企業CEO變更的價值效應及其影響因素研究
管理創新
作者：黃幸娟 嚴子淳
摘要：文章利用我國經驗數據實證檢驗發現，整體來看CEO變更能夠改善上市公司業績，而且CEO變更的價值效應將在一定滯後期逐步顯現。進一步地，研究發現CEO任期長度與企業業績負相關，而且這一關係在國有控股企業中表現的更為明顯，而且較長的CEO任期對虧損企業業績有抑製作用，而對盈利企業業績卻有促進作用，研究結論對於指導企業更替CEO行為及時機具有重要啟示。
關鍵詞：CEO變更；價值效應；CEO任期
一、 文獻綜述與研究假設
本研究認為，隨著市場在資源配置中的決定性作用日益凸顯，從整體情況來看CEO變更將會對企業業績產生積極正麵促進作用。正如Starbuck等（1978）所指出的，隻有替換了CEO，企業才可能獲得適合於成功轉型所需的知識、觀點等，並最終製定出符合企業情境需要，徹底改變企業績效的轉型戰略。Denis等（1995）通過對1985年到1988年企業麵板數據的實證研究，發現行業調整的業績數據在CEO變更後有著較為明顯的提升。Gerhart等（2000）也通過研究得出結論，認為CEO的個人才能是企業業績發展的重要影響因素之一。本文假設新任CEO能夠改變企業經營思路，更好的適應市場的發展和要求，進而推動公司業績的提升。
研究假設1：CEO變化能夠改善上市公司業績表現。
在我國目前製度環境下，CEO變更的價值效應究竟如何顯現很大程度上受CEO變更機製和方式影響，這是因為相比較於非國有控股企業，國有企業CEO變更並不完全依賴市場機製進行，而是很大程度上依靠行政任命，其CEO個人能力和經營思路並沒有經曆過市場考驗（李新春和蘇曉華，2001），因此CEO才能對於企業績效的影響可能是非常有限的（賀小剛和李新春，2005）。對於國有企業CEO變更的特殊性，李衛寧和郭月娟（2011）指出，國有企業CEO以及高管變更替換並不完全遵循市場原則，“二元經理製”的管理體製也決定了CEO變更在國有企業中的業績影響情況並不符合國外市場化企業的實證經驗。持有類似觀點，Firth等（2006）經驗研究指出，中國國有企業CEO個人才能、薪酬獎勵機製和公司業績之間並不存在明顯的線性關係。
基於上述分析，本研究認為在國有企業中，CEO變更所帶來的業績提升效應因其非市場化資源配置機製和方式而存在“天然”缺陷，故有如下研究假設：
研究假設1a：相比較於國有控股企業，非國有控股企業CEO變更對企業業績的促進作用更為明顯。
進一步地，CEO變更價值效應能否得到充分顯現還受到其變更時機的影響。Clapham等（2005）研究認為，那些具有較多歸因偏見的CEO通常導致了企業後來的不良績效；相反那些對企業績效結果（無論是積極的還是消極的）顯示出較少歸因偏見的CEO，以及在衰退期間更多地認識到環境威脅的CEO，通常都能領導企業轉型成功。進一步地，冉敏和都蘭軍（2009）從行業和盈利能力角度出發探討CEO變更對於企業業績的作用，實證研究結果表明CEO變更在衰退企業中對於企業績效有明顯改善作用。
綜上所述，本文認為當企業處於虧損階段時，其應當更替CEO以提升公司業績，扭轉虧損局麵。因為現任CEO由於受個人能力和固有思路的限製，通常不會合理的估計企業衰退或虧損的原因，而且這些原因往往也是現任CEO經營策略失敗造成的，而這最終將使虧損公司浪費扭虧為盈的重要時間和資源。相反，由於盈利企業在任CEO已經被市場證明有較強的市場適應能力，因此，盈利企業CEO的變更對於未來業績的推動作用可能並不明顯。因此本文有如下假設：
研究假設1b：相比較於盈利企業，虧損企業CEO更替對於業績的促進作用更為明顯。
與此同時，我們也應看到由於公司業績變化受到諸多因素影響，短時間內CEO能力與企業業績表現之間存在較大程度的因果關係模糊性，加之CEO個人能力往往在短時間內難以得到充分發揮（Rose &； Wolfram，2002），CEO變更對於企業業績的影響作用也不可能在短時間充分顯現。因此本研究有如下研究假設：
研究假設1c：CEO變更的價值效應將隨時間延續逐步顯現。
進一步地，CEO任期是驅動CEO變更出現的重要因素，也將間接影響其價值效應。這是因為，過長的CEO任期可能會阻礙企業的創新和發展。而且相比較於非國有企業而言，國有企業非市場化任命的CEO任職時間越長，其個人能力差距對於企業的影響應當越為明顯。虧損企業由於CEO才能不足造成虧損或者無法有效扭轉虧損局麵，因此CEO任期越長其對公司業績增長存在抑製作用。相反，盈利企業由於CEO才能卓越或者已經找到了正確的企業發展道路，其任期長度對於企業業績有著促進作用。基於上述分析，本研究有如下研究假設：