10.2.2目標企業價值評估的方法
選取正確的企業價值評估方法在“橋隧”模式下具有重要的意義。目前企業價值評估的一般方法有成本加和法、相對估價法和現金流折現法，另外由於評估高新技術企業的需要，期權定價估價法也得到了廣泛的運用。下麵我們介紹有關的幾種常用方法，並指出其優缺點。
（一）成本加和法
成本加和法是將構成企業的各種要素資產的評估價值加總，求取企業整體價值的方法。目前我國大部分企業，特別是國有企業整體價值的評估都是采用這種方法。這種方法的評估思路是：首先對企業各項資產進行評估，包括流動資產、長期投資、固定資產、無形資產等；其次將各項資產價值加總求和；再扣除負債，將餘額作為企業的評估價值。公式可以表達為：
V＝V1＋V2＋V3＋V4－VL
式中：V1——流動資產的評估價值；
V2——固定資產的評估價值；
V3——長期股權和債劵投資的評估價值；
V4——無形資產的評估價值；
VL——企業負債的評估價值。
成本加和法不適合“橋隧”模式下的企業價值評估，這是由這種評估方法的特性決定的。這種評估方法注重的是企業現有價值，而忽視了企業的未來獲利能力帶來的價值增值。因為在用成本加和法評估企業整體價值時，是把各項資產單獨評估後相加而成，這樣就無法將資產的組合效應、價值效應考慮進去。我們知道一個企業特別是中小科技型企業的價值絕不僅僅是企業各資產的簡單相加，而是在企業的各種資源，如資本、人力資源、企業、文化等各因素相互作用而產生的，所以不能反映企業發展潛力和價值。而“橋隧”模式下，擔保公司擔保的企業大量是中小企業、高新技術企業。前麵提到這種企業的特點就是企業的主要價值在於企業良好的發展前景，有形資產有限，無形資產較多。然而無形資產的評估又存在較大的主觀色彩，投資者有可能為了自身的利益，而傾向於低估企業的無形資產，因此成本加和法不能反映企業價值的真諦。
（二）相對估價法
相對估價法就是通過考察類似公司在市場上的定價對待估公司進行評估並得出其價值。這種方法的關鍵步驟有三個：首先是要選定“可比”公司，必須與待評估的公司類似；其次是選擇一個標準化的衡量尺度（通常是收益、現金流、賬麵價值或營業收入的乘數）；最後就是運用標準化的比率係數對公司進行評估。
在對中小企業的價值評估中，由於選取的比率係數的不同相對估價法可以分為多不同的模型，主要有市盈率估價法（PE）、價格／賬麵值比率估價法（PBV）和價格／銷售收入比率估價法（PS）。這裏以PS為例簡要說明這種評估方法的流程。之所以選擇PS是因為，與PBV相比，價格／銷售收入比率估價法（PS）有很多優勢：第一，它不會像PBV因為可能變成負值而變得毫無意義，PS在任何時候都可以使用；第二，PS由於銷售收入不受折舊、存貨和非經常性支出所采用的會計政策的影響，所以與利潤及賬麵值不同，不會被人為地擴大；第三，PS不像PE那樣易變，因而對估價來說相對更加穩定可靠。
相對估價法的基本方法是：首先，估計公司的PS（或PBV）比率，（2）用評估的公司PS值乘以公司銷售收入，得出公司的評估價值。
評估價值＝公司銷售收入×PS
在“橋隧”模式下，相對估價法適合於對目標企業粗略的評估，而無法得到明確化的評估結果。這是因為相對估價法進行評估時，必須選擇一個可比的同類企業，通行的做法是選擇一個上市公司，以它的交易價格和經營情況等信息來映射目標企業的價值。在選擇同類企業作為參照物時，同類企業的選擇、選擇的比率係數是否客觀合理及企業未來的收益預測的準確性也會對評估結果產生影響。而正如前麵已經提到的，“橋隧”模式下，擔保公司擔保的企業大量是中小企業、高新技術企業，這種企業遠還未成熟，難以找到一個同類可比企業。如果以上市公司的價值來反映這些企業的價值，必然有所偏差。
（三）現金流量折現法
使用現金流折現法可以采用的有自由現金流量折現法、權益現金流量折現法、調整現金流量折現法、經濟利潤折現法和價值增值法等多種評估方法。這裏簡要介紹自由現金流量折現法。創業公司的內在價值是由初始投資和過去的生產經營決定的目前投資收益率水平，以及未來的現金流量和投資收益增長率水平決定的公司目前的實際價值。因此，在利用自由現金流量進行公司價值評估時，一般將要評估的公司經濟價值分為兩個部分，一部分是預先確定的某個可預見時期內的經營活動可能創造的企業現金流量的折現值；另一部分是在這時期之後公司繼續經營創造價值的折現值，稱為“持續經營期餘值”。
（1）預測期價值現值的計算
在應用現金流量進行公司價值評估時，首先計算預測期的自由現金流量：
FCFFt＝EBITt（1－T）＋D－WC－CE
式中：FCFFt——第t年的自由現金流量；
EBITt——第t年的息稅前利潤；
T——所得稅率；
D——固定資產折舊；
WC——營運資本變動淨額；
CE——資本支出
其次，應計算折現率：Kaplan 認為，在運用自由現金流量評估企業價值時，由於自由現金流量表示的是可以向所有資本供應者提供的現金。因此作為與自由現金流量對應的折現率應該反映通貨膨脹、風險和資本結構的變化，用各種資本來源的加權資金成本作為折現率。加權平均資金成本（Weighted Average Cost of Capital，WACC）最早由Modigliani和Miller提出。
WACC——資本加權平均成本；
S——權益資本價值；
B——債務資本價值；
KS——權益資本成本；
KB——債務資本成本。
（2）持續經營期餘值的計算
餘值就是在企業可預期的經營時期結束後，以最後一期的現金流量為基數，其持續經營產生的現金流量折現到預測終止年度的數值，用TVm表示。
上述現金流量折現法在企業中得到了廣泛的運用，已經日益完善和成熟，比較適合“橋隧”模式下企業的價值評估。用成本加和法和現金流量折現法評估一個發展中的中小企業時，會發現兩種方法的結果差異較大。這是因為中小企業特別是高新技術企業有形資產很少，而其無形資產又多半不在賬上，這些企業還多半沒有盈利的曆史，且中小科技企業多處於起步發展階段，需要借入資金發展。負債經營而沒有盈利使得利用成本加和法評估出來的結果可能為負數。而現金流量折現法將企業未來可預見的現金流折現到現在，將企業的未來盈利能力和發展機會反映到目前的企業價值中，其結果會高於成本加和法的評估結果。在這種情況下，我們認為現金流量折現法能夠較好地反映“橋隧”模式下企業的價值評估。
（四）期權定價估價法
投資者之所以對中小企業或高新技術企業進行投資是因為這些創業企業的高成長性，其有可能在未來產生巨額的現金流。所以創業企業的價值是一個獲得未來現金流的機會的價值。我們把公司的初始投資看作原始股票，公司的股權收益與買方期權的收益類似，因此可以運用期權理論對公司的價值進行估價。
期權定價模型可以廣泛地應用於公司價值評估，特別是高新技術企業的評估之中。期權定價估價法為我們評估企業價值提供了一個很有價值的獨特視角。然而該模型在我國企業價值評估活動中應用存在難點，即有關參數的選取問題，例如標的資產的現行價格、期權執行價格、回報率的標準差、累計概率分布等參數都還有待研究。