企業重組也是中國證券市場的主題之一。經濟體製改革以後，中國的企業製度出現了較為深刻的變化，尤其是近十幾年來引入了上市公司製度，讓一大批國有企業紛紛成為上市公司，資產重組也成為上市公司整合資源、提升企業價值的手段之一。但中國企業並購重組的市場動機並非完全來源於市場機製，重組結果也達不到提升企業價值的目的。首先，在中國目前的轉軌經濟條件下，大部分的上市公司都是從傳統的國有企業或集體企業轉製而來，依然傳承了計劃經濟體製下的國有企業特征及其行為。中國上市公司不是企業製度自然演變的結果，而是國企改革的產物。為了不動搖公有製的主導地位，國有股處於絕對控股的地位。這樣的股權安排，使得上市公司的控製方式並未發生實質性的改變。即使在股權多元化後國有股未占統治地位的企業，行政力量也可以以超經濟強製形式介入企業經營，控製董事會，幹預企業的經營決策。因而，上市公司重組大都是在地方政府官員主導子下進行的。當地政府通常是以國有資產所有者和社會行政管理者的雙重身份介入企業並購活動，在上市公司並購重組活動中常常扮演著極其重要的角色。在本地上市公司出現危機的時候，他們通常通過減免稅收、優惠貸款、資產或土地注入等方式實現企業的重組，這樣能確保本地區的上市公司數量及其再融資資格，維護當地企業形象，增加本地就業和維持地方穩定。但這樣的重組本身並沒有達到資源整合、創造價值的目的，但卻使市場參與主體錯位，扭曲了市場機製，使上市公司的重組效益大打折扣，一些上市公司的並購重組隻是一場價值再分配的遊戲，並購產生的淨收益為零甚至為負，更談不上資源的重新配置了。其次，在中國證券市場上，資產重組是包括政府官員、上市公司內部人參與下的、隻有少數人知道的社會財富分配遊戲。目前，中國上市公司的並購重組以績差上市公司為主，上市公司本身就麵臨著退市的風險，而購並重組短期內使目標公司的績效大為改善，使企業短期內脫離退市的邊緣，因而上市公司自身會積極尋求和配合並購重組。從目標公司控股股東及其關聯人來說，在並購重組過程中，他們失去了公司的控製權，可能還麵臨回購公司劣質資產的問題，但通過出售股權實現了殼價值，同時利用消息不對稱還能從二級市場獲利，賺取超額收益；從收購公司角度而言，並購重組過程中他們付出代價獲得了控製權，同時還可能注入優質資產，但獲得了寶貴的殼資源，能夠在可預見的期間內享受諸如再融資權益等控製權利益。也就是說，對重組雙方而言，一級市場的再融資和二級市場的股票炒作是重組雙方利益補償的主要來源。所以，收購重組的內部信息就被二級市場充分利用，資產重組題材成為操縱股價變動的主要手段之一。資產重組題材不僅能驅動二級市場的股價，反過來操縱二級市場股價謀利的目的又成為資產重組的驅動力。這樣資產重組與“坐莊”行為互相驅動，使資產重組變成了一級市場再融資和二級市場操縱股價、實現財富重新分配的工具。
政府主導下的並購重組不僅成為操縱、掠奪財富的工具，而且還導致了證券市場的效率低下。國有股東的控股使通過市場競爭實現並購重組的可能性幾乎為零。本來應該由公開透明的市場來完成的資源配置和資產重組，卻隻能在政府撮合下通過行政等非市場的形式來實現。上市公司控股權已經發生變化，但普通投資者卻渾然不知，這種非“公開、公平、公正”狀態就為並購重組的行為扭曲創造了製度基礎。因為不需在二級市場上舉牌來獲得上市公司控製權，而通過場外交易來控製公司，同時還可控製二級市場股價的波動，這樣的利益吸引扭曲了收購方的行為動機，也為莊家惡意操縱二級市場股價創造了條件，從而使股市中的投機之風愈演愈烈。實際上，大多數公司在重組消息未正式披露之前，公司的股價就開始異動，甚至大幅飆升，而且總是能夠趕在利好消息公布的時候達到頂部。諸如上海市場的“都市股份”2006年10月13日發布公告稱公司將進行重大資產重組，並與10月16日開始停牌。2007年1月4日複牌時，股價由5元多連續漲停，最高漲至56元；而公告發布前的都市股份三季度業績同比下降8%。深圳市場的“東方鉭業”於2007年9月22日發布澄清公告稱，近日網絡上有傳聞說公司有“被收購”或“被重組”事項，公司董事會經多方詢證，公司控股股東寧夏東方有色金屬集團有限公司答複無任何重組、注入資產意向；董事會、高管層答複也未發現有任何“重組方”、“收購方”的“重組”、“收購”意向。但該公司股票卻連續大幅上漲；10月13日公司再次發布公告稱經向控股股東、持股5%以上其他大股東及公司高級管理人員核實，目前公司各項生產經營情況、管理工作正常，無應披露而未披露的信息。僅僅兩天之後，公司又公告稱因公司發生重大影響股價、沒有公開披露的事件，並於15日開始停牌。
在這種由極少數人操縱的重組製度的主導下，市場的理性投資者不僅沒有應得的收益，反而會虧損。市場博弈的結果是理性投資者越來越少，普通投資者隻有依靠跟莊和打探消息。在這種投資環境中，理性的價值投資理念是沒有生存土壤的，隻有參與市場投機炒作才能夠在市場生存。也正是在這種機製驅動下，上市公司並購重組參與主體能夠在一級市場再融資和二級市場股價操縱，獲取比市場投資行為更高的雙重利益，因此其行為普遍表現為短期化。相當一批上市公司經營機製沒有因為重組而改變，不同的是“內部人”從中獲取得了巨大的收益，而不知情的中小投資者卻為此付出了慘痛的損失。
本章小結
本章的基本內容與結論：
1.我國證券市場製度是在計劃經濟向市場經濟轉軌中形成的，盡管商品經濟和市場體係的自然發育是我國證券市場產生的內在誘因，但我國用10多年的時間走完了西方國家200多年的路程，其中的原因是政府一直充當證券市場製度供給的主體，這一方麵加速了證券市場的進程，另一方麵也在一定程度上使我國證券市場具有了非市場化的特征。其表現是我國證券市場的定位在於服務於國有企業改革；政府在證券市場中的作用大於市場機製的作用；作為證券市場財富主體的上市公司運行機製不完善；作為證券市場投資主體的投資者行為缺陷。
2.在證券市場服務於改革、服務於國企這一大的背景下，我國證券市場製度特征首先是政府主導製度供給。表現是政府主導發行製度；政府主導交易製度；政府主導監管製度；政府主導重組製度。其次，我國證券市場形成中帶有政府偏好特征：一是重視國營企業，而輕視非國營企業；二是重視正式製度的作用，輕視非正式製度的作用；三是重視場內交易，輕視場外交易；四是重視股票市場，輕視債券市場；五是重視公募基金，輕視私募基金；六是重視做多機製，輕視做空機製；七是重計劃，輕市場；八是重國家利益，輕個人利益。再次是政府趕超式發展戰略對我國證券市場製度形成有顯著影響。我國證券市場形成是在政府主導的強製性製度變遷條件下完成的。一方麵，這種強製性的政府行為，可以迅速完成證券市場製度的改革，並提升證券市場的發展速度，但是如果不解決證券市場麵臨的基礎性問題，包括產權製度，信用製度，公司治理等，即使實現了證券市場的超常發展，也很難使證券市場的應有功能發揮出來。
3.隻有具備高度競爭的市場環境，市場主體在效用最大化的條件下，依據一定的規則自由地進出市場，才能達到證券市場的均衡，實現帕累托效率。這種自由的競爭規則是證券市場功能有效發揮的前提。但我國證券市場的“市場製度”特征不完善。盡管政府主導證券市場製度變革加速了證券市場的進程，但也在一定程度上放大了我國證券市場製度的非市場化特征，使市場主體行為脫離市場規則，進而影響市場功能的發揮。這種非市場化的製度安排首先強化了政府控製證券市場的製度特征，表現是政府在證券發行製度、交易製度、監管製度、融資製度等方麵的作用大於市場機製的作用；其次是助長了上市公司的“圈錢”行為，並由此擴展到證券市場的逆向選擇和道德風險；三是損害了投資者利益。在“圈錢”為目的的製度安排下，投資者的選擇不可能是價值投資，而隻能與市場製度博弈，並為此付出代價。