以來首次宣布虧損，虧損金額為854億美元。
此時，貝爾斯登應該仍然有充足的信心，與170億美元資本金比，8億美元不是一個大數。
很多時候，資本金不能證明一切，即使是青萍之末的微風。
2008年3月10日，穆迪公司調減貝爾斯登債券評級，這再正常不過，貝爾斯登畢竟是CDO始作俑者，而且整個市場都看空次貸債券。
當天，謠言不脛而走，傳聞貝爾斯登遇到流動性危機。
至今也沒有任何權威解釋謠言出處，但後果是相當嚴重的。當日，貝爾斯登歐洲最大的合作夥伴荷蘭合作銀行表示，本周將收回貝爾斯登5億美元貸款，同時終止20億美元貸款額外協定。
貝爾斯登進行了反擊，收盤後對流動性危機辟謠，聲稱這不過是一堆噪音，公司的資本、現金仍然充足。美聯儲也於次日宣布，3月27日起將通過紐約聯儲向債券市場一級交易商提供不超過2000萬美元融資，期限為28天，交易商名單中貝爾斯登赫然在目。
3月11日，瑞士信貸銀行通知自己的交易員，任何同貝爾斯登的交易都要經過信用風險經理批準，而且，沒有例外。
貝爾斯登交易大廳，艾倫·格林伯格，一位佩戴蝴蝶結、身著黑西裝的80歲老人揮動起高爾夫球杆。
艾倫·格林伯格是貝爾斯登前任老板，20年前的一次危機，他曾在交易大廳揮動高爾夫球杆，以此表示：貝爾斯登，會依舊輝煌。
今天，這位曾經的靈魂人物希望以此激勵員工，貝爾斯登不會束手無策、坐以待斃，輝煌，將繼續。
3月12日，貝爾斯登總裁施瓦茨通過CNBC發表電視講話，“有人猜測貝爾斯登出了一些問題，這些不是事實”。當晚，貝爾斯登致電美聯儲，要求美聯儲兌現承諾，為貝爾斯登提供流動性支持。
3月13日，貝爾斯登股價一瀉千裏，客戶開始瘋狂地從貝爾斯登提款，當日公司現金儲備僅剩59億美元，幾乎所有經紀夥伴都終止了與貝爾斯登的交易，包括赫赫有名的高盛集團和德意誌銀行。
3月14日清晨，貝爾斯登終於收到JP摩根的郵件，是一個新聞草稿：美聯儲將通過JP摩根向貝爾斯登提供28天的300億美元借款，這是1929年以來美聯儲第一次向非銀行機構提供救助。
貝爾斯登高管撫掌相慶，終於贏得了4個星期的時間。但是，這不是起死回生的奇跡，是臨終前的回光返照，期限：一個晚上。
美聯儲融資被市場理解為貝爾斯登已經出現嚴重問題，流動性危機真的出現了。任何一個金融機構，包括美聯儲也沒有能力應付擠兌。在此之前，並沒有任何征兆證明貝爾斯登將破產，此時，貝爾斯登甚至已經準備好了一季度預盈公告。
3月15日9時30分，貝爾斯登估計已經進入下降通道，48美元、47美元、45美元……高盛成為貝爾斯登的對家，做空貝爾斯登股價……
聯儲和美國官方開始擔心如果不能遏製貝爾斯登股價下滑，道瓊斯指數很有可能在下周下跌2000點以上。當日下午，美聯儲突然宣布JP摩根的拆借資金期限縮短為3天，這一天距離JP摩根的承諾僅1天。財政部長保爾森通知貝爾斯登總裁，他希望看到周日前貝爾斯登做成一筆交易：
出售貝爾斯登。
貝爾斯登必須抉擇：要麼出售股份，要麼破產。
此時，貝爾斯登有兩個潛在的買家，一是摩根大通，一是Flower公司。Flower提出的方案是，注資30億美元，同時融資200億美元挽救市場信心。16日晚，Flower通知貝爾斯登無法獲得融資，收購計劃擱淺。
隻有摩根大通才是貝爾斯登的救命稻草。
16日，華爾街日報網站獨家披露了摩根大通的收購方案：每股2美元，總收購價僅為24億美元。很多人認為華爾街日報弄錯了，2之後還有一個0。然而，沒有這個“0”。
這不是強迫婚姻，這是強奸！
——一位貝爾斯登董事發言
16日下午，貝爾斯登的董事們終於作出了艱難的選擇，“2美元總比什麼都沒有強”，在破產和低價收購之間，董事們選擇了後者。
晚間，雙方共同聲明，達成收購意向。
貝爾斯登的股東憤怒了，老子就是再不值錢，14日收盤價還是30美元，比摩根大通僅低654美元。貝爾斯登確實沒有違規問題，隻要市場信心恢複，貝爾斯登的網絡、員工團隊乃至固定資產都很值錢。
3月17日，道瓊斯指數開盤大跌，貝爾斯登被收購的消息令全球股市癱軟。大家都在想，誰會是下一個？
當日，貝爾斯登股價下滑至25美元，終於出現了明顯的護盤力量，投資者明白，貝爾斯登股東們顯然不肯吃這個啞巴虧，貝爾斯登就是破產清算恐怕也比2美元多些。
3月18日，市場信心似乎又回來了，貝爾斯登股價回升至8美元。但是，貝爾斯登已經開始解體，從前台、中台到後台，各團隊都有人離開，據說當日貝爾斯登的工作台空餘了1/3。
今天，已經是人去樓空。
3月19日下午5時30分，摩根大通掌門人戴蒙來到了貝爾斯登辦公樓，在這裏他遭到了數百名貝爾斯登股東圍攻，他們警告戴蒙，2美元是絕不能接受的，貝爾斯登絕不做城下之盟，將選擇破產。
為促成交易，財政部開始對摩根大通施壓，保爾森在一次與戴蒙的電話中提到，希望能看到更高的價格。
3月24日，貝爾斯登與摩根大通終於達成一致，最終收購價為每股10美元，鑒於摩根大通在投資銀行界的實力與聲譽，將不再保留貝爾斯登品牌。
2008年3月24日，貝爾斯登卒，終年85歲。
無解的工程：雷曼之死
雷曼兄弟給華爾街乃至全球金融市場帶來的傷害是永久性的，雷曼兄弟持有1380億美元優先債券、170億美元後償債券（次級債務），破產意味著這些債券最多隻能收回40%，投資者損失可能近千億。
雷曼兄弟擁有158年曆史，2007年淨利潤高達42億美元，在全球500強企業中排名第132位，幾乎涉及所有的金融領域，業務遍及全球，是實至名歸的金融帝國。雷曼兄弟曾幸免於19世紀鐵路公司倒閉風潮、1929年金融危機和長期資產管理市場崩潰，被業內譽為“有19條命的貓”。
2008年9月15日，華爾街迎來了有史以來最黑暗的一天，當日美國第四大投資銀行雷曼兄弟宣布破產，這是有史以來美國最大的金融業破產案（同日，第三大投資銀行美林被美國銀行收購）。
1850年，德裔美國三兄弟亨利·雷曼、艾瑪努爾·雷曼、邁爾·雷曼在阿拉巴馬州創辦了雷曼兄弟公司，從此開始了輝煌的曆史；
1929年，雷曼兄弟在大危機中引入私募資本，率先引入PE機製為缺乏現金的公司融資，一戰成名；
1993年，雷曼兄弟為中國建設銀行海外募集債券成功，是中國企業海外融資第一案，同年，為中國政府承銷首筆海外美元債券“龍債”；
2001年，雷曼在世貿中心的總部在恐怖襲擊中毀於一旦，僅隔一天就組織1200名員工重建總部，恢複了大部分業務，當年，進入標準普爾100指數；
2007年，榮膺《財富》雜誌最受羨慕的證券公司；
危機前夕，雷曼兄弟總資產6390億美元……
在英雄輩出的華爾街，雷曼能走到今天，絕非幸運所致。
2003年，雷曼兄弟大規模涉足次貸產品，與貝爾斯登相比，雷曼的思路更為精巧，主要經營次貸高級衍生品——信用違約掉期合約（CDS），與CDO相比，CDS購買者根本看不出這是次貸產品，對原生貸款違約率更是一無所知。
掩蓋原生違約率的方法，也是金融工程。
雷曼兄弟擁有強大的研發團隊，不但是金融精英，而且是數學家和計算機編程高手。即使在今天，我們仍驚歎於這些模型構思的精巧。與CDO相反，CDS認為次貸違約率很高，也對衝了各種違約風險，而且CDS及其衍生品囊括了很多金融產品，次貸隻是其中很小的一部分。理論上，即使次級房貸者大規模違約，對CDS的收益也不會產生顯著影響，雷曼兄弟似乎認為依靠這些金融工程模型完全可以規避風險。
請注意，這裏說的是理論上，這一點很重要。即使金融工程模型再精巧，也不可能模擬人類心理，更不可能估計社會群體反應。
何況金融工程的始作俑者是一批1929年大危機中失業的物理學家，他們窮極無聊把物理學方法嫁接到金融學上，創造了所謂“金融工程”。如果金融工程真能模擬市場，估計設計者早改行製造變形金剛了。
在紛繁複雜的金融工程模型背後，無一例外有著致命的缺陷：模型假設不成立。無論多麼複雜的金融工程模型也不可能囊括世間萬象，所謂小概率事件，某一個時點概率可能很小，某一個時點卻是必然。然而，金融工程高手們忽略了長期，隻求現在，這種金融工程無論設計得如何精巧，本質都是不可靠的。
曾榮膺諾貝爾經濟學獎的莫頓慨歎自己的模型無效：“我們的模型沒有錯，是世界錯了。”
世界錯了嗎？
沒有，錯的仍舊是那些不著邊際的金融工程模型，當人類把對衝、杠杆這些概念發揮到極致，也就種下了危機的種子。無論美國經濟現在多麼健康，無論美國市場交易多麼有誠信，投資銀行有多麼聰明的金融工程師，能設計多麼精巧的模型，有一個定論是無法更改的：
市場必然有下行的時候。
因為，這是金融市場，即使你聰明絕頂，也不可能永遠順水順風。很遺憾，像次貸危機一類的係統性風險，金融工程模型通常不予考慮。
雖然金融工程模型不能模擬人類心理，卻真正幹成了一件事：分散風險，在各種投資者中分散風險。隨著金融創新不斷深入，投資者的鏈條會越來越長，從貸款者到投資銀行，從證券市場到債券市場，從機構投資者到個人投資者……經曆借貸、打包、搭售、信用增持、回購協議、評級等各種環節，到了投資者手中，鬼才知道裏麵到底有多少次級貸款。
分散風險，沒錯。雷曼兄弟把次貸納入金融市場每一個環節，2007年中期，CDS規模已經達到美國GDP的4倍。次貸本來隻是局部風險，經過分散，卻成為一場係統性危機。
而係統性危機，金融工程無法分散。
其實，在次貸危機中，雷曼兄弟並非沒有機會全身而退，致命的錯誤在於雷曼兄弟對危機嚴重性估計不足。簡單點說，就是雷曼兄弟認為美國經濟基本麵尚好，次貸危機不會蔓延過久。這種理念很可能源自雷曼兄弟過度依賴金融工程，畢竟模型的初衷是轉移局部風險，對係統性風險無能為力。如果認定次貸危機是係統風險，雷曼兄弟的金融工程師可能會很快失業。
在這種理念指導下，新世紀金融公司剛剛破產，2007年5月雷曼兄弟突然宣布聯合鐵獅門地產公司並購美國第二大房地產投資信托公司——Archstone公司，並購耗資220億美元。因為，雷曼兄弟的金融工程師認為，2007年美國地產業仍然很景氣，比如，紐約市區的租房率should從6%上升至65%。這種預測和戰略當然是相當瘋狂的，斷掉了雷曼兄弟最後的生存機會。
Should不是did。
2008年3月貝爾斯登被收購，雷曼兄弟與貝爾斯登資產結構極其相似，市場開始做空雷曼兄弟股票。雷曼兄弟感受到寒冬的到來，當月，雷曼兄弟對次貸減計18億美元，裁員3500人。此時，雷曼兄弟對自己的絕境仍然一無所知，貝爾斯登破產前一天，雷曼兄弟公布季報宣布本季實現贏利489億美元。
2008年4月，雷曼兄弟旗下3家對衝基金破產清算；
2008年5月，雷曼兄弟股價已經不足淨資產的60%；
2008年7月，雷曼兄弟股價大幅下跌，7月下旬市場盛傳高盛對賭雷曼兄弟股價下跌，雷曼兄弟可能會成為貝爾斯登第二；
…………
此時，破產在所難免了。
“9·11”摧毀了雷曼兄弟總部，沒有摧毀雷曼兄弟的靈魂；7年後的9月11日，才是雷曼兄弟真正的“9·11”，當日雷曼兄弟股價暴跌41%，收於422美元。次日，保爾森公開表態，美國財政部不會“浪費納稅人稅款拯救雷曼兄弟”，市場大跌眼鏡。
9月15日穆迪、標準普爾下調雷曼兄弟評級，雷曼兄弟申請破產保護，金融帝國轟然倒下。當天，雷曼兄弟與半年前股價相比，跌去了9979%，當日道瓊斯指數創“9·11”以來最大跌幅471%。
雷曼兄弟給華爾街乃至全球金融市場帶來的傷害是永久性的，雷曼兄弟持有1380億美元優先債券、170億美元後償債券（次級債務），破產意味著這些債券最多隻能收回40%，投資者損失可能近千億美元。中國也是受害者之一，截至9月15日，中國銀行係統共持有雷曼兄弟債券8億美元左右，如果核算央行持有的美國債券，損失會更大。
9月22日上午，中國國家領導人應約與美國總統布什通電話，據新聞報道，胡總書記表示了對美國穩定金融市場措施的支持，並希望美國相關政策能夠成功。
人們開始意識到，次貸危機是美國曆史上百年不遇的金融災難……
華爾街生死劫：最後的投行
摩根士丹利和高盛的轉型意味著美國獨立投資銀行模式的終結，主流金融機構恢複到1929年經濟危機前的狀態。恰恰是在1929年那場史無前例的大危機中，混業經營同樣被認為是金融危機的根源。
麵對洶湧而來的金融機構破產潮，美國政府雖然信奉自由市場，但也不太可能讓市場自由崩潰。2008年9月19日，雷曼兄弟倒下後的第四天，美國財長保爾森主導的救市計劃出爐，人們將之稱為“保爾森計劃”。
政府擬動用7000億美元購入已經喪失流動性的按揭證券，為解決資金來源，要求國會批準國債法定上限提升到7000億美元，國債收入將在兩年內用於購買金融機構的“不流動證券”。
布什總統當日發表演講為方案辯護：
“方案需要投入可觀的納稅人金錢，但我認為這個進取的做法對美國家庭造成的代價，遠低於其他方案。我們的金融市場繼續受壓，隻會釀成大規模職位流失，搞砸退休金賬戶，進一步削弱樓價，新批的房貸、車貸和大學學費借貸將變得幹涸。”