綜上分析，日本和中國台灣地區的彙率改革啟示是，貨幣升值預期壓力最終會刺激房價上漲。一是貨幣升值的預期會刺激國際資本投機本幣，從而導致“央行”被迫投放大量的基礎貨幣，刺激房價上漲。二是貨幣升值的預期使國際資本直接進入本土的房地產市場，進行投機套利炒作，刺激房價上漲。三是如果貨幣升值過快，“央行”可能會通過降低利率來緩解彙率對經濟的衝擊，結果同樣會刺激房價上漲。
二、境外資本流入房地產市場的渠道和規模
近年來，人民幣升值預期和中國房地產投資高回報率產生的潛在套利價值吸引著境外資本不斷流入，據調查統計，美國房地產投資的平均年收益率為6%~7%，新加坡為4%左右，日本也為4%左右，而中國上海的收益可以達到20%~50%，北京在8%~15%之間。流入的境外資本流入可以有多種獲利渠道，如實業投資、證券投資、房地產投資等。由於實業投資期限長，資產不易流動，因此較少為近期流入的境外資本特別是套利資本所考慮。雖然證券是變現容易且流動性極高的資產，但由於中國資本市場發展相對滯後，現階段國內股票市場相對低迷，證券品種單一，這使得境外資本不會輕易在股市大量建倉。目前中國房地產需求量大，房地產價格的走向明確，這為房地產的短期投資獲益提供了機遇，為境外資本提供了獲利場所。2002年以來，我國各大城市房價不斷攀升，房地產市場資金來源中來自境外的投資資金增長速度異常迅速，其中包括了國際遊資。人民幣升值預期已經吸引了大量境外資本流入中國，房地產行業成為境外資本的重要投資和投機領域。從全國的情況看，2001年後“央行”從外彙市場購買的外彙數量迅速增加，2001年為765億美元，2004年上升為2067億美元，預計2005年達到3000億美元。這些新增加的外彙，一部分是通過正常的渠道進入中國境內，其餘大部分是通過非正常途徑進入的，從國際收支平衡表中的“淨誤差與遺漏”項目分析得出。在1980~2001年的21年裏，我國國際收支平衡表的“淨誤差與遺漏”項目一直是負數，這意味著資本通過非正常的途徑流至國外。但在2001年後該項目突然從負數變為正數，數額呈急劇增加的態勢，這意味著越來越多的境外資本正在通過非正常的途徑進入中國境內。從國際收支的結構中也可以得出同樣的結論，2001年以後我國國際收支中金融和資本差額所占的比例逐年增加，說明短期進入中國的資金越來越多。以下我們對相關數據進行具體分析。
（一）境外資本流入房地產市場的渠道
境外資本主要通過以下幾種渠道流入房地產市場：一是直接設立外資房地產投資公司或參股境內房地產開發企業。摩根斯坦利、新加坡凱德置地、荷蘭ING國際房地產集團、美林集團等是在滬京兩地房地產開發領域的主要投資者。他們通過投資或參股形式，先後與上海永業集團、複地集團、上海盛融公司、深圳金地集團、北京銀泰中心、天津順馳中國控股公司等國內開發商進行資本合作，開發高檔房地產項目。據國家統計局統計，2005年1~7月全國房地產開發企業利用外資共計142億元，較上年同比增長16.3%。二是間接投資購買房地產開發企業的債券或外資房地產中介公司以包銷的方式批量買入樓盤，再進行商業性銷售。從2004年下半年開始，來自歐美、東南亞和中國香港等地的境外地產基金，如澳大利亞麥格理銀行、摩根斯坦利、有美資背景的揚子基金等，主要從事高端一手和二手房以及商業物業的租售業務。根據摩根斯坦利估計，約有100億美元的外資投入到上海房地產業，占同期整個上海開發市場投資總額的13.75%。三是外資銀行對房地產開發企業和個人發放貸款。四是非居民外彙流入，結彙購買房產，由於對外資企業借債不需事前審批，隻要事後備案，而且結彙後人民幣投向難以監測，目前對這部分資本還沒有建立起有效的統計和監測體係，無法準確了解非居民在境內購房的實際情況。據人民銀行金融司調查，上海境外資金占全部購房資金的比例由2003年一季度8.3%上升到2004年四季度23.2%。五是利用貿易信貸、非居民存彙款以及地下錢莊等渠道完成。境外資本大量的流入，正是利用了中國資本項目管理方麵的不足，外彙資金進入房地產沒有任何障礙，資金隻要進來，具有正當的使用用途，就可以隨時結彙。在上述各種渠道中，以直接設立外資房地產投資公司或參股境內房地產開發企業為主，而在非居民境內購買商品房中，以境外房地產基金在境內大量購買商業樓盤和高檔住宅為主。
（二）對我國國際收支平衡表分析顯示境外資本流入的速度在加快
1.外彙儲備規模增長迅速。近年來我國外彙儲備增長很快，淨出口額與外商直接投資並不能完全解釋我國外彙儲備增長，其他外彙來源（外彙儲備增加額-進出口差額-外商直接投資額）顯著增加，2004年這個差額已達到1141億美元。外彙儲備增長過快的不合理性隱含國際遊資的大量流入。2002年外彙儲備增加額為742億美元，2003年增長額突破1000億美元，2004年增加了2067億美元，2005年上半年就增加了1010億美元。
2.短期外債餘額增加。2005年9月末，我國外債餘額為2674.58億美元，比2004年末增加199.66億美元。其中，中長期外債餘額為1234.86億美元，比2004年末減少8.01億美元，下降0.65%；而短期外債餘額為1439.72億美元，比2004年末增加207.67億美元，比2004年末增加16.76%。2005年9月末，短期外債餘額占外債餘額的53.8%，超過國際警戒線25%比例，表明外債中有一半以上的一年期以內的外債流入我國，有一部分已經結彙投向房地產市場。在短期外債項下，貿易信貸餘額增加較快，2003年末，我國短期貿易融資額僅為40多億美元，2004年就超過200億美元，至2005年9月底，短期貿易融資已經達到780億美元。貿易信貸餘額增加較快除了與進出口貿易量的迅速增加的因素有關外，還與人民幣升值預期下境外資本通過這一渠道進入國內有關。
3.國際收支淨誤差與遺漏由負轉正。淨誤差與遺漏項目是在編製國際收支平衡表時，由於資料不完整、統計時間、統計口徑、統計分類和計價標準不一致以及不同幣種間的換算差額等原因而形成的誤差和遺漏。通常淨誤差與遺漏項目能夠在一定程度上反映一國國際收支統計質量的高低，還能從一個方麵反映未被官方記錄的資金流動額。淨誤差與遺漏為正值時意味著官方統計之外的資本內流，反之則意味著資本外流。2001年以前淨誤差與遺漏都是負數，但從2002年開始，淨誤差與遺漏由負轉正，說明資本由外流轉為內流，並且每年這個數據成倍增長。淨誤差與遺漏在2002年、2003年和2004年的數額分別達到77.9億美元、184.2億美元、270.5億美元。因此，僅從國際收支角度可以初步判斷，近3年至少有80億~271億美元的套利資金通過官方之外渠道流入中國境內。
（三）境外資本流入房地產市場的規模測算
1.全國房地產開發利用外資增長34%。根據中國人民銀行《2004年中國房地產金融報告》，隨著國內房地產價格持續上漲，境外資本流入房地產行業的勢頭迅猛，2004年全國房地產開發利用外資228.2億元，同比增長34.2%，占開發資金來源的1.3%。《2004年中國房地產金融報告》指出，2005年前兩月，境外資金購買上海單價1.1萬元/平方米以上新建商品住房的麵積和金額同比分別增長47.6%和73%，購買單價1.1萬元/平方米以上二手住房麵積和金額同比分別增長2.8倍和3.1倍。而房價快速上漲和人民幣升值預期，是外資大舉進入上海、北京等房地產市場的主要原因。
2.外資占上海全部購房資金的比例達到23%。據中國人民銀行金融市場司調查統計，外資占上海全部購房資金的比例2003年初為8.3%，2004年底已經達到了23.2%。
3.外資在中國房地產市場中的比例約為15%。根據國家外彙管理局的調查統計，外資在中國房地產市場中的比例約為15%。2004年3~11月，對北京、上海、浙江、江蘇、廣州、深圳、重慶等7省市調查，境外非居民超過5萬美元的結彙90%以上用於購買商品房。2004年我國居民個人結彙419億美元，增長33%，其中相當比例用於購房。
4.上海市境外居民購房規模比增150%。據建設部提供的數據，2004年房地產開發利用外資超過全國利用外資總額的1/3，同比增幅高達34.2%。2005年1~2月，上海市境外居民購房規模超過40億元人民幣，比上年同期增加了1.5倍。
2004年北京和上海外商直接投資總額分別為25.5974億美元和63.1087億美元，如果按1/3的占比和34.2%的增幅推算，2005年北京和上海房地產開發利用外資分別約為92億元和228億元人民幣。按上海市2005年1~2月境外居民購房的數據推算，2005年上海的境外居民購房規模約為80億元人民幣。
5.新設立外商房地產投資企業增長14%。據商務部統計，2004年新設立外商房地產投資企業1767家，合同利用外資金額134.88億美元，實際利用外資59.50億美元，同比分別增長13.78%、48.13%和13.65%，上述各項增長指標均超過全國利用外資的平均增長幅度。
6.境外資本流入上海房地產市場的總量超過222億元。據中國人民銀行上海分行的統計，境外資金進入上海房地產開發領域和房地產交易領域的金額呈逐年上升趨勢。2002年、2003年和2004年1~11月境外資金進入房地產開發領域的金額分別為109.5億元、150.0億元和153.5億元，而境外資金購買商品房的金額分別為32.2億元、39.3億元和68.6億元。此外，2004年境外機構、個人通過借用外彙貸款結彙後進入房地產開發和購買商品房的金額分別為58.6億元和52.4億元。
如果按2004年的規模和2002~2004年的平均增速推算，2005年上海市境外資金進入房地產開發領域的金額約為157億元人民幣，境外資金購買商品房的金額約為100億元人民幣。
7.福建省外商投資房地產企業外彙資本金彙入增長31%。據福建省統計局統計，2005年1~4月福建省外商投資房地產企業外彙資本金彙入1.2億美元，同比增長31%；外資房地產企業完成開發投資35.7億元，占全省開發總投資的29.4%。2004年非居民通過境內外彙存款賬戶結彙在福建省內購房涉及金額達1384萬美元。