第五章向非理性投資宣戰 不理性的市場
股票市場恐怕是世界上唯一一個和其它商品市場有別的地方，有時它是世界上唯一能讓投資人買到比合理價值更昂貴東西的場所，有時也能讓投資人買得物有所值甚至物超所值。同時股市又是各種因素交織在一起的複雜場所，而股價因素是最顯性的表現，最容易被投資者相信。顯然，股市是形成投資人錯誤判斷和錯誤觀念的場所。尤其是當今流動資本十分充裕且到處亂竄的滬深股市成了世界上屈指可數的極有賺錢效應的巨型股票跳蚤市場。在這裏，由於股市供不應求的失衡（資本交易種類的嚴重匱乏）狀況，大量不斷泛濫的國際和國內過剩資本進入到這個市場中來，對股市的承接力越來越大。若就這點而言，中國現在的股市是相當“有效率”。
但是在中國股市裏，不同的投資者之間事實上並未擁有獲得對等信息的權利，所以他們常常會麵臨經濟學家所稱的“信息不對稱”的局麵。許多投資人寧願相信股市是理性的，股價是真實的，市場是有效率的，一再被推高的股價似乎也印證了中國股市上漲的合理性和有效性，人們總是在以各種堂而皇之的理由為自己實際盲目的投資行為找合理的依據。
確實，效率市場理論有其自身優點，就交易而言，股票市場，即交易場所本身倒是相當有效率的，投資人可以隨時拿起電話或上網，然後報價買進自己所選擇的股票，不論投資規模是十多億元的基金，還是幾千元、幾萬元的小額投資人，投資門檻都是一樣的，任何人都可以隨時參與到市場上來進行買賣交易。但是，必須強調的是，所謂的市場效率也僅止於此。在股票市場裏，其實更多看到的是市場的非理性，即在摻雜了各種各樣的人的情緒和其他各種因素的市場裏，股市在大多數時間裏反映的是不尋常、不理性、不公平的信息，因為股市投資是一種隨機行為，眾多投資人為了達到個人獲利目標而做出各種各樣的買賣行為決定。股票市場每一次哪怕是極其微小的變動都體現出約翰·威廉斯（John Williams）在1938年提出的“市場邊際觀點”（marginal opinion）的特征，即股市實際上是由數以千萬計善變的投資人組成，因此不能把它視作為具有集體智慧的單一個體。
我們暫時假設市場上隻有一隻股票，而且除了投資人以外沒有其他人買賣這家公司發行的股票。關於公司的真實價值如何，每個人都非常珍視自己的意見。而究竟什麼價格才是真正準確的，此時此刻肯定是誰也說服不了誰，唯有時間才能證明一切。然而由時間公布的答案隻會隨著歲月的流逝慢慢地表現出來。市場隻能表達意見，不能陳述事實。今天的意見隻能創造今天的價格，明天的意見創造明天的價格，很少有股價能通過事件的檢驗證明是完全合理的。就在這個市場裏，聰明人和傻瓜都在進行著相同類型的交易，這種博弈從理論上說是沒有任何一個人能夠操縱價格的，即使是具有壓倒性多數的投資人或投資機構的想法也無法左右市場，當然具有中國特色的“莊家”除外。
在威廉斯提出“市場邊際觀點”之前4年（即1934年），價值投資大師格雷厄姆也曾做過十分類似的暗示，他認為市場價格是由供需心理設定的：“很明顯，證券市場製定價格的過程通常是不合邏輯或錯誤的，這些過程並非無意識或機械式的，而是牽涉心理層麵，因為這些過程貫穿在投資人的心中。所以說，市場的錯誤就是一群人或一組個人的錯誤，大部分錯誤都能歸結於三個基本原因：誇大、過度簡化、疏忽。”
讓我們回顧一下過去一年多來中國股市的發展軌跡。從2006年開始，中國股市一改前幾年的頹市，在大量資金流入的支持下，股指節節攀高，上證指數僅在2006年一年內大漲超過130%，一躍成為全球漲幅最大的股市。進入2007年後，在2006年以來形成的賺錢效應鼓舞下，新年開始後仍有越來越多的老百姓加入到炒股大軍中來，據統計，現在一天的新開戶數最高達到了80萬戶。我們在上海的多家證券營業部了解到，新開戶的股民都要排著長隊辦理有關手續，每到周末，證券公司營業部舉辦的股評分析會也異常火暴。據一項最新統計，2007年年初A股市場的場內個人和機構存量資金已達7000億元左右，是2006年初的3倍多。其中，2006年12月A股市場就出現資金“衝刺進場”的現象，單向流入超過千億元。
股市自2006年以來持續上漲後，已把越來越多的人和資金吸進了投機的大軍行列裏。從2007年開始後不到半個月裏，中國人民銀行、國家外彙管理局、中國證監會相繼推出調控措施來看，管理層已開始擔憂股市等資產市場出現泡沫化。一些如謝國忠、吳敬璉、陶冬、左小蕾等國內經濟學家認為下一步央行會推出加息等更嚴厲的調控措施，以解決人民幣流動性泛濫問題，避免股票等資產出現泡沫化風險。特別是人大常委會副委員長成思危也在這一敏感時刻對中國股市發話，指出：“泡沫正在形成，投資者應關注風險。但在牛市行情中，人們的投資相對不理性，每個投資者都認為自己能贏，卻實際上許多投資者最終都是輸家。不過，這就是他們的風險，也是他們的選擇。”就在成氏發出上述言論的第二天，即2007年1月31日，滬深兩地股市暴跌，滬證綜指跌幅高達144點，兩市一日蒸發5600億資產。
市場的戲劇性變化還在演變：2月6日，大盤在上證綜指2541的點位又突然絕地反彈，一時間令萬眾喜悅。據市場傳聞，就在那一天中國證監會管理層開了緊急會議，提出不要再在“泡沫”問題上爭論了。也就在那一天，北京、上海等地基金投資者(尤其是新基民)在各家銀行外排起了長隊，將一個星期前剛忍痛割舍的開放式基金又大量購進。中國極其聰明的8000萬投資者，為了防止股指漲得太高，為了防止人們再次指責“泡沫”，便轉而炒起了市值較小的股票。一星期後，即2月12日，情況又變了，那些在“泡沫化”爭論期間深度下跌了30%的權重股——金融股及受金融股影響很大的房地產股又雄風再起，甚至像中信證券、吉林敖東等與券商直接有關的股票竟然出現連番瘋狂的漲停。那一天，滬深兩市上漲家數為1367家，下跌家數僅90家，是1367：93！真所謂“忽如一夜春風來，千樹萬樹梨花開”。