13.2控製權的維持
這一節把業界投資者看成是風險投資機構，引入創業者的概念，通過分析風險投資的特性闡述中小企業控製權維持的重要性及福利分析。
13.2.1控製權維持的重要性
（一）保證中小企業的積極性和整個社會的創業氛圍
在風險投資中，由於創業者受到財富約束，擁有不可證實且不能轉移的私人利益，創業者追求私人利益最大化，並且希望實現自己的想法和抱負；而風險投資家單純追求貨幣利益最大化，也就是投入資金的收益率。
雙方之間投資的目標並不一致。因此，為了協調雙方之間的利益衝突，有關控製權的分配就變得非常關鍵。而實際操作中控製權的分配高度基於投入資金的比例，反映到企業實際結構中也就是股權比例。而創業者雖然擁有發展潛力，但是在與投資方談判中，這種優勢往往顯得難以量化並且高度不確定。所以創業者融資的過程，要接受投資方的諸多條件限製，承受較為苛刻的合同條款，很大程度上控製權會被稀釋。
保護創業者對企業的控製權是對創業者最大的鼓勵，有利於營造良好的創業氛圍。如果在體製上缺乏對創業者的激勵，那麼對整個社會的宏觀層麵上來看，是不利於激發市場經濟的活力的。從微觀層麵上來看，缺乏創業者的保護與激勵對於創業者、特別是創業團隊來說是不公平的。創業者創立了企業和其盈利模式，而最終控製權落在資金供應方的手中，創業團隊實際上為人做了嫁衣。控製權在現代企業管理中表現得越來越重要，在一定程度上，控製權可以與企業的所有權具有同等的重要作用。
新浪網的創始人和前任CEＯ王誌東，由於在融資過程中，股權釋放過快，導致由創始人變成小股東，最後在與投資方意見不合時，又被投資方趕出了新浪網，不僅給王誌東個人造成傷害，更不利的是對整個創業圈帶來了負麵的輿論，不利於激發創業者的熱情。所以十分有必要討論一個合理的融資模式，能夠保護創業者的應有的控製權，又能夠保證投資方的合理收益。
Berglof曾提出一種風險資本簽約理論為“橋隧”模式提供了理論支撐。他認為，企業狀態好的條件下創業者應該擁有控製權，這樣做可以使得他在將來與買方在討價還價時，私人收益得到完全補償；企業狀態不好的條件下投資者應該擁有控製權，這樣做可以使得他對企業經營進行監督和指導，從而改善企業未來的經營業績。
如果中小企業通過普通的信用擔保進行債務融資，比如銀行信貸融資，銀行隻享有向企業索取到期兌付本金和利息的權利，並沒有參與中小企業的經營管理權利，因此不會造成控製權弱化的作用。擔保公司也僅在中小企業財務狀況出現問題時才實施擔保過程，平時對中小企業的監督也不會對中小企業的控製權造成任何影響。對中小企業管理層來說，中小企業的控製權實際掌握在管理層的手中，出於對企業的控製權的追求，他們也會在融資選擇中偏向於債務融資。中小企業向銀行貸款融資，雖然銀行和擔保機構對所貸資金有監管權，所起的作用有利於企業的經營，但沒有參與企業經營管理的權利，對企業也沒有實質性的監管。
（二）保證企業發展符合由創業團隊長期規劃
如果創業者控製權被過分的稀釋，那麼，其與投資者的矛盾激化必然會導致其被排斥於管理層之外。上述王誌東的例子就很生動地描述了這一點。創業者創立了企業和企業的盈利模式，並且擁有本行業的相關知識、技術和經驗，在創立企業的過程中必然投入了大量市場調查、組織和規劃工作。最重要的是基於自己對行業的認識，對企業有長遠的規劃。相對於投資者，創業者更多關注的是企業的成長和長遠發展。
而投資者基於對資金收回的強烈願望，更多關注的是投資報酬率，在企業的發展過程中起到一個孵化的作用，能夠更好地改善企業的財務狀況，尤其是現金流量的優化。但是這很有可能與企業的長遠戰略規劃並不一致。用通俗的語言來舉個例子表示：最賺錢的業務部門並不一定是最有前景的業務部門，五年內盈利的業務部門在十年後也許不再盈利。而風險投資者更多關注投資回收期內的財務狀況，創業者的控製權被稀釋有可能導致企業的發展偏離了原定的戰略軌道。
13.2.2橋隧擔保模型中的體現
（一）符合優序融資理論
優序融資理論從資本結構的MM理論發展而來。1958年莫迪利安尼和米勒發表了題為《資本成本、公司財務和投資理論》的經典論文，提出了被稱為“MM定理”的資本結構理論，他們認為在沒有稅收、不考慮交易成本以及個人和企業貸款利率相同的條件下，企業的價值與其資本結構無關。雖然這一結論依賴的前提過於苛刻，與現實相距甚遠，但它開拓了現代資本結構理論的道路和發展方向，標誌著現代資本結構理論的開端。隨後，包括莫迪利安尼和米勒自己在內的眾多學者都通過放寬假定對MM定理進行修正，分別產生了權衡理論和優序融資理論，其中優序融資理論對MM定理最大的修正就是放棄了充分信息這一假定，引入信息非對稱的思想。
最先對融資次序進行研究的是Donaldson（1961），他觀察到企業似乎並不根據特定的資本結構進行融資，他們更傾向於選擇按一種偏好順序進行融資：首先是內部融資，其次是債務，再次才是發行股權融資。Myers和Maｊluf（1984）首先對此進行了解釋，他們從信息不對稱這一前提出發，根據信號傳遞假設提出了優序融資偏好理論。根據不對稱信息理論，企業的外部投資者、債權人和企業經理對信息的掌握呈典型的不對稱分布，較少信息的一方希望通過各種手段獲取信息，而具有信息優勢的一方通過輸出對自己有利的信息進行獲利。因此，企業經理在和外部投資者和債權人的博弈中占據優勢地位。故在這種情況下，企業偏好采用內部融資或低風險債務融資，企業融資的優選順序是：內部融資、債務融資和股票融資，這就是所謂的優序融資理論。
在“橋隧”模式中，控製權的維持是符合優序融資理論的。中小企業選擇債務融資防止控製權的稀釋，特別是在其高速發展的階段希望避免股權資本的介入，其融資偏好的順序與優序融資理論不謀而合，具有重要的意義。
（二）有利於中小企業的茁壯成長
在橋隧擔保模型中融資的方式是債權融資而非股權融資，符合融資優序理論。這就保證了創業者對中小企業的日常運作、經營決策和發展戰略全權負責，有利於中小企業按照預期的發展規劃成長。同時創業者以及創業團隊的控製權得以保證，能夠達到其個人利益的保全，形成有力的激勵。
這就促使創業者和創業團隊不斷進行技術創新和改進生產管理，發展中小企業。
在中小企業生產經營出現了現金流量問題時，投資的第四方，也就是業界投資者的資金能夠在企業內部轉化為股權，這實際上是對業界投資者和創業者的控製權分配的一種平衡。過分的保護創業者的控製權必然會導致投資不足，對中小企業的發展是關鍵的製約之一。我們所追求的創業者控製權的保留並不是站在創業者的角度來思考問題，不是創業者對控製權絕對的保留，而是相對於投資者對中小企業的控製權，兩者保持一種平衡。