一家公司怎樣從10億估值到一無所獲
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多年來，我參與過很多融資協議的製定。在我看來，對於創業者來說，除了個別極其成功的公司，融資協議都要比公司估值和資產構成表重要得多。但是很多創業者卻經常在股東的慫恿下，對未來可能出現的糟糕狀況過於樂觀。
我會試著說明為什麼融資協議中有些條款對創業者是不利的。我所設定的情境是虛構的，但素材取自我所見過的真實案例。不要讓這樣的事情發生在你身上。
投資人的橄欖枝
先來假設一位創業者，我們把他叫理查德，他創辦了一家在某個領域突破性的公司，我們稱之為Pied Piper。
理查德的想法吸引了一位新興的天使投資人彼得。彼得同意投資100萬美元，估值500萬美元，彼得占股20%。
拿著100萬美元投資，理查德組建起一個小團隊。他們在Palo Alto租了一間辦公室，熱火朝天地幹了起來。在做出產品原型後，理查德把公司搬到Sand Hill（風投公司聚集的地方）。Pied Piper正處在一個熱門領域，市場非常火爆。理查德開始拿著產品demo去見投資人，很多投資人伸出了橄欖枝。
理查德對於股權稀釋非常敏感，他想要盡可能高的估值。最終，給出估值最高的是一家新興的風投，名叫 BreakTroughVest（BTV），他們對於融資前公司的估值是4000萬美元，希望投資1000萬美元占股20%。不過考慮到公司現階段給出這個估值是偏高的，他們要求享有優先清算權，以確保公司出問題時能收回本金。
理查德對於這個估值感到很興奮，新的投資隻稀釋了20%的股份。天使投資人彼得也很高興，因為他隻用100萬美元的投資就占有一家炙手可熱的公司20%的股份。現在根據新的融資協議，他的資本已經相當於1000萬美元，是投資額的10倍。這筆投資幫助彼得在天使投資圈樹立起聲望，也讓他成為天使投資平台AngelList上熱門的投資人。
融資協議簽就，慶功晚宴開完，幾周後，資金到位。
拿著1000萬美元，理查德在SoMa租了辦公室，簽了7年的租約，招聘了許多新員工。接下來幾個月，他們開發出了最小化可行產品（MVP），並投放市場進行測試。隨著融資消息的公開，科技媒體Re/code對公司進行了深度報道，早期用戶開始試用產品。Pied Piper在這個贏家通吃的市場成為新領軍者。但他們還沒有開始變現，也沒有對用戶的使用數據做過多統計。
Pied Piper吸引了一家科技巨頭的注意，我們把這家公司叫做Hooli。Hooli的消費者調研團隊想要Pied Piper的數據。對於Pied Piper來說，如果有Hooli的資金支持，他們就可以麵向消費者大量投放廣告，增加用戶基數，並借由規模化的網絡效應一舉打倒競爭對手。Hooli開始接觸理查德，希望投資2億美元，占股20%，公司估值10億美元，同時雙方開展戰略合作：Hooli獲得Pied Piper數據的接入權限，Pied Piper則必須通過Hooli的廣告平台大規模投放廣告。
理查德滿心歡喜，10億美元的估值使得公司成為獨角獸俱樂部的一員。員工們開始盤算自己的期權將來值多少錢，他們就將成為百萬富翁了。現在，員工們工作更加努力，工作時間也不斷延長。BTV對Pied Piper的投資獲得了20倍的回報，他們準備進行新的融資，這次成功非常關鍵。天使投資人彼得名利雙收，成了一個神話。他的100萬美元投資已經增值到了2億美元。他變身為YC的VIP投資人以及熱門電視節目的座上賓，一些投資人找到他，希望參與他的下一筆投資。
當然了，Hooli這2億美元的投資同樣要求優先清算權，在公司出狀況時可以保護自身的利益，同時也能更好地說服他們的董事會接受10億美元的估值。
理查德、彼得和BTV都同意這筆交易，拿到2億美元投資用於廣告投放將是這個行業最大規模的推廣活動。這麼看來，10億美元也不算太多。然而，事情卻沒有繼續這麼發展下去。
不期而至的惡性循環
廣告投放開始了，但是轉化率卻很低，Pied Piper給Hooli看了廣告數據，並要求終止在Hooli上投放2億美元廣告的承諾。Hooli卻完全不肯讓步。在之前的談判中，雙方並沒有對廣告的表現做出約定，Hooli希望通過在自己平台上的廣告投放使投資Pied Piper的錢再回到自己的口袋中。廣告部的人還指望這筆錢多發年終獎呢。
Pied Piper被迫繼續整個廣告投放計劃，燒光了2億美金。好消息是：用戶量增長了10倍；而壞消息是：從用戶數量來看，這個商業模式的“市場價值”隻有2億美元。更糟糕的是，理查德嚴重低估了維護這些用戶的成本，Pied Piper采取的是“免費+付費增值服務”的模式，但是大多數用戶實際上隻願意利用其中免費的部分，維護這部分用戶的費用直線飆升。
關於低轉化率的消息不脛而走。廣告投放停止後用戶增長就停滯不前，新的投資人對公司嗤之以鼻，因為在現有的股權結構下，一旦公司出現問題，需要優先償付此前幾位投資人共計2.11億美元資本。新投資人擔心員工會成為這種架構下的犧牲品，失去工作的積極性。
公司請求原有投資人追加投資，但是投資人不想放棄他們原來享有的優先權：Pied Piper現在的實際價值比紙麵上的估值要低很多，這也就意味著投資人享有的優先清算權在公司出問題時能更好地保住本金。此外，BTV還在進行新的外部融資，他們可不想貶低自己投資Pied Piper獲得20倍回報的佳績。