注：此文是在前麵所述《分步驟推進中小企業創業板市場建設的政策建議》受到中辦領導重視後，遵照中辦領導指示而寫的內部報告。文稿於2003 年12 月12日形成後，迅即通過中辦內部刊物呈報給各中央領導與國務院領導參閱。到2004 年3月下旬，國務院正式批準中國證監會推出中小企業板塊。
在經曆了近3年時間的調整後，全球創業板市場從 2002年二季度起開始了新一輪發展。分析研究其最新發展態勢及其原因，對於積極穩妥地推進我國創業板市場建設具有重要的借鑒意義。
一、全球中小企業創業板的最新發展態勢
（一）各主要創業板均步入穩步增長期
一是股價指數持續上漲。美國 NASDAQ的綜合指數於 11 月末（28日）收於1960點，比2002年末上漲 46.8%；倫敦 AIM和加拿大創業板分別上漲35.1%和57.4%；日本 JASDAQ更是上漲了74.9%；中國香港創業板也有25.4%的漲幅。二是市場交易趨於活躍。2003年11月，英國AIM、中國香港創業板和中國台灣創業板的月交易額分別比2002年 12月增長338.3%、78.6%和42.5%。新加坡 SESDAQ於2003年11 月的交易額竟然是其2002年12月的2倍多。三是首次公開招股活動逐步回暖。如美國 NASDAQ在2003年前10個月有82家公司首次公開招股，而2002年全年隻有39家。英國 AIM、加拿大創業板和日本JASDAQ在前10個月分別有53、56和47家公司首次公開招股。四是退市風潮得到控製，上市公司數量趨於穩定。英國 AIM、韓國KOSDAQ、中國香港創業板和中國台灣創業板呈現出淨增加的態勢，到 10 月末的上市公司數量分別達到 722、867、179、407家。五是市值規模顯著增長。如美國 NASDAQ於 2003年10月末的總市值為 2.86 萬億美元，較 2002 年底上漲 43.5%。新加坡SESDAQ、加拿大創業板和英國 AIM甚至分別上漲 95.8%、80%和51.7%。中國香港創業板上漲34.1%。
（二）不少國家與地區新開設了中小企業創業板
到2002年底，全球主要創業板市場有36家，其中美洲4 家，歐洲中東地區19家，亞太地區13 家。進入 2003年以來，全球創業板市場的數量又開始呈現出增長態勢。2003 年 1月，中國台灣建立了“中小企業股票上櫃製度”，並明確其市場定位是扶持島內中小企業發展。3月 21日美國 NASDAQ與德國的三家銀行、柏林交易所、不來梅交易所合作成立了NASDAQ德國市場。4月1日，哥本哈根證券交易所在其主板中另設了中小盤股市場。4 月 22 日，經過瑞典金融監管局嚴格審查，瑞典創業板（Nordic Growth Market）獲得正式股票交易所資格。11 月 14日，新西蘭中小企業市場 NZAX也得以正式開業。
（三）爭奪中國上市資源已成為全球創業板的努力方向
在建立與發展多層次資本市場體係已經成為世界性趨勢的大背景下，對上市資源的爭奪戰正日益激烈。鑒於中國具有較多的中小企業資源，卻並沒有本土的創業板，全球各主要創業板市場正在加大對華開展相關活動的力度，紛紛采取來我國設立機構和代表處，或舉辦上市招商會，或拉攏境內外券商展開承銷攻勢等方式，競相挖掘我上市公司資源。例如，美國NASDAQ早在三年前就在中國設立了首席代表，倫敦股票交易所也於近日宣布將在北京建立辦事處。在2003年11月舉行的“韓國證交所———中國企業的新選擇”研討會上，韓國證交所副理事長南永台表示，他們將把工作重點轉移到中國企業，以促進中國企業到韓上市進程。新加坡交易所除了先後到上海、山東、廣州、深圳、南京、青島等地進行巡回推介活動外，還專門設立了中文網站。據該所副總裁兼上市部主任陳錦輪在媒體透露，目前新交所已經瞄上中國數以千計的擬在創業板上市的公司，新加坡的中介機構則已將 90%的精力放在中國，希望通過推介中國企業到新上市，開發業務增長點。經他們引薦，最近兩年中國幾乎每天都有企業到新加坡訪問。在眾多全球創業板市場的爭取下，境內不少優秀創業企業群起出走。據報道，僅福建省繞道海外而回避中國證監會監管，並實現到境外上市的企業就接近40家。大量優質企業境外上市，一方麵造成資源的流失，影響我國資本市場的核心競爭力，另一方麵，企業海外上市的成本也很高。
二、改革促發展：對全球創業板市場新發展的原因分析
全球創業板市場的新發展固然與2003 年以來世界經濟的恢複性增長有關，但從根本上看，應當歸功於各主要創業板市場積極實施了一係列改革。這些改革概括起來主要有以下六個方麵：
（一）重新定位創業板的職能
目前全球各主要創業板市場大都成立於 20 世紀 90 年代，受美國NASDAQ培育出了一大批高科技公司的影響，他們大都定位於支持高科技企業（盡管在美國 NASDAQ上市的傳統企業仍占了 49%的比例）。加之90年代後期，市場對“高科技概念”過於追捧，因此難免產生了“高科技泡沫”。2000年3月，以美國NASDAQ為代表的創業板市場進入調整期以後，各主要創業板市場紛紛重新定位其職能，從片麵支持高科技企業轉向支持更多具有高成長性的中小企業。為了擠掉“高科技泡沫”，不少創業板對高科技公司進行了清理。自2000年3 月以來，美國 NASDAQ市場中的1 343隻 IT股票已有 137隻被摘牌。2000年 6 月底，中國香港創業板上市公司29家，其中IT類上市公司就達20 家。但到 2003年4 月，IT類上市公司的比重已經下降到 50%。不少國家與地區甚至通過重新籌建中小企業創業板市場來替代原有的市場。如前所述的中國台灣中小企業股票櫃台交易製度、哥本哈根的中小盤股市場和新西蘭中小企業市場等，均是以新的中小企業標準替代原有科技含量標準來選擇上市企業的。
（二）全麵提高上市標準
2001年，美國NASDAQ率先嚴格上市條件，將上市標準中對淨資產的要求改為對權益資本的要求，並剔除了少數股東權益。首次公開招股的上市標準1和2分別由淨資產600萬美元和1 800萬美元調整為權益資本1 500萬美元和3 000萬美元；持續上市標準 1 由淨資產 400萬美元改為1 000萬美元。接著，韓國 KOSDAQ也提高與細化了上市標準，要求在審查企業上市資格時，把審查重點從數量上的評估轉到質量方麵的評估，包括技術水平、盈利能力、潛在市場價值以及管理和財務優勢等。
（三）重視發揮公司治理的規範作用
美國 NASDAQ繼 2001 年細化對公司治理的相關要求後，於 2002 年10月按照《薩班斯———奧克斯萊法案》通過了一項多達25條的公司治理改革規則，要求增加董事會的獨立性，強化審計委員會的權力，增加獨立董事的權力等。與此同時，韓國 KOSDAQ請求韓國金融經濟部修訂公司治理方麵的法規，要求創業板上市公司任命獨立董事，強化大股東的職能。中國香港創業板也公布了市場對有關企業管治事宜谘詢文件的響應摘要，並在創業板《上市規則》中增加有關企業管治事宜的條文。
（四）嚴格股份禁售期管理
中國香港新《上市規則》將上市時管理層股東的股份禁售期限，由原來的半年延長為一年，並明確管理層股東包括所有管理層成員、董事以及派有代表出任董事的投資者。2002 年，韓國 KOSDAQ擴大了相關股東持有股票的禁售期。原來的規則僅要求最大股東在公司上市後1年內不能賣出自己的股份；目前該規定的適用範圍已經被擴大到除創業投資和機構投資者之外的所有持有5%以上股份的股東。