遠期、期貨、互換、期權等衍生品，不管如何複雜，都隻是一個金融工具。國資委管理的央企也好，國內其他企業也好，不管其從事衍生品交易的損失有多大，恐怕都不能歸咎於工具本身。問題不在於該不該使用工具，而在於如何根據實際的情況選擇適當的工具並正確地加以使用。
從整體上看，國內企業近年來在與國外交易對手進行衍生品交易中損失巨大，但我們不能因噎廢食，而應該很好地總結失敗的教訓和成功的經驗，通過衍生品交易來更好地管理企業的業務與財務風險，並將衍生品交易本身的風險控製在企業可承受的範圍內。
通過對一些案例的分析和研究，我們認為，國內企業在從事衍生品交易時，應當堅守避險目的；熟悉產品特點；保持交易彈性；重視小概率事件；建立並完善相應的決策和風險管理機製。我們總結出這幾點，目的隻是拋磚引玉，希望從事衍生品交易的企業的管理者們（特別是財務體係的領導者們）能夠無私地、坦誠地奉獻出相關的經驗、教訓和體會，以利於國內企業的管理水平有一個整體性的提高。
金融風暴與衍生品交易
隨著美國“次貸”危機引發的金融風暴對實體經濟影響的不斷深入，2008年至今全球經濟始終處在風雨飄搖之中。各主要經濟體（如美國、歐盟、日本）等的經濟增長同時步入下行軌道，國際大宗商品價格從大漲、暴跌再到小幅回升，各國金融管理當局頻繁降低利率、主要貨幣之間彙率變動劇烈……。
為應對外部環境的巨大不確定性，國內企業紛紛采用衍生工具（Derivatives，也譯成衍生產品、衍生品等）來管理風險。但由於各種原因，不少企業不僅未達到避險目的，甚至造成巨額虧損。例如東方航空公司（SH600115，HK0670，以下簡稱“東航”）和中國國際航空公司（SH601111，以下簡稱“國航”）分別在“關於燃油套期保值的提示性公告”中披露：東航2008年燃油套期保值業務公允價值變動損失為62.55億元，占總虧損的45%左右；國航2008年油料套期保值業務損失達74.72億元，占總虧損額的82%。再如，中國遠洋（SH601919，HK1919以下簡稱“中國遠洋”）的遠期運費協議，截至2008年12月15日，浮虧與收益相抵後，虧損約為人民幣39.5億元。
本文主要分三部分。首先對主要衍生品的功能和特點做一個簡要介紹，以利後續的探討；其次對國內企業（主要是中央管理企業）2008年的從事衍生品交易的總體投資情況（包括持倉金額、實際盈虧、浮動盈虧等）進行描述，以使讀者對我國中央管理企業的衍生品交易有一個總體的認識；三是根據我們所掌握的資料，探討國內企業衍生品交易的風險管理問題。
新聞摘錄：拆解央企金融衍生品“僵局”
陰雲和雨水籠罩下的西雅圖波音機場，一架以藍白色為主色調的波音787型“夢想”客機衝破雨霧，緩緩降下。波音787的首次試飛在2009年年關之前成功完成，意味著平均售價1.66億美元的“夢想”客機，離訂購的航空公司更近了一步——全球55家客戶訂購了840架波音787.
但在另一個隱形的“機場”上，若幹架虛擬的波音787或將飛離國航、東航等國內航空公司，飛向高盛、美林、摩根士丹利、花旗等境外投行。11月30日，國務院國資委副主任李偉發表文章披露，截至2008年10月底，68家央企涉足金融衍生產品業務浮虧114億元，而其中僅國航、東航兩家在2008年底前賠付5.88億元之後，合約仍高達130億元——足夠買11架波音787.
對於這些航空公司，以及背後更廣泛的涉足金融衍生品業務的國內央企而言，認不認栽隻是眼前棘手的一個僵局，而更大的僵局是在即將到來的2010年，如何麵對套期保值：做不做，怎麼做。
資源來源：21世紀經濟報道，2009.12.21，第13版
衍生品簡介2
遠期
遠期是指交易雙方約定在未來某一日以約定價格買進或賣出一定數量的標的物（如大豆、銅等實物商品或股票指數、債券指數、外彙等金融產品）的合約。
遠期的原理很簡單。比如說，2009年1月1日你到北京的某書店想購買一套金庸的武俠小說，總價500元。但營業員告訴你書已售罄，可以為你向出版社訂購。如果你當時同意接到書店通知後即付款提書，你就相當於購買了一個遠期合約。書到時就付款提書，也就是遠期中的進行交割。這裏的關鍵有兩點，一是通過遠期交易你可以避免書價上漲的風險，當時如果日後書價下跌，好處你享受不到。二是遠期不是期權，買賣雙方都有義務履行合約。
金融遠期相對複雜一些。例如，中國人民銀行2007年9月發布的、2007年11月1日生效的《遠期利率協議業務管理規定》中第二條和第三條就指出了什麼是遠期利率協議，遠期利率協議中的參考利率如何約定等。該管理規定第二條指出：本規定所稱遠期利率協議是指交易雙方約定在未來某一日，交換協議期間內一定名義本金基礎上分別以合同利率和參考利率計算的利息的金融合約。其中，遠期利率協議的買方支付以合同利率計算的利息，賣方支付以參考利率計算的利息。第三條指出：遠期利率協議的參考利率應為經中國人民銀行授權的全國銀行間同業拆借中心（簡稱交易中心）等機構發布的銀行間市場具有基準性質的市場利率或中國人民銀行公布的基準利率，具體由交易雙方共同約定。
交易者通過買入遠期利率協議（Forward Rate Agreement，FRA），可以將其在未來某一時間的借款利率預先固定，以對衝未來利率上升的風險；客戶通過賣出FRA，可以將其在未來某一時間的投資利率預先確定，以對衝未來利率下降的風險。
新聞摘錄：中信銀行達成國內首筆人民幣遠期利率協議
2007年11月1日，中信銀行與另一家機構達成了一筆人民幣遠期利率協議，這是自中國人民銀行公布《遠期利率協議業務管理規定》後國內發生的首筆遠期利率協議，標誌著繼人民幣利率互換之後，人民銀行推出的新一種利率衍生工具正式登陸我國金融市場。
該交易本金為2億元人民幣，參考利率是三個月Shibor（上海銀行間同業拆借利率），標的為三個月後的三個月利率。中信銀行表示，將繼續發揮中信銀行在資本市場領域的傳統優勢，繼續密切關注市場最新動態，加大產品創新力度，從而切實為客戶在利率風險管理方麵提供優質的產品和服務。
來源：http：//bank。hexun。com/2007-11-02/102006034.html
期貨
期貨就是標準化的遠期。
遠期和期貨的主要區別：期貨是標準合約，具有特定合約條款格式，通常在交易所大廳交易，且有保證金製度，風險相對較小；遠期是交易雙方簽訂的合約，沒有固定條款格式，通常在場外（OTC）交易，沒有保證金製度，風險相對較大。
與遠期一樣，期貨也分商品期貨和金融期貨。商品期貨又分工業品（可細分為金屬商品（貴金屬與非貴金屬商品）、能源商品）、農產品、其他商品等。金融期貨主要是傳統的金融商品（工具）如股指、利率、彙率等，各類期貨交易包括期權交易等。
參考資料：國內期貨交易所簡介
上海期貨交易所於1998年由上海金屬交易所、上海商品交易所和上海糧油交易所三所合並而成，其主要上市交易品種有銅、鋁和天然膠。
鄭州商品交易所於1993年成立，是我國第一個從事以糧油交易為主，逐步開展其它商品期貨交易的場所，她的前身是中國鄭州糧食批發市場，主要上市交易品種有小麥、優質強筋小麥。
大連商品交易所於1993年11月成立，主要上市交易品種有大豆、豆粕。
互換
互換也稱掉期，是指交易雙方約定在未來某一時間相互交換某種資產的合約。
互換主要分為：（1）利率互換。指雙方同意在未來的一定期限內根據同種貨幣的同樣的名義本金交換現金流，其中一方的現金根據浮動利率計算，而另一方的現金流根據約定利率計算。（2）貨幣互換。指將一種貨幣的本金和固定利息與另一貨幣的等價本金和固定利息進行交換。（2）商品互換：指交易雙方為了管理商品價格風險，同意交換與商品價格有關的現金流。
互換主要有利率互換和貨幣互換。中國人民銀行在2006年2月9日發布了《關於開展人民幣利率互換交易試點有關事宜的通知》（銀發〔2006〕27號）。《通知》第一條指出：本通知所稱人民幣利率互換交易（以下簡稱互換交易）是指交易雙方約定在未來的一定期限內，根據約定數量的人民幣本金交換現金流的行為，其中一方的現金流根據浮動利率計算，另一方的現金流根據固定利率。第三條指出：互換交易的參考利率應為經中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心（以下簡稱同業中心）發布的全國銀行間債券市場具有基準性質的市場利率和中國人民銀行公布的一年期定期儲蓄存款利率等。
利率互換反映出交易雙方對未來利率的不同預期。例如，A公司希望固定借款成本，以與其固定的收益配比，就可以購買FRA，這樣，日後利率上升時，公司在FRA上所獲得的收益將抵銷因利率上升而導致的成本增加。B公司若希望固定其未來資金的收益，則可以出售FRA，日後利率下降時，公司在FRA上可以獲得收益。當然，A、B兩公司在回避利率風險的同時，也鎖定了收益。
新聞摘錄：人民幣試點利率互換 國開行光大50億大單生效
2006年2月9日，央行發布《中國人民銀行關於開展人民幣利率互換交易試點有關事宜的通知》，明確了開展人民幣利率互換交易試點的有關事項。
同日，國家開發銀行與中國光大銀行於去年10月10日初步達成的人民幣利率互換協議自動生效。協議的名義本金為50億元人民幣、期限10年，光大銀行支付固定利率、開發銀行支付浮動利率。此前，中國銀行與鐵道部也初步簽署了人民幣利率互換的協議。
實際上，利率互換一般並不伴隨本金的交換，最常見的是在固定利率與浮動利率之間進行轉換。投資者通過利率互換交易可以將浮動利率形式的資產或負債，轉換為固定利率形式的資產或負債，從而達到規避利率風險，進行資產負債管理的目的。
以開發銀行與光大銀行為例，通過利率互換，解決了雙方資產負債錯配問題。開發銀行由於發放的貸款期限較長，一般采用浮動利率，這就要求負債方必須有浮動利率來匹配。而目前開發銀行的負債一部分為浮動利率，一部分為固定利率。
開發銀行通過與光大銀行互換50億元名義本金，支付的是浮動利率，這樣與浮動利率的貸款相匹配；與此相對，光大銀行由於要發放固定利率貸款，要求負債方的利率也是固定的，但目前銀行負債利率卻是變動的，通過利率互換，光大銀行支付固定利率，就可以與固定利率貸款相匹配，從而將利率風險通過互換交易化解掉。
據有關部門統計，截至2005年5月底，我國債券市場存量已達6.03萬億，其中固定利率債券金額約4萬億。其中的66%左右，在商業銀行資產負債表上形成了利率錯配，積聚了巨大的利率風險。以固定利率債券的平均持續期4.4年測算，利率每上升1%，其投資市值將損失1200億元。
近期，人民幣市場預期再度高升，投資者大都希望購買浮動利率債券，以享受利率再度攀升的好處。而發行體則擔心利率上升，不願發行浮息債券，而希望通過發行定息債券，鎖定當前較低的利率水平。
簡單的利率互換就可以輕鬆地解決以上矛盾。
對利率互換的宏觀效應，央行通知也作出了分析，在宏觀上對提高債券市場流動性，形成高效統一的債券市場，打通債券市場、貨幣市場、貸款市場和個人消費信貸市場之間的價格聯係，提高債券收益率曲線的效率，完善貨幣政策傳導機製，提高中央銀行的金融宏觀調控能力產生積極推動作用。
期權
期權是指買方向賣方支付一定數量的費用後，擁有的在未來某一段時間內（指美式期權）或未來某一特定日期（指歐式期權）以約定的價格向賣方購買或出售一定數量的特定標的物權利。
了解期權這個衍生工具，有以下幾個要點：（1）執行價格。期權的買方行權時雙方事先約定的標的物買賣價格。（2）期權費。期權的買方支付給賣方期權價格，即買方為獲得一種權利而不是義務而支付的代價。（3）看漲期權與看漲期權。看漲期權是指在期權合約有效期內按執行價格買進一定數量標的物的權利；看跌期權，是指賣出標的物的權利。（4）歐式期權和美式期權。歐式期權，是指隻有在合約到期日才被允許執行的期權，它在大部分場外交易中被采用。美式期權，是指可以在成立後有效期內任何一天被執行的期權，多為場內交易所采用。
先舉一個看漲期權的例子。例如，2009年1月1日A公司買入一個看漲期權，標的物是銅期貨，執行價格為1850美元/噸。A公司支付期權費用5美元；B公司賣出這個權利，收取期權費用5美元。2月1日，銅期貨價上漲至1905美元/噸，看漲期權的價格漲至55美元。則A公司可以行權，即按1850美元/噸的價格從B手中買入銅期貨，獲利50美元（55-5）。如果銅價下跌，即銅期貨市價低於敲定價格1850美元/噸，A就會放棄這個權利，隻損失5美元期權費，B公司則淨賺5美元。
再以銅期貨為標的物來說明看跌期權。仍假定A公司2009年1月1日買入一個銅期貨的看跌期權，執行價格為1750美元/噸，A買入這個權利，付出5美元；B賣出這個權利，收入5美元。2月1日，銅價跌至1695美元/噸，看跌期權的價格漲至55美元。此時，A可以行使權利，即按1695美元/噸的市價從市場上買入銅，而以1750美元/噸的價格賣給B，B必須接受，A從中獲利50美元（55-5）。當然，如果銅期貨的價格沒有下跌，則A損失5美元的期權費。
企業有時需要通過買入賣出遠期、認購期權或認沽期權等的組合式安排，才能滿足經營需要或實現避險目的。
例如，國內某通信工程建設公司（以下簡稱“E公司”）在國外競標某項目，若競標成功，該企業在6個月內可取得1億美元的收入。假定現行的人民幣對美元的彙率為1：6.8，在此外彙彙率下，該項目有利可圖。但如果人民幣升值，外彙彙率變為1：6，則該項目虧損。為避免外彙彙率變動的風險，E公司可以在外彙遠期看空，以固定彙率（假定為1：6.8）賣出1億美元，以確保一旦競標成功，該項目的利潤能夠得以保持。
但是，如果競標失敗，並且外彙彙率已經上升為1：6，則E公司損失巨大，它必須以1：6的彙率在外彙市場上買入1億美元，再以1：6.8的價格賣出，損失8000萬人民幣。
為避免這種風險，E公司可以買入一個認購期權，約定在6個月內可以按1：6的彙率買進1億美元。如果競標成功，且外彙彙率變為1：6，則E公司不用行使認購權，該項目取得的1億美元可以通過遠期合約轉換成6.8億人民幣。如果競標失敗，且外彙彙率變為1：6，則E公司可以行使認購權，以1：6的比率買進1億美元，以履行遠期合約。這樣，不論項目的競標是成功或失敗，E公司都可以鎖定風險，其損失則是購買的期權費。
總之，衍生工具的良好運用，在企業財務風險管理中發揮著極其重要的作用。
衍生品交易者的目的與動機
衍生品主要有上述四種，遠期、期貨、互換和期權。企業既可以運用這幾種工具來進行套期保值、套利，也可以用來進行投機3.目前我國有不少上市公司的衍生品交易損失巨大，其中一個主要的原因，就是動機不純。所以，了解工具的運用與交易目的之間的關係是極其重要的。也有利於下文的分析與討論。
企業可以利用遠期或期貨、互換或期權等衍生品進行套期保值。例如，目前人民幣對美元的彙率約為6.82左右。如A公司預計3個月後會發生兩筆重要業務，一是有1億元人民幣到賬，二是要支付國外某公司1000萬美元的貨款。若A公司擔心人民幣會貶值，希望通過衍生品交易來鎖定彙率。那麼A公司就可以1：6.82左右的價格買入1000萬美元外彙期貨。等到交割日（即3個月後），如果彙率變為7，則A公司就從期貨市場獲利180萬元[（7——6.82）×1000]，但現貨市場需要7人民幣才能兌換1美元，買入1000萬美元需要支付7000萬人民幣，損失也是180萬元。兩者相抵，不賠不賺。反之，如果彙率變為6.62，則A公司在期貨市場損失200萬[（6.82-6.62）×1000]，但在現貨市場上，A公司兌換1000萬美元隻需6620萬人民幣即可，獲利200萬，正好與損失的200萬對衝。無論彙率如何變化，A公司總是以6820萬人民幣兌換了1000萬美元。
套利或投機者
當然，企業也可以利用衍生品進行套利或投機，索羅斯在97年亞洲金融風暴中就賺得盆盈缽滿。具體的投機操作策略如下：（1）利用即期外彙交易在現貨市場上進行投機。例如，從當地銀行貸款或離岸市場融資獲取足夠的弱幣（泰銖），在現貨市場上猛烈拋售換取外幣（美元或日元），引起市場對該貨幣的貶值預期，從而引發恐慌性的跟風拋售，待其貶值以後再從即期外彙市場以低價回購該貨幣償還貸款。（2）利用遠期外彙交易在遠期外彙市場進行投機。例如，向當地銀行購買大量遠期合約，賣空遠期弱幣（泰銖），銀行為了規避風險會設法軋平貨幣頭寸，即在現貨市場上售出弱幣換取外幣，也會引起如上的效應。待該貨幣貶值後投機者（索羅斯）可以用到期日相同金額相同的多頭遠期合約做對衝，或到期時在現貨市場以外幣換取該貨幣進行交割。（3）利用外彙期貨和期權交易進行衝擊，手段與遠期外彙交易類似，不詳細說明。（4）利用貨幣當局幹預進行投機。例如，當貨幣當局（泰國）遇到大量拋售本幣時，為了維持彙率穩定（泰銖與美元掛鉤），將會入市幹預，吸納被拋售的本幣，同時提高本幣的短期貸款利率以提高投機者的投機成本。這兩種做法都會抬高本幣的利率。而投機者預期利率會大幅上升，可以利用利率互換合約，以固定利率換取浮動利率獲利。
但是，如果企業判斷失誤，或操控能力不強，利用衍生品進行投機反而會“偷雞不成蝕把米”，甚至會給投機企業以毀滅性的打擊。
2008年中央企業衍生品交易總體情況4
2008年，在國資委管理的141戶中央企業中，有41戶企業從事了衍生品投資，涉及遠期、期貨、期權、掉期、外彙結構性存款等衍生品種。這41戶企業大致可分為三種類型：第一類是一些能源和礦產品的生產和消費企業，如航空公司、石油石化企業等。第二類是一些從事農產品和礦產品進出品的外貿企業。這兩類企業從事衍生品交易的目的都是為了規避商品價格波動帶來的風險，采用的工具主要是期貨和期權。第三類是擁有較多海外業務，或在境外上市的企業，因為這些企業具有大量的外債或外彙存款，從事衍生品交易的目的是為了彙率、利率變化而可能形成的外彙彙兌損失。采用的工具主要有掉期、遠期和外彙結構性存款。
截止2008年12月31日，41戶中央企業衍生品投資年末持倉合約金額1324.30億元，本年實際盈利139.94億元。浮動虧損196.72億元。
注：企業同時投資幾種衍生品時，在參與的戶數中分項納入統計。
分品種來看，具體的交易情況如下：
（一）期貨
從事期貨投資的企業有24戶，全部為商品期貨交易，交易的產品主要是油料，銅、鋁、鋅、鎳、黃金等有色金屬，以及大豆、玉米、橡膠、白糖、棕櫚油等農副產品，交易場所為國內三大商品期貨交易所以及倫敦金屬交易所等，全部為場內交易。2008年，24戶企業商品期貨投資年末持倉合約金額322億元，其中境外265億元；當年實際盈利113億元，年末浮虧33億元。
（二）期權
從事期權投資的有6戶企業，全部為商品期權投資，交易產品主要是新加坡航油、紐約WTI原油和倫敦Brent原油等油料品種，鋁、銅、白銀等有色金屬品種，以及大豆、玉米等農副產品。交易場所既有場內交易，又有場外交易。其中，油料品種以場外交易為主，有色金屬和農產品均為場內交易。2008年，6戶企業商品期權投資年末持倉合約金額112億元，當年實際虧損2.4億，年末浮虧133億元。
（三）掉期
從事掉期交易的有10戶企業，標的資產主要美元、歐元、英鎊、日元等各種外彙產品以及以這些外彙計價的利率。2008年，10戶企業外彙及利率掉期交易年末持倉合約金額285億元，當年實際盈利0.33億元，年末浮虧6.4億元。
（四）遠期
從事遠期交易的有9戶企業，標的資產主要是各種外彙產品以及這些外彙計價的利率。中遠集團開展的遠期運費合約也屬此類交易。2008年，9戶企業遠期合約年末持倉金額605.3億，當年實際盈利30.16億元，年末浮虧24.58億元。其中，中遠集團遠期運費協議年末持倉合約金額52億，當年實際盈利11.5億元，年末浮虧36.9億元。
（五）外彙結構性存款
從事外彙結構性存款業務的有3戶企業。外彙結構性存款實際上是一種理財產品，但因產品設計中嵌入了彙率或利率衍生品工具，因而也具有了金融衍生品的特點。2008年，3戶企業外彙結構性存款實際虧損1.3億元。因企業在年末之前已全部平倉，故未有浮虧。
從調查情況看，企業從事期貨交易都在場內，均為標準化合約產品，因操作相對簡單和規範，監管比較嚴格，風險較小。2008年總體上實現了盈利。從事掉期合約、結構性存款的企業，因主要是對彙率和利率進行套期保值，雖出現一定的浮虧或實際虧損，但基本上在可控和可以承受的範圍內。目前，出現虧損較大的主要是期權和遠期合約，而且均為在境外交易的場外產品。
衍生品交易的風險管理
通過對國內外一些企業衍生品交易案例的比較與研究，我們認為：麵對不確定性日益增加的外部環境，國內企業應適度、謹慎、積極地使用衍生工具來管理風險，為企業的持續健康發展提供有力支撐。但企業在使用衍生工具管理風險時，應當堅守避險目的；熟悉產品特點；保持交易彈性；重視小概率事件；建立並完善相應的決策和風險管理機製。
抑製投機衝動，堅守避險目的
企業的價值主要取決於業務的持續發展及盈利能力。對非金融企業而言，我們認為應當堅持以現貨的生產和經營作為盈利主要來源，衍生工具的運用隻是為了管理資產、負債，以及現金流量變動的風險。如果企業本末到置，以投機為目的從事衍生品的交易，則其內含的風險可能失控。