製度演變及其對我國的啟示
如果從1611年荷蘭商人在阿姆斯特丹買賣股票算起，證券市場在西方成熟市場經濟國家已經運行了300餘年的曆史。證券市場在其運行過程中，對世界經濟的發展起了巨大的推動作用。尤其是西方成熟市場國家利用證券市場有效籌集了資金、優化了資源配置、促進了經濟增長。本章以成熟市場經濟國家證券市場發展曆程為例，分析其證券市場的特征及其對我國的啟示。
一、美國證券市場的發展曆程
美國證券市場已有200多年的發展曆史。美國最早的證券交易是商品交易的組成部分。18世紀初，紐約華爾街附近設有一個商品拍賣市場，其商品包括小麥、煙草以及各種各樣的證券，同時也販賣奴隸。1789-1796年美國獨立戰爭期間，為了彌補戰爭費用，政府授權發行了大量政府債券。19世紀中葉，美國產生了一大批靠發行股票和債券籌資的築路公司、運輸公司、采礦公司和銀行，股份製逐步進入了主要經濟領域。到第一次世界大戰結束時，美國製造業產值的90%由股份公司創造。隨著各種證券的增加，也就產生了證券的交易需求，但由於無集中的交易市場，開始的證券交易大部分在咖啡館或商品拍賣行進行。隨著交易規模的擴大，證券交易商為了方便交易，減少交易成本，交易商把證券買賣從商品買賣中分開，由證券買賣商自行成立一個證券組織。1790年費城的股票經紀人組成了美國第一個證券交易所——費城股票交易所。1792年5月17日，紐約的24名商人在華爾街68號的一棵梧桐樹下集會，起草協議約定獨立從事交易活動，並相互給予優先照顧，形成了經紀人聯盟，也稱為“梧桐樹協定”，它就是紐約證券交易所的前身。從此，紐約的股票交易經紀人斷絕了與商品交易商的交往，他們模仿費城股票交易所的組織形式成立了“紐約股票與交易委員會”。1863年該委員會正式改名為“紐約證券交易所”。1849年美國西部的淘金熱給美國證券行業帶來了繁榮，美國各城市湧現出大批證券交易所，多達200餘家。由於證券市場不規範，風險極大，使許多地方性證券交易破產，但從此確立了以紐約股票交易所為中心的證券市場格局。此時正處於自由競爭資本主義向壟斷資本主義過渡時期，鐵路、石油、汽車、化學、金融等行業快速發展，單個企業無法滿足這些行業的資金需求，大規模資本籌集對其發展變得至關重要。受此影響，股份製公司開始大規模發展。與此相適應，美國證券市場也進入了新的發展時期，證券發行與交易迅速增加。第一次世界大戰後美國經濟一派繁榮景象，經濟增長帶來了大量證券的發行，證券市場在沒有任何聯邦政府監管的情況下交投日趨活躍，並於1929年發展到頂峰。然而，在20世紀30年代世界經濟危機的影響下，美國證券市場經曆了第一次嚴重的打擊。從1929年9月開始，股市出現了連續的下跌，10月29日道·瓊斯指數一天跌去60點，到11月跌幅高達44.69%；1930年5月至1932年1月，股市又經曆了連續6次暴跌，道·瓊斯指數由1929年峰值300多點跌至1932年7月8日的最低點41點；從1929年9月1日至1932年7月1日，在紐約證券交易所上市的股票總市值從近900億美元下降到160億美元，跌去約82.22%。
這次股災震驚了美國聯邦政府，徹底擊潰了投資者的信心。1929年的股災使美國政府改變了證券市場的自由放任態度，開始製定市場製度，規範市場行為。大危機之後美國政府製定了一係列包括證券市場管理在內的嚴格的金融法律，並開始對證券市場實施統一監管。比如，製定了1933年的《格拉斯——斯蒂格爾法》，對證券業和銀行業開始實行分業監管。此後《證券交易法》、《信托契約法》、《投資公司法》、《投資顧問法》、《投資者保護法》相繼出台，使原來法律、法規一片空白的證券業轉而成為最嚴厲的立法領域，證券業務被置於聯邦政府和州政府的嚴格監控之下。1944年建立的布雷頓森林體係加強了美國在國際金融和證券市場上的地位，美國證券市場在二戰以後迅速恢複，又取得快速發展。17520世紀80年代以來，憑借著資產證券化、股票期權、創業投資、NASDNQ等一係列金融創新和製度創新，美國經濟再次創造了奇跡，世界各國的資本紛紛通過證券市場流向美國，美國資本市場也成為了世界上最大、最有效率的資本市場。但是，即使在這樣一個發育比較成熟的市場中，政府作為證券市場製度供給主體的角色仍然十分重要。盡管在1933年以後，美國政府在製定完善證券市場製度方麵得到了重大的發展，但是隨著證券市場的發展，各種欺詐行為也頻頻發生，內幕交易、操縱價格、上市公司欺詐現象屢見不鮮。“摻水股票”事件就是典型的一個事例176.這說明政府在完善市場製度方麵仍然麵臨巨大的任務。1987年10月19日，美國證券市場再次爆發“黑色星期一”事件，道，瓊斯股票價格指數暴跌508.32點，日跌幅22.6%，5000億美元的市值一日之內化為烏有。股市暴跌在全世界證券市場引起連鎖反應，倫敦、東京、香港等各大證券交易所幾乎在同時紛紛暴跌。事後成立的以布瑞德為首的總統特別調查小組提交的調查報告認為，暴跌的起因是幾大機構交易商大量放空股票期貨合約，導致股票期貨價格下跌，後者又引起前者下跌，相互加速循環，從而引起整個股票指數迅速暴跌。其中，幾大機構交易商的行為明顯屬於對市場價格的操縱。1987年“黑色星期一”的直接結果是導致美國國會於1988年通過《內幕交易與證券欺詐實施法》作為1934年《證券交易法》的修訂。在該法案中，明確建立了預防內幕交易的有關製度，要求違法者承擔有關連帶責任，設立對違法者舉報的獎勵製度，並提高了對違法者的懲治力度。此外，美國政府在信息披露製度方麵也進行了不懈的努力。在1933年《證券法》和1934年《證券交易法》雙重披露標準的基礎上，美國政府於1980年對證券法與證券交易法信息披露進行了修改，內容包括：統一規定了證券法與證券交易法對同一類信息披露的格式和內容，統一了編製財務報表格式規則等，這些變化的目的在於增強對投資者和市場參與者的信息披露，使市場保持高度的透明度，防止不實陳述或信息誤導給投資者帶來損失，以維護投資者的合法利益和公共利益。21世紀初，安然事件再次給美國政府上了生動一課，麵對著接踵而來的華爾街財務醜聞，2002年7月美國總統簽署了《公眾公司會計改革及保護投資者法案》，對上市公司、中介機構行為及法律責任進行了更具體的規定，以確保投資人的利益以及證券市場公平。