從宏觀金融調控的角度看，如果沒有一個比較發達的貨幣市場，就必然缺乏宏觀金融調控賴以進行的市場環境、缺乏靈敏可靠的市場利率信號，於是，以市場機製為基礎的、高效率的宏觀金融調控就不可能實現。顯然，在貨幣政策的傳導過程中，貨幣市場發揮著獨特的傳導作用。這一政策結論的形成在理論與實踐上在世界範圍內均經曆了激烈的爭論過程。正是在這個意義上，我們才將貨幣市場發展與貨幣政策有效性聯係起來進行分析。事實上，關於貨幣市場發展對貨幣政策有效性的影響問題，在關於發達國家金融市場的理論研究中已經作了十分深入的研究，並形成了比較一致的看法。從發展中國家的情況看，在 20世紀70年代以前，發展中國家的金融研究主要關注於為經濟增長廣泛地動員儲蓄，盡管貨幣市場能夠為與市場經濟相適應的宏觀調控的實施提供良好的市場環境，但是貨幣市場作為融通短期資金的市場並不能為政策動員儲蓄的努力提供短期內的有力支持，因此，不少關於發展中國家金融調控的研究否定了貨幣市場的重要政策功能。隨著拉美、亞洲等發展中國家經濟的發展和建立與市場經濟相適應的宏觀調控機製的政策目標的建立，許多經濟學家開始關注貨幣市場對與貨幣政策有效性的影響，並對貨幣市場的發展給予了越來越多的關注。
反觀我國金融界對於貨幣市場的看法，基本上也經曆了類似的過程。在以促進經濟增長為首要目標、尚未明確實行市場經濟體製的改革初期，貨幣市場的發展受到明顯的忽視，資本市場反而超前於貨幣市場得到了發展；貨幣市場發展的滯後已經越來越製約貨幣政策有效性提高的事實，使得貨幣市場的發展問題在90年代以來開始引起經濟界的重視。在1993~1997年之間，中央銀行麵對外資的流入引致的貨幣投放被動擴張而采取的緊縮性政策，由於貨幣市場的發展滯後而缺少有效的市場化調控手段，從政策操作上看，就是中央銀行缺乏能夠在貨幣市場上賣出的大量短期性金融工具（如短期國債）；在 1998~2000 年間，當中央銀行取消計劃經濟條件下長期沿用的信貸資金規模分配製度後，由於與市場經濟相適應的宏觀金融調控機製尚未建立，特別是由於缺乏一個比較發達的貨幣市場，中央銀行試圖擴張信用的政策努力在貨幣市場上難以找到合格的操作對象，迫使中央銀行以窗口指導等形式在不同程度上恢複使用了信貸規模的管理。因此，在與計劃經濟相適應的宏觀金融調控機製已經基本失去效果、與市場經濟相適應的宏觀金融調控正在建立的進程中，大力發展貨幣市場將成為提高貨幣政策的有效性的決定性因素之一。
一、從貨幣政策有效性的角度看貨幣市場的功能
從廣義的角度看，貨幣市場是能夠迅速地轉換成狹義貨幣（M0 或者M1）的短期金融工具的交易市場，這些金融工具一般在一年期內，主要包括政府債券、中央銀行的短期債券、商業票據、同業拆借、債券回購、即期和一年之內的遠期外彙交易等。顯然依托於這些金融工具運作的資金都是償還期短、流動性高的短期資金，與貨幣本身的屬性比較接近，與此相對應，貨幣市場的主要功能就是滿足市場主體的短期性或臨時性資金需求，而資本市場則是主要滿足市場主體的長期性。
由於貨幣市場在經濟金融運行中的重要地位，其發展狀況對於貨幣政策的有效性具有顯著的影響。從宏觀調控的角度看，貨幣市場從以下幾個方麵直接影響到貨幣政策有效性：
（一）貨幣市場上形成的利率信號為宏觀金融調控提供了重要的監測指標和市場杠杆，並成為重要的傳導指標
促進利率信號靈敏、高效地反映金融市場上的資金供求狀況是提高利率政策乃至整個貨幣政策有效性的關鍵，而準確、靈敏的利率信號則是市場經濟條件下提高貨幣政策有效性的關鍵之一。從利率形成體係的角度看，貨幣市場上形成的利率一般具有導向性的作用，並常常成為其他債務工具、銀行存貸款利率水平的市場參考，貨幣市場對於社會資金供求狀況的高效的靈敏反應，使得貨幣市場上的利率成為宏觀金融調控的重要監測指標和市場杠杆。從貨幣市場的不同子市場的運行看，貨幣市場與其他金融市場、貨幣市場各個子市場之間的緊密聯係，使得貨幣市場成為各種短期金融產品價格（不同的利率水平和收益率水平）的形成與相互影響的重要場所，成為反映市場資金供求狀況、不同金融產品的風險收益狀況的重要指標。
（二）貨幣市場為中央銀行實施與市場經濟相適應的貨幣政策提供基礎性的市場條件和傳導環境
從宏觀金融調控的主要政策工具實施的各個環節看，如果沒有貨幣市場的健康運行，貨幣政策有效性必然難以提高，貨幣政策傳導的環節會由於貨幣市場的不發達而出現中斷的現象。具體來說，當中央銀行運用存款準備金率、貼現率和公開市場操作等政策工具進行調控時，首先會導致商業銀行的存款準備金、社會貨幣供應量、金融市場上的利率信號的波動（這也被視為中央銀行在貨幣市場發揮效力的三條渠道），這一波動表現在貨幣市場上，一般是銀行同業拆借市場利率的波動，並進一步引致市場短期利率和長期利率的波動提高或降低。如果沒有貨幣市場的高效率運轉，中央銀行的調控意圖就難以通過貨幣市場供求關係的變動和利率的波動來傳導，從而就難以實現其預定的調控目標。
從中央銀行進行宏觀金融調控的“三大法寶”的具體運作看，法定準備金製度、再貼現政策和公開市場操作的順利實施，都需要依賴於發達的貨幣市場。首先，法定準備金製度的實施和貨幣市場子市場中的同業拆借市場的發展是相輔相成的，拆借市場的運行狀況為政府有關部門監測和調整準備金率提供了基礎性的市場信息。其次，隻有具備了發達的票據市場，商業銀行的資金運作才會在較大程度上依賴票據貼現的特定渠道，中央銀行才能夠通過調整再貼現率來引導市場利率、調節市場資金供求狀況。再次，宏觀調控研究中的公開市場操作所指的公開市場，實質上就是貨幣市場，中央銀行的公開市場操作就是通過買賣貨幣市場上的交易工具向市場投放或者回籠基礎貨幣的。在發達的市場經濟國家，80%以上的基礎貨幣是通過公開市場投放的，在存款的派生機製下，商業銀行需要通過貨幣市場接收基礎貨幣，並將其作為商業銀行體係派生存款的基礎，中央銀行的調控措施也正是通過這一傳導渠道發揮作用。
（三）貨幣市場作為市場主體的重要籌資渠道，相應成為中央銀行影響社會資金流動和市場主體經濟行為的關鍵性環節
貨幣市場作為重要的籌資渠道，主要表現在兩個方麵：一是為市場主體的短期性資金需求提供融通短期流動資金的渠道，二是在金融機構的適當調整操作下，貨幣市場可以為長期貸款提供資金支持。因此，貨幣市場與眾多市場主體的融資活動形成緊密的聯係，中央銀行就可以通過對貨幣市場的調控，將調控意圖迅速傳播到貨幣市場的各個部分，進而影響到貨幣市場上的經濟主體的融資行為，從而使中央銀行的調控措施能夠直接而高效率地影響社會資金的供求狀況，最終實現貨幣政策的目標。
（四）貨幣市場上的資金運行所具有的短期性和穩定性，為中央銀行通過貨幣市場平穩、快速地傳遞調控意圖提供了良好的條件。
從貨幣市場上交易的金融品種看，無論是短期國債、商業票據，還是銀行承兌彙票等，均具有交易期限短、流通快速、信用風險小、交易規模大的特點，從而就保證了貨幣市場良好的價格穩定性、對宏觀調控信號的高度敏感性。從貨幣市場上的交易看，無論是資金供給還是資金需求，都廣泛地聯係到三大經濟主體：企業、政府和居民。當中央銀行的調控意圖傳導到貨幣市場上時，貨幣市場價格的穩定性和貨幣市場交易規模的龐大，保證了中央銀行的調控措施不會引起貨幣市場運行的過大震動；貨幣市場龐大的交易規模和廣泛的影響力、較短的交易期限，能夠保證中央銀行的調控意圖很快地傳導到經濟金融運行的各個層麵，影響到眾多經濟主體的資金供求活動。
（五）轉軌時期貨幣市場的發展會有力地推動宏觀金融調控方式的轉化，推動國有銀行的商業化進程和金融市場化進程，從而推動與市場經濟相適應的調控方式的建立和調控效率的提高
在經濟轉軌的進程中，宏觀金融調控方式必須從與計劃經濟相適應的傳統的直接調控方式轉向與市場經濟相適應的間接的調控方式，而這一轉變的順利推進，必須以貨幣市場的發展及其政策功能的發揮為前提。這是由前述貨幣市場對宏觀金融調控的影響決定的。從中國經濟金融市場化改革的現實進程看，以拆借市場為代表的貨幣市場的發展有力地衝擊了傳統的計劃經濟條件下的資金管理體製，為在傳統計劃經濟體製下難以獲得信貸支持的經濟主體（主要是非國有企業）提供了資金支持，從而促進了經濟體製的轉軌和宏觀金融調控方式的轉化。從中央銀行的角度看，貨幣市場的發展在衝擊傳統的計劃性的金融管製方式時，也為建立與市場經濟相適應的宏觀金融調控方式創造了有利的市場條件。從商業銀行體係的角度看，貨幣市場的發展為商業銀行的流動性管理、資產負債管理提供了重要的條件。貨幣市場的發展必然會推動利率市場化改革的進程，從而直接推動金融改革的推進和金融市場的發展。貨幣市場的發展在推動上述各個方麵的進展的同時，必然會響應推動與市場經濟相適應的宏觀金融調控方式的建立和調控效率的提高。
二、我國貨幣市場發展對貨幣政策有效性的製約
由於多方麵的原因，我國的貨幣市場沒有得到充分的發展。隨著社會主義市場經濟體製框架的逐步建立和不斷完善，貨幣市場的不發達已經成為製約我國宏觀金融調控向適應市場經濟需要的方向轉化的重要因素之一，成為新的經濟條件下影響貨幣政策有效性的關鍵性原因之一。
我國貨幣市場發展中的缺陷主要表現在以下幾個方麵：
（一）從金融市場體係的角度看，貨幣市場的發展滯後於資本市場的發展製約了貨幣政策有效性的提高
我國金融市場的發展戰略，如同其他大多數發展中國家金融市場的發展一樣，是優先發展能夠為經濟增長籌集資金的資本市場，對於影響貨幣政策有效性的貨幣市場則給予了較少的關注，導致貨幣市場的發展滯後於資本市場的現實。這種狀況的根本原因，就是過分注重金融市場的籌資功能，隻是注意到貨幣市場的融資功能，而沒有注意到宏觀金融調控方式轉化進程中貨幣市場所具有的、在市場經濟條件下直接影響貨幣政策有效性的政策功能，這些功能主要包括為貨幣政策的實施提供市場條件、充當政策傳導中介、提供決策信息來源等。
事實上，即使僅僅從融資功能的角度分析，貨幣市場的發展也是不容忽視的。首先，貨幣市場解決的是簡單再生產過程中所需要的短期周轉資金，與此形成對照的是，資本市場主要是解決擴大再生產過程中所需要的資金。顯然，擴大再生產是在簡單再生產基礎上的再生產，同樣資本市場必須是建立在貨幣市場基礎上的資金市場。我國金融市場發展戰略上的忽視導致的貨幣市場發展滯後，成為製約貨幣市場發揮其應有的政策功能的重要障礙。
（二）從政策實施的角度看，貨幣市場的功能扭曲是製約貨幣政策有效性提高的重要原因
由於資本市場的發展優先於貨幣市場，同時在發展貨幣市場上過分強調其籌資功能而忽視其應有的政策功能（如為貨幣政策的實施提供市場條件、充當政策傳導中介、提供決策信息來源等），導致貨幣市場的功能出現嚴重的扭曲。由於過分強調籌資功能，迄今為止，中國的貨幣市場事實上承擔著相當一部分資本市場的功能，這是導致貨幣市場運行不規範的重要原因之一。從資金期限看，理論上貨幣市場的主要功能就是滿足市場主體的短期性或臨時性資金需求，而資本市場則是主要滿足市場主體的長期性，但是貨幣市場交易在特定條件下的過分長期化製約了貨幣市場正常功能的發揮。顯然，這些因素是導致貨幣政策有效性低下的一個現實原因。
貨幣市場的功能扭曲在各個子市場上都有不同程度的體現，但是以拆借市場表現得最為明顯。從拆借市場的發展曆程看，從1986年開始發展拆借市場以來，中央銀行就越來越現實地意識到以拆借市場為主的貨幣市場的功能扭曲，已經越來越對宏觀金融調控形成衝擊。從宏觀政策的發展軌跡看，幾乎每一次的宏觀緊縮，都伴隨著對拆借市場的清理和整頓，如 1988年 6 月和9月、1990年3月、1993年的2 月、6 月、8 月和12月、1994 年2月等時期，中央銀行先後對拆借市場采取了一係列的清理整頓措施。在拆借市場上，同業拆借應該以彌補臨時性的頭寸短缺為主，但是，一些銀行（特別是國有銀行）由於種種原因導致的長期超負荷經營、資金來源和運用期限顯著不配套等，使得拆借市場出現了短借長用、滾動拆借的變異現象。在實際的發展過程中，拆借市場的一些拆借活動事實上已經明顯超出了頭寸調劑的範圍，而成為變相的放貸市場，成為給資本市場和房地產市場提供資金來源的重要渠道。這種狀況的宏觀影響是多重的，但是在運行機理上是與貨幣市場的功能扭曲密切相關的。
（三）從市場發展看，貨幣市場發展的規模小，水平低，子市場分割嚴重，使得貨幣市場對於整個經濟金融運行的影響力十分有限，中央銀行通過貨幣市場實施貨幣政策的回旋餘地受到明顯的約束和局限
貨幣市場應有的政策功能的有效發揮，是以貨幣市場規模大、運行規範、效率高為前提的，這是因為大規模、高效率的貨幣市場能夠迅速反映經濟金融運行中的資金供求狀況變化，同時也能夠對中央銀行的調控措施及時作出反應，進而通過其廣泛的覆蓋麵和影響力傳遞到現實經濟金融運行中去。從中國貨幣市場發展的現實看，貨幣市場發展的規模小、水平低，降低了貨幣市場對於經濟金融運行的影響力，中央銀行通過貨幣市場實施貨幣政策的回旋餘地受到明顯的約束和製約。
具體來說，在貨幣市場的各個子市場中，拆借市場的發展最為迅速，但是相對於我國貨幣資金運動的實際規模而言依然是偏小的。國債市場的規模隨著財政赤字的居高不下而得到較快的發展，但是與中央銀行從事公開市場操作的要求相比，無論是深度、廣度還是結構方麵均存在明顯的差距。票據市場、大額可轉讓存單市場基本上處於幼稚發展階段，對資金運行的影響力十分有限。同時，我國貨幣市場交易的規範化存在許多缺陷，如信用觀念的缺乏導致票據等金融工具的使用遇到多種障礙，金融市場發展的滯後導致證券化程度低下，流通性不足，交易規模有限，如拆借市場采取借款立據的形式進行款項交割，借據無法轉讓和流通，交易工具結構單一，既不利於短期性的資金融通和頭寸調劑，也不利於各個子市場之間形成緊密的互動關係，不能滿足中央銀行進行宏觀金融調控操作的要求。
貨幣市場子市場的嚴重分割，使得貨幣市場形成的市場信號失真，幹擾了宏觀金融調控的決策和實施。這種市場分割在貨幣市場內部、貨幣市場子市場之間均以不同方式、不同程度存在。從宏觀調控的角度看，拆借市場和國債回購市場是形成緊密關聯的市場化利率的主要的貨幣市場子市場，但是，拆借市場和回購市場之間存在的嚴重分割，使得兩個市場上形成的利率水平存在明顯的差異。通過對7天期銀行拆借利率和7天期國債回購利率的走勢比較表明，這兩個市場之間基本上不存在一致性的波動趨勢，雙方的利率均不能作為彼此定價的參考。
（四）從市場主體的角度看，貨幣市場的主體行為方麵的缺陷製約了貨幣市場政策功能的發揮
健全、高效的市場主體是貨幣市場健康運行的微觀基礎。從中國貨幣市場運行的現實看，貨幣市場主體存在的缺陷主要表現在以下幾個方麵：
（1）交易主體的覆蓋麵較小，影響了貨幣市場傳導宏觀金融調控政策的影響力。目前我國貨幣市場中相對最為成熟、交易最為活躍的部分實際上隻是同業拆借市場，而拆借市場的交易主體十分有限。事實上，這也是從另外一個側麵反映了貨幣市場規模偏小、發展水平低下的現實。