3. 公司治理狀況。
在國家股一股獨大的情況下，猴王A公司治理結構的扭曲也就難以避免，股東大會和董事會均成為大股東的一言堂。其他法人股股東備受欺壓，至於公眾股股東則更不用說了。
在猴王A發起成立之初，湖北壽險房地產公司出資110萬元認購110萬股法人股，但認購款到位後他們隻得到了17萬股股權，其餘93萬元全部作為欠款拖欠至今，他們對猴王A的法人股認購價格實際上是每股6 。 47元。其他法人股東也有同樣遭遇。猴王A一成立，同股同權的原則就已經被拋諸腦後。
猴王A上市以來，前後有兩任董事長：易某和朱某，二人任職期間均是猴王集團總裁、上市公司董事長以及上市公司總經理三位合一，集中體現了大股東在上市公司中淩駕於其他股東之上的權利。由於大股東完全控製了董事會，董事會與管理層兩職嚴重重疊，因而猴王集團與猴王A隻是名義上分開，在調動資金時，對於兩位老總而言，隻是從左右口袋調動而已。
1999年11月，猴王A的董事長兼總經理朱某離任，各大股東本該坐下來，選個董事長認真開展自救工作。但由於當地政府有關猴王集團償還猴王A債務的承諾沒有兌現，招致外地股東群起抗議，致使猴王A董事長一職至今仍然空缺。董事長缺位的情況持續了一年多，在這期間猴王A的公司治理基本上處於混亂無序的狀態。
到2000年1月28日，持有7 234萬股的原第一大股東猴王集團在地方政府的支持下推薦集團總經理郭某出任猴王A董事長。但在當天召開的董事會上，一直號稱保配的猴王A突然報虧，幾位外地董事同時獲知猴王集團已從公司“借”走了近6億元資金，還有4億多元的貸款擔保。外地董事對猴王集團隱瞞真相、嚴重侵害中小股東權益的行為極為憤怒，拒絕接受其推薦的董事長人選。
2000年3月2日，猴王A又在北京開了一個臨時董事會，提議與猴王集團徹底“三分開”，爭取盡快重組。但大股東對於重組態度不明確，結果董事長沒有選成，隻折中任命程某為執行董事。但是由於執行董事程某在處理與猴王集團關係的問題上站在了外地董事一邊，因此屢受大股東刁難，以至於5月30日，猴王A的五名代表大股東的董事（其中一位是大股東猴王集團董事長兼黨委書記）在股東大會召開前夕提議召開臨時董事會罷免程某和另外四名外地董事，並計劃將該議案提交股東大會審議。後來由於在程序、內容諸方麵嚴重違規，被武漢證管辦及時發現並製止。但6月23日，執行董事程某、董事會秘書李某還是辭去了在猴王A的任職，個中原因不得而知。至此，猴王A的法人治理架構即告崩潰，總經理僅是管理勉強維持著的一點焊絲生產，對外的權利主張、信息披露、重組設計等基本上處於癱瘓或半癱瘓狀態。
在這種情況下，當地方政府計劃讓猴王集團破產，眾多債權人紛紛上門凍結、查封猴王集團資產時，其最大債權人———猴王A近在咫尺卻沒有任何動作，直到宣布破產，也無任何應對措施，賬上債權化為烏有。
4. 經營狀況。
下麵我們來看看猴王A的經營狀況：
1993~1996年的猴王A經營業績優良，1996年以後業績有所下滑，經曆1999年每股虧損0 。 22元後，2000年中報時每股僅虧1分錢，且賬麵負債率僅為62%，猴王A的處境似乎不算太糟。但是，時隔半年，猴王A不但戴上了ST的帽子，而且已經走到了被摘牌的危險邊緣。
大量事實表明，一直以來，猴王A的本來麵目遠非報表所描述得那麼美好，報表本身就是弄虛作假的“集大成者”。
首先是利潤虛假。猴王A曆年年報顯示，該公司1994~1996年三年間的炒股收益高達5 200萬元。然而審計發現，1994~1996年，包括猴王A在內的猴王集團炒股大軍分別在宜昌、深圳、武漢等地開設136個賬戶，動用10億元巨款炒股，炒股虧損2 。 896億元，透支欠債2 。 24億元，共計損失5 。 136億元。猴王A做出的5 200萬元炒股利潤顯然隻是為保淨資產收益率而做秀。
為了使猴王A達到配股條件，猴王集團從1995年開始通過掛賬的方式每年“付給”上市公司三四千萬元不等的資金占用費，總額高達1. 9億元，而這幾年猴王A的賬麵淨利潤總額卻隻有1. 5億元。
在猴王A經營業績急劇下滑的1997年，為了能夠擠上增發B股的班車，利潤做假更是達到了極點：在向猴王集團收取資金占用費的基礎上，又把自己的原值不過3 500萬元的兩處房屋以高達2 000萬元的年租金租給猴王集團。1998年，猴王A0 。 13元每股收益中竟然有0 。 12元是靠“租賃”而來的。
2000年6月15日猴王A公布的一份報告顯示，猴王A對猴王集團的應收款至少有8. 9億元，擔保至少3億元。其中對猴王集團關聯交易就有掛賬45 111萬元，可見這些掛賬中的相當部分起到了虛增利潤的作用。
利潤虛假僅僅是猴王A為再融資而吹出的泡泡，資產虛假則是猴王A最致命的缺陷。2000年8月進行的猴王A與猴王集團的“三分開”以及近來猴王集團破產資產的去向清楚地表明：直至2000年中期，猴王A一直沒有一塊明確屬於自己的資產。猴王A的資產是2000年市政府下文後才劃到股份公司名下的，此前所有權一直屬於猴王集團。
而前後花費猴王A4億元、曆時3年向猴王集團收購的11家焊材廠和3家焊條廠不過是用一堆“垃圾資產”衝抵巨額應收賬款，套取上市公司巨額現金。即便如此，這些企業事實上根本就沒有過戶到猴王A名下。如此運作以後，“收購”來的這部分資產轉手又租給猴王集團經營，繼續為猴王A的虛假利潤做貢獻。
2000年6月20日，由於長期借款給大股東、為大股東提供巨額擔保、巨額貸款沒有入賬也沒有履行信息披露義務，猴王A遭到深圳證券交易所公開譴責。之後，猴王A曾以一紙公告終止了“收購11家焊材廠”的計劃，但2億多元的收購資金卻去向不明。
猴王A對待信息披露始終是種極不負責任的態度。2001年2月27日下午，猴王集團宣告破產，當天就有媒體報道。2月28日，三大證券報同時確認了這一對猴王A將有重大影響的消息。但遲至3月1日，在幾乎已無人不曉的情況下，猴王A董事會才就猴王集團破產發布了一紙遲到的公告。事實上，被猴王A隱而不報的還包括罷免董事、更換會計師事務所這類重大事項。
據初步計算，猴王集團從猴王A“提走”的資金高達13億元之巨，其主要“提款”手法有：直接從股份公司兩次融資24億元中提走70%左右的現金，以股份公司名義貸款3 。 6億元，以股份公司這塊金字招牌提供擔保為集團融資不少於3億元，以垃圾資產衝抵數億元應收賬款等等。
5. 小結。
上述案例分析說明，在中國的公司化改製過程中，由於實際工作中的缺陷和環境條件的限製，很多上市公司的股權結構均存在國家股一股獨大的問題，而規範的公司治理結構也就難以形成。這是大股東侵占上市公司利益這一悲劇的根源，猴王A的教訓就是其中的典型例子。在建設和規範證券市場的進程中，一方麵要加強對上市公司的外部監管和規範運作，逐步對目前證券市場存在的上市公司法人財產權不完整、關聯交易多、董事會職能不清等問題進行規範；另一方麵則要改革現有上市公司的股權結構，隻有在徹底解決一股獨大問題的基礎上完善公司法人治理結構，同時規範上市公司的信息披露製度，猴王A的悲劇才不會重演。
第四節 我國企業股權結構對公司治理的作用機製分析
前麵各節的實證分析以及案例分析論證了目前我國上市公司的股權結構不利於其績效的提高，並對實證結果做出了簡單的定性說明。本節將從公司治理的角度進行深入分析，以進一步說明在現有股權結構下，公司的內部監控機製是如何被歪曲以至影響公司經營績效的。
一、國家股的監控效率分析
國家股股東是我國大部分上市公司的第一大股東。從公司治理理論上看，這種不能流通的國家股先天所具有的產權殘缺，以及後天所承擔的政府行為，決定它作為大股東對公司經營進行監控時的非效率。
1. 國家股的產權殘缺。
首先，由於許多公司存在國家股一股獨大的現象，國家股所占比例畸高，卻又不能流通，這就使得其他投資者無法通過二級市場的交易來獲得對公司的控製權。換言之，我國大部分上市公司所采納的都是“控製權不可競爭的股權結構”（見第一章第二節），控股股東———國家股的地位是被人為鎖定的。其次，作為國有資本出資人代表的政府官員同一般企業的實際自然人出資主體的根本區別在於，政府官員並不具有對企業資產剩餘的索取權利，而隻能得到固定的工資以及與其他行政人員類似的福利，這種沒有剩餘收益權的控製權是缺乏激勵的控製權，所以無法從製度上保證其擁有充分的監督動機和積極性。上述兩方麵的原因導致了我國上市公司大股東監控的不力，進而導致了公司治理結構的殘缺。
2. 國家股與政府行為。
同樣是不能流通的股份，也同樣在某種程度上存在產權殘缺，但是國家股與公司績效及公司價值的關係卻呈現出與法人股截然不同的結果。當我們把國家股所承擔的政府行為納入考慮範疇，就會對這一問題有較為清晰的認識。
（1）國家股與政府的就業目標。Boycko等（1995）提出，政府舉辦企業更多的是出於諸如安置就業等的政治目的，而並不真正指望企業實現利潤的增長，如果企業既能夠自給自足，又能毫無怨言地盡可能多地吸納社會上的冗員，就達到了政府夢寐以求的目的。在這種情況下，國有企業的效益與業績被國家忽略也就可以理解了。許多其他研究也指出，政府與企業其他股東之間的目標衝突是企業非效率的重要來源。由於數據所限，本文無法對這一假設做出量化的檢驗。但是許小年和王燕（1997）所做的一個間接的實證論證有相當的說服力，詳細方程見附錄1.
他們的回歸結果顯示，100家樣本公司的勞動生產率隨著國家股比例的增加而遞減，卻隨著法人股比例的增加而遞增。但是不容忽視的是，由於難以獲得足夠的上市公司職工人數的數據，因而這個實證分析的樣本量太小，數據太陳舊（1993年和1994年的數據），所以結果的有效性和時效性都是值得商榷的。
（2）國家股與政府的舉債傾向。國家股的非效率還可能來源於政府的代表者———國有資產管理局與企業公眾股股東之間的利益衝突。當一個國家股占據控股地位的上市公司需要增發新股籌集資金時，董事會中的國有資產管理局代表很有可能因為擔心國家股被稀釋而投反對票。在這種情況下，這家上市公司要麼喪失掉前景也許非常美好的投資機會，要麼就轉而通過負債來融資。因此我們可以合理地預期，國家股比重大的公司將具有較高的資產負債率，而這種情況不會發生在法人股控股的公司。
為檢驗這一假設，我們對上市公司的資產負債率與國家股、法人股和公眾股的比例進行回歸，詳細的回歸方法見附錄2.
回歸結果顯示，國家股比例的係數為正，法人股比例的係數為負，而公眾股比例則未呈現與資產負債率的顯著的相關關係。在3年的數據中，除1999年的回歸結果不夠理想外，其餘均體現出一定程度的解釋力。兩個交易所相比較，模型的特征在深市表現得更為顯著。上述結果在一定程度上驗證了我們的假設：國家股股東為確保自己的控股地位而偏好負債融資的行為，導致其控股公司的資產負債率上升。結合第九章的回歸分析結果可知，資產負債率與淨資產負債率以及MBR之間呈現相當顯著的負相關關係。因而國家股股東的負債傾向必然帶來公司業績的不佳和價值的下降，從而成為公司治理非效率的一個主要原因。
二、董事會和監事會
在我國大部分上市公司內部，大股東壟斷了董事會的人選決定權，公司董事會的運作通常被關鍵人或控股股東所控製，而不是以集體決策為基礎。一個突出的表現就是董事會和監事會的構成與股權結構完全不成比例，這使兩會先天就不能徹底代表全體股東的利益，缺乏監控的動力，從而使得我國《公司法》所規定的公司內部各機構相互製衡的機製遠遠沒有發揮作用。
從154家上市公司（許小年，王燕，1997）年報中統計得來的董事會成員構成的比較。最令人印象深刻的是股東在董事會中的席位與其持股比例不成正比，這集中表現在國家股和公眾股在董事會席位上的懸殊對比。
監事會成員的構成與董事會大同小異，但是具有中國特色的是，職工在監事會中的比例也相當高。這實際上是由相關的政策法規決定的，與股權比例的問題無關。
大股東壟斷董事會的另一個顯著的表現是董事會與經理層的高度重合，許多公司的董事會成員都兼任著經理。即出現經營者自己聘用自己和自己監督自己的情況，使董事會的製衡作用幾乎完全失效，而監事會監督作用的弱化乃至虛化，更使公司裏某個關鍵人幾乎大權獨攬，為所欲為。兩職兼任類公司的國家股比例高於兩職分離類公司，換句話說，在國家股占主導的上市公司中，董事會與經理層重合的現象更為嚴重。
於是，一個簡單的邏輯就是：股東董事代表股東利益———大股東董事控製董事會———董事會代表大股東利益。
此外，由於大股東在選擇董事會人選時的非理性而出現的“董事不懂事”或“監事不懂事”的現象，也是在畸形股權結構下兩會監控不力的重要表現。
三、代理權競爭
在董事會與經理層高度重合的情況下，經理層的任命實際上最終取決於大股東的意願。而在產權殘缺的情況下，國家股投資主體缺位，作為國有資本出資人代表的政府官員並非企業風險的真正承擔者。於是這些官員就會利用手中的廉價投票權，根據自身的利益來選擇經營者，從而在代理權的競爭中大肆尋租，而企業的績效卻成為這種代理權競爭機製中的犧牲品。
四、小結
綜上所述，股權大量集中在產權殘缺、行政負擔嚴重的國家股股東手中，首先造成了大股東監控的無效率，從而造成了董事會和監事會的人選的不合理，進而導致了經理層的選擇和監控的非效率，最終的結果是企業經營業績的低下。
可見，在整個被扭曲的公司治理機製中，畸形的股權結構是被扭曲的第一步，然後其負麵作用通過公司治理的各個機製被不斷地傳導、放大，直至體現在公司的業績上。