2.大規模的資本流動加大了中央銀行對於貨幣總量的控製難度。
從國際範圍內來看，大規模的國際資本流動已經使貨幣當局越來越難以控製國內的貨幣總量，作為貨幣政策有效性的一個重要理論支持，貨幣總量指標與實際經濟活動之間的相關性越來越差。這使得許多國家逐步放棄了對貨幣總量指標的依賴，轉而更為重視一些市場化的指標，其中主要是利率水平。外資流入規模的擴大，也同樣使我國貨幣當局對於貨幣總量進行控製的難度加大，這就迫使貨幣當局逐步放棄計劃性的調控手段，轉而培育和采用一係列市場化的調控措施。表現在貨幣政策的操作上，就是各國調控當局均越來越依賴於通過公開市場業務來調節短期市場利率，並以此來實現貨幣政策的目標。
三、開放經濟條件下貨幣政策的調整：國際的經驗
從國際範圍內來看，開放經濟條件下貨幣政策的有效性下降，已經成為一個國際性的課題。80年代以來，全球經濟一體化推動了各國對外開放程度的提高，伴隨全球化浪潮興起的金融創新浪潮對於傳統的貨幣政策提出了有力的挑戰。為了在新的經濟環境下提高貨幣政策的有效性，西方各國結合各自的實際情況，紛紛對貨幣政策進行調整，以適應開放經濟環境的需要。這些探索中，有許多經驗是值得我們借鑒的。具體來說，西方國家采取的調整措施主要包括以下幾個方麵的內容：
1.突出重視彙率和國際收支狀況等在貨幣政策中的作用。
根據開放經濟的需要，許多國家將彙率作為一個重要的政策中介目標。從歐洲的情況看，歐洲貨幣體係內部各國貨幣之間實行固定彙率，使得各國在一定程度上放棄了獨立的貨幣政策權力；1999年歐元的啟動，更是使歐元體係內的貨幣之間恢複了固定彙率製度。歐洲貨幣的統一和歐元的啟動使得歐元區內的各國在國際金融動蕩和國際競爭中更加具有優勢地位。自廣場協議以來，西方國家強化了彙率政策的協調，並將彙率視為衡量各國貨幣政策走向的重要指標。美國、日本等國的政府有關部門將幹預外彙市場上的彙率視為貨幣政策的重要內容，有一些經濟規模較小、外向程度較高的國家（如愛爾蘭、丹麥、以及幾個斯堪的納維亞國家、新加坡等）將彙率視為貨幣政策的中心，並將彙率作為反通貨膨脹的工具，采取基於彙率的物價穩定方案。
2.國際金融合作得到廣泛重視。
國際經濟金融環境的變化，迫使世界各國越來越重視國際金融合作。這主要有以下幾個方麵的原因：（1）全球資本流動的規模越來越大，投機性越來越強，僅僅依靠單個國家的貨幣政策措施已經難以取得令人滿意的調控效果。（2）全球經濟的一體化，使得世界各國的經濟依存度顯著上升。東亞金融危機和俄羅斯金融風暴顯示，即使是一些經濟總量並不大的發展中國家，其金融危機同樣會迅速擴張為全球性的金融動蕩。（3）各個國家的貨幣政策相互影響的程度加劇了溢出效應。（4）布雷頓森林體係崩潰以後，國際外彙市場波動日趨劇烈；外彙市場的劇烈波動在各國開放程度提高的條件下，對各國國內經濟的影響越來越顯著。（5）一些國際性金融機構和地區性金融合作組織的大力推動。
為了抑製競爭性貨幣貶值所帶來的災難性後果，世界各國自1985年廣場協議以來，越來越重視各國之間的貨幣政策的合作與協調。1998年末，為了抵製全球性的經濟衰退，以美國和歐洲為代表的發達國家紛紛降低利率，以刺激經濟的增長。在主要國際貨幣出現不正常的劇烈波動時，西方各國常常采取協調行動，共同進行市場幹預活動。在一些國家出現金融危機時（如墨西哥、泰國等），國際性的援助在很大程度上緩解了危機所可能帶來的嚴重後果。
3.針對開放經濟對貨幣總量調控方式的衝擊，各國更加注重市場化指標（其中特別是利率）的作用，注重公開市場操作。
如前所述，開放經濟的發展，使得中央銀行控製貨幣總量的難度越來越大。在這一背景下，各國逐步放棄貨幣總量的控製方式，並轉而更多地運用市場化指標——利率。
從美國開放經濟條件下的貨幣政策演變曆程看，一直到 20世紀80年代，美國都通過確定每年的 M1、M2、M3 增長率來實行貨幣政策。隨著開放經濟的發展和金融創新的推進，貨幣總量與現實經濟活動的聯係變得不穩定和難以預測，於是，美聯儲及時將物價、彙率作為重要的調節措施，並越來越依賴利率（特別是聯邦基金利率和再貼現利率）來作為首要的貨幣政策工具。在日本、德國、英國、法國等國的貨幣政策活動中，利率的重要性也得到充分的關注。
由於公開市場操作是中央銀行調節利率的重要渠道，因而在中央銀行更為依賴利率來貨幣政策的同時，各國也越來越依賴公開市場業務。而在20世紀80年代以前，隻有在美國和英國公開市場操作才是貨幣政策實施的主要工具，在其他國家則主要依靠一些非市場、非價格的手段。正是開放經濟和金融創新，才徹底改變了這一狀況。
四、開放經濟條件下貨幣政策有效性的提高
開放經濟的發展和對外經濟開放程度的提高，已經對我國貨幣政策形成了多方麵的影響，降低了貨幣政策的有效性。我們必須在借鑒國際經驗的基礎上，結合中國金融運行的實際狀況，對當前的貨幣政策進行相應的調整，建立和完善與開放經濟相適應的貨幣政策運行機製，以提高開放經濟條件下我國貨幣政策的有效性。
（1）推進人民幣彙率形成的市場化程度。可以逐步擴大人民幣彙率波動的區間；放棄事實上的釘住美元的製度，轉而釘住根據貿易比重計價的一攬子貨幣，減輕國際外彙市場波動對我國外貿和國內經濟運行的衝擊。
（2）提高利率在貨幣政策中的作用，推進利率形成的市場化，並注重利率和彙率的協調。由於在開放經濟條件下，中央銀行在貨幣供應量、名義彙率、彙率等名義變量中隻能根據一國經濟運行的特點和具體的經濟環境控製其中一個變量，針對我國作為發展中大國的特點，利率應該作用我國宏觀調控的主要變量之一。事實上，這也符合國際範圍內貨幣政策中介目標從總量性指標逐步轉向利率等價格性指標的大趨勢。
（3）深入研究貨幣政策的國際溢出效應。這一方麵要研究世界各國的貨幣政策對我國貨幣政策的影響；另一方麵，也要研究中國的貨幣政策對於其他國家的經濟運行的影響，爭取有利於我國經濟發展的國際環境。在進行貨幣政策決策時充分考慮國際經濟因素對本國調控措施的製約、本國調控措施對其他國家的影響，充分關注彙率、外債、外彙儲備等外向性經濟變量，注重國際貨幣協調，注重不同國家貨幣政策的差異及其可能產生的溢出效應。
（4）客觀看待貨幣供應的波動。由於隨著對外開放程度的不斷提高，貨幣供應越來越內生於國民經濟運行，從而削弱了中央銀行控製貨幣供給量的主動性。這就要求中央銀行客觀看待貨幣供應的波動，重新把握和分析開放經濟條件下貨幣供應波動與現實經濟運行的相關性和可預測性。
（5）針對開放經濟條件下貨幣政策運行機製的變化采取相應的調整措施。注意國際經濟途徑對於我國貨幣政策傳導的重要性趨於上升；在控製貨幣供應時，相應考慮開放經濟所帶來的貨幣政策的時滯變化；針對開放經濟所帶來貨幣政策的結構性變化的以及貨幣投放結構的變化，采取相應的調整措施以降低失衡的程度。
（6）積極穩妥地推進資本項目可兌換，提高外彙管製效率。由於資本項目開放對於經濟運行的強大衝擊力，隻有在中央銀行具有較強的控製能力、國內具有完善的市場體係等條件具備時，我國才能逐步推進資本項目的自由化。在保持資本項目外彙管製的同時，要提高外彙管製的效率，以抑製投機性、違規性資本流動對貨幣政策的衝擊，提高我國貨幣政策的獨立性，這對於正處於經濟高速發展階段的我國來說是極為重要的。
（7）注重外部經濟平衡和彙率、外彙儲備和國際收支狀況等因素在貨幣政策中的重要地位和顯著作用，特別要關注內外平衡兩個目標出現相互衝突時的政策協調。對人民幣彙率的作用要更加重視。彙率水平通過影響對外貿易和國內外資本流動，對整個國民經濟運行的影響力也越來越大，因此貨幣政策不僅要注意到人民幣的對內價值，也要注意到人民幣對外價值的穩定與適當。
（8）根據開放經濟發展和對外開放程度提高的現實要求，推進貨幣政策實施方式的轉化，促使傳統的、以計劃性直接控製為主的貨幣政策實施方式轉向以市場化間接性調節手段為主的貨幣政策實施方式。
（9）積極參與國際金融合作。一方麵爭取世界各國的支持，另一方麵在力所能及的條件下承擔相應的國際義務。
（10）培育公開市場，推進公開市場操作與外幣市場操作的協調。公開市場業務所具有的作用範圍廣、靈活性高、時效性強等特點，使之成為貨幣政策中越來越重要的政策工具；特別是在開放經濟條件下，外部的、隨機性的經濟衝擊和經濟波動較多，需要采取及時、靈活的調控措施，公開市場操作無疑就成為最佳的政策選擇。
（11）客觀把握我國貨幣政策中介目標的演變趨勢。目前，我國以貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標。這是有其現實的合理性的，如我國金融市場尚不發達、金融創新受到限製、國際資本流動受到外彙管製的控製等，因而貨幣總量指標與國民經濟活動水平之間保持了較高的相關度。不過，隨著金融市場的發展和對外開放程度的提高，在強調 M1、監控 M2 和 M3 等廣義貨幣指標的同時，還要重視利率等價格性指標的作用。
（12）大力發展貨幣市場。貨幣市場在開放經濟下的宏觀貨幣調控中具有不可替代的作用，我國貨幣市場建設剛剛起步，與外彙市場、資本市場、銀行中長期信貸市場還缺乏聯係，使中央銀行的各種貨幣政策工具不能有效地協調運行，限製了它們對國外的貨幣衝擊進行對衝操作；特別是我國貨幣市場與其他金融市場處於割裂狀況，使得央行的各種貨幣政策工具不能有效地協調運作，易產生政策衝突。因此，要發展貨幣市場，並促進其與其他金融市場的聯係，如可以建立國內的外幣同業拆借市場來提高貨幣市場與開放經濟的聯係，通過國債或銀行間市場期限結構的調整來便利國內各個金融市場間的套利行為，從而提高各市場間的聯係，積極利用宏觀經濟政策的搭配使用來解決對外經濟開放程度提高所帶來的政策困境。