除分散經營風險外，多元化經營還能夠使得不同業務在財務上形成相互支持，即：某些業務創造的現金流可為另外一些業務的成長提供資金保證。但另一方麵，業務的過度分散化也會導致資金分散，使企業麵臨資金短缺和籌資困難。因此，就分散風險理論而言，多元化一方麵可以通過不同行業的經營組合分散風險；但另一方麵也會使得行業風險互相傳導，同時使得企業麵臨資金短缺的風險。因而，這一理論實質是認為，企業選擇多元化還是專業化戰略，其實是在多元化所帶來的分散風險效應與多元化後資金及業務風險加大效應間求得一個平衡（tradeoff）。
2.3.5 委托—代理理論（Principal-AgentTheory）
前麵四種理論都能在一定程度上解釋企業為何選擇多元化或者專業化戰略，但都不太全麵。而且，一個致命的問題是，根據上述四種理論，從長期來看，選擇多元化戰略的企業，其成功概率至少不應該比選擇專業化戰略的企業低。然而，進入20世紀80年代後，隨著企業接管浪潮的發生，美國總體上的企業多元化程度下降，多元化企業普遍經營績效不如專業化企業。於是，理論界也開始普遍懷疑多元化企業的效率問題，並開始重新審視多元化戰略理論。更多的研究重新回到經濟學的基礎上去，從委托—代理理論出發分析企業的多元化動機。這一類理論認為企業多元化是在投資者和經理人之間的委托—代理關係中產生的。由於道德風險問題，經理人和投資者的目標發生偏離，為追求自身利益的最大化，經理人選擇使企業多元化經營。經理人的這種行為會損害普通投資者利益，降低企業價值，是一種代理成本。早期的委托—代理理論主要從兩個角度分析企業的多元化動機：經理人風險規避角度和經理人的多元化私人收益角度。就粵商發展而言，到了90年代中期之後，大部分采用多元化戰略的粵商都受到了不同程度的損失。因而，委托—代理理論在解釋粵商多元化戰略問題方麵也有著較強的生命力。
穆勒（Mueller，1969）最早運用委托—代理理論的基本思想分析企業多元化的動機。他認為經理人為了自身利益會偏離企業的最優投資量，產生過度投資問題，在這種情況下企業追求的是增長最大化而非利潤最大化或企業價值最大化。穆勒進一步指出，通過企業多元化投資可以降低經理人麵對的風險，因為與普通投資者不同，經理人退出企業的成本比較高。在此基礎上，艾米哈德和列弗（Amihud和Lev，1981）指出，與普通投資者不同，經理人通常在企業內有大量的、無法多元化的資產，比如持有本企業一定比例的股票和期權；此外一旦企業出現經營危機，比如破產，經理人將麵對失去工作的風險，並且這種狀況將不可避免的損害他的聲譽進而影響其未來收入。因此，經理人有足夠的激勵來選擇企業多元化以規避這種風險。
詹森（Jesen，1986）和斯圖爾茲（1990）利用自由現金流理論來解釋聯合企業的出現，認為經理人可以從管理一個更加多元化的企業中獲取更多的私人利益。詹森指出，收購是經理人使用自由現金流而不是將其作為紅利發放給投資者的一種方式。根據該理論，擁有剩餘負債能力和大量剩餘自由現金流的企業更容易進行低回報甚至負回報的多元化並購活動。另外，根據施萊弗和維什尼（Shleifer和Vishny，1990）的分析，經理人很有可能通過企業多元化來達到自我防禦的效果，增強企業對其管理技能的需求，從而獲取私人利益。我們認為，在粵商企業中，國有控股公司之所以容易出現多元化問題，這也是一個重要影響因素。由於在國有控股公司中，在監督機製缺失的情況下經理人更容易與大股東合謀侵害中小股東權益，其中一個重要的侵害途徑就是使用現金流而不是將現金流用於發放紅利。而使用現金流的重要方法就是多元化經營。
施萊弗和維什尼（Shleifer和Vishny，1990）指出，當經理人因上述問題而進行多元化投資時，一般會出現過度投資問題。總體而言，除了風險規避收益，經理人通過企業多元化可能獲得的私人利益主要有以下幾種：（1）通過多元化，經理人可以獲取更高的收入和更好的職業前景。一般來說，管理過多元化企業相對比較複雜的內部組織的經理人會被認為具有比較高的經理人才能，因而可以獲得更高的薪酬。同時，“能力認可（perceivedability）”對那些希望將來能夠被更大的、更有名氣的企業雇傭的經理人尤為重要，相應的，他們從企業多元化中獲得的私人收益也比較多。（2）管理一個多元化程度更高的企業，還可以給經理人帶來個人威望、權力、自我認可和在職消費等非金錢的精神和物質收益，從而誘使經理人執行多元化的企業發展戰略。管理一個生產多元化產品的、具有複雜內部組織的企業將在無形中提升經理人的社會聲望，因為較高社會聲望的獲得通常依賴於該經理人在多大程度上被不同的行業圈子所認可，通過多元化，經理人可以很容易地提高自己的知名度和社會聲望。此外，部分經理人還可能在“自我認可”感覺的驅使下提高企業的多元化程度。（3）通過企業多元化，經理人可以獲得更多的“揩油（skining）”機會。管理多元化程度更高企業的經理人可以支配更多的資源，以獲取更多的“揩油（skimming）”機會。因為公司監事會或者中小股東，要搞清楚複雜的多元化行業，必須擁有更多的專業知識，這就大大增加了監督的難度。（4）通過企業多元化，經理人還可以獲取防禦收益（benefits ofentrenchment）。經理人可能以多元化程度的提高來為自己目前的職位保險，增加企業解雇其的成本。比如，當經理人意識到投資者或董事會對企業的經營績效不滿時，就會提高企業的多元化程度以降低被解雇的概率。
以上研究雖然運用委托—代理理論來解釋企業多元化，但都沒有將多元化與對經理人的激勵問題聯係起來，而是將投資者對經理人的激勵視為外生變量。阿隆（Aron，1988）以及阿加瓦爾和薩姆維克（Aggarwal和Samwick，2003）的研究彌補了這一缺陷，其中以阿加瓦爾和薩姆維克的研究比較具有代表性。阿加瓦爾和薩姆維克（2003）將風險回避假說和私人利益假說結合在一起，運用比較靜態方法，認為企業績效、經理激勵和企業的多元化水平都是互為內生關係的，它們的變化取決於四個外生變量：經理私人利益、經理的風險規避程度、單投資項目收益的方差（Vari-anceofReturns）和經理努力的負效用（the Disutilityofthe Action-Choice）。根據他們的分析結論，多元化如果要想取得成功，必須選擇風險規避程度比較高以及努力負效用比較低的經理人。