其實新製度本身並沒有大的問題，歸根結底我國目前的資本市場並不成熟，IPO製度的改革不能指望一蹴而就，而且打新股一直以來就被投資者理解為是一種無風險的收益，新股上市當日鮮有破發，即使在三個月之後網下部分解禁，實踐證明隻要市場不是熊市，大部分仍然能夠獲得正的收益，所以包括機構投資者在內的盲目打新從本質上是受到短期利益的驅動，是製度體係的不完整。正如這次的改革，其中有不少地方仍然需要在進一步完善的，首先新股發行速度、頻率過快的問題沒有得到解決，網下搖號配售製度實施以後，詢價機構麵臨的風險成百倍的增加，對於新股的研究不再像以前那樣無關大局，網下打新甚至可以獨自形成一種新的投資手段，但這就需要更加深入透徹的研究每一隻發行的新股，按照目前的發行速度顯然對於機構投研方麵是一大挑戰。其次，新增的配售搖號製度，的確成倍的增加了網下機構投資者的風險，但同時也成倍增加了他們中簽的收益，一個中小板新股網下部分僅僅由5-10家機構進行瓜分，就簡單以涪陵榨菜為例，發行價13.99，每個中簽號碼獲配100萬股，按照首日40.8的收盤價計算，當日浮盈高達2861萬元，誘惑之大足以使網下中簽的機構在上市之後有動力爆炒一番，而且那些絕對價格偏低的新股更容易被炒起來，這也是造就100倍市盈率“瘋狂的榨菜”主要原因之一，另一方麵由於網下配售會帶來巨大的收益，而新股中簽披露一直到上市之前存在時間差，也容易被投資者利用從而套利，尤其是當公募基金獲得配售的時候。再者，新製度擴大了詢價對象範圍，不過配合新的搖號配售機製，實際上反而將不少原先有能力參與詢價，資本實力較弱的機構投資者排除在外，比如企業年金，之前參與網下詢價的企業年金規模通常在1億元左右，隻有少數個別能超過10億，配合年金23號令法規：股票不得超過總資產的20％，如果按照1億元來算即2000萬資金可投於股市，也就是說假設最低配售數量100萬股，則肯定不能投資於發行價超過20元的新股。最後，對於發行市盈率節節攀升的創業板來說，退市機製的出台也已經是刻不容緩，其實問題不在於要控製創業板的股票發行市盈率有多高，因為不少創業板上市的公司本身都是高成長性的公司，就應該給予估值上的溢價，問題是在信息不對稱的資本市場上，普通投資者很難區分新股質地的好壞，而創業板中也的確不乏有部分高管集體辭職及突擊入股等不規範的現象，退市機製的出台不僅僅是起到給創業板投資者的警示作用，更能有利於防範市場風險，促進上市公司成長，實現優勝劣汰。
我國新股發行製度已經經曆了16年的發展曆程，新股定價機製的變遷是市場環境變化的結果，從另一方麵也反應出我國資本市場在實踐中不斷的完善和進步，比如上半年A股市場經曆的幾次新股破發，雖然當時市場環境是主因，但是投資者對申購新股的收益和風險也有了更加理性的認識，而新股發行製度改革的最終目的是要幫助投資者真正的從短期的利益驅動轉變成長期的價值投資，從而對新股發行價格形成合理的預期。2001年以來，我國股票發行審核製度由原來的“行政審批製度”轉變成了“核準製”，包括這次的改革，賦予了主承銷商更多的權利：可以自主推薦機構投資者參與網下詢價配售，根據市場情況自行設定每筆網下配售的配售量等，然而對比國外成熟資本市場的新股發行製度，比如美國推行的“注冊製”：隻要是經過保薦人輔導的，認為夠資格條件上市的，材料齊全在證監會備案即可；又比如香港市場，監管部門不提供參與詢價的機構名單，而是投資銀行自己建立內部投資者清單，主承銷商享有自主配售權，盡量將股票分配給擁有良好投資記錄的高質量機構投資者。對比上述兩者再看我們本次的新股製度變化，未來新股製度的改革趨勢也很明朗了，主承銷商在將來的IPO發行過程中所承擔的責任和賦予的權利必定會越來越大，不光僅僅是發行，更重要的是審核，不得不說在這方麵我們的投行要走的路還很長，年初有蘇州恒久的專利造假，最近又曝出金字火腿招股說明書引用虛假數據。資本市場本來就是一個信息不對稱的市場，正是因為信息不對稱才會有內幕交易，才會產生不同的定價，要管理規範好新股發行市場，不可能都靠媒體曝光，也不能隻靠證監會，我們的承銷商才更應該肩負起這個重任，隻有這樣，普通投資者的利益才能更好的得到保護。
（作者單位：複旦大學經濟學院）