中小企業短期融資新渠道ABCP：能否回到正軌？
金融實踐
作者：楊小蒙
一、引言
美國華爾街曾經流行一句名言：“如果有一個穩定的現金流，就將它證券化。”資產證券化是當年金融領域最重要的創新之一，從其出現以來，在世界範圍內迅猛發展，並取得了巨大的成功。20世紀90年代，我國引入了資產證券化，並將它視為解決商業銀行風險、資本充足率以及不良資產等問題的有效手段。但是，隨著2008年美國次貸危機爆發及歐州債務危機惡化，資產證券化已經成為“金融風險”的代名詞。
從金融創新角度看，資產證券化是債券市場深度發展的必要過程，資產支持商業票據是國際金融市場非常重要的一種短期融資工具。雖然，美國次貸危機與資產證券化直接相關，但是應該理性地分析導致次貸危機的原因，不應該因噎廢食。在美國，後危機時期重啟了資產證券化之路。根據美國債券市場協會統計，2011年，美國資產證券化產品的發行規模已達到1.7萬億美元，僅次於美國國債的發行量。其中，資產支持商業票據產品在金融市場上發揮著巨大的作用。在我國，因美國次貸危機的影響導致實體經濟持續低迷，隨著金融改革逐步推進，暫停了四年之久的資產證券化於2012年重新啟動。2012年8月，旨在將非金融企業資產證券化的資產支持商業票據（ABCP）也塵埃落定。2012年9月7日，國家開發銀行以簿記建檔、集中配售的方式向全國銀行間債券市場發行了規模為101.6644億元的“2012年第一期開元信貸資產支持證券”。美國次貸危機後的首單資產證券化產品正式發行具有重要的意義，意味著我國資產證券化重啟後，其力度和進度都在加大。如果試點順利，未來的資產證券化額度突破1000億元將隻是個時間問題。
眾所周知，從我國改革開放以來，中小企業的規模龐大，發展十分迅速，在整個經濟運行體係中起著非常重要的作用，為我國經濟金融發展作出了不可磨滅的貢獻。2011年，我國 GDP的65%、稅收的40%和就業的75%均是由中小企業創造或是提供的。但是，中小企業隻得到了貸款授信總額的40%。中小企業融資渠道少、融資難度大與其在我國的經濟發展中作出的貢獻及其發揮的作用極不相稱，存在著巨大的矛盾。如何解決中小企業融資難和拓寬中小企業的融資渠道，已成為亟需解決的現實問題。在資產證券化重啟和中小企業融資難的雙重背景下，資產支持商業票據（ABCP）對解決我國中小企業融資難的問題具有重大的現實意義。
二、ABCP的運行機製與國外市場發展
（一）ABCP及其運行機製
資產支持商業票據（asset- backed commercial papers.ABCP）是一種具有資產證券化性質的商業票據，它一般由多個金融機構、大型企業或中小企業把能夠產生穩定現金流的資產出售給特殊目的的機構，再由這些機構將資產產生的現金流作為基礎發行商業票據，出售給投資者以取得所需資金的短期融資工具。換言之，ABCP就是指原始債權人把應收賬款等資產作為抵押出售給特殊目的機構，再由特殊目的機構以這些資產作為支持發行票據，在票據市場上公開出售所發行的票據。一般而言，ABCP的發行期限不超過1年，在美國，一般不超過270天。因此，它可以適用於中小企業這類發行主體的短期融資需要。ABCP證券化的過程中還需要信用增級機構、評級機構、票據承銷商，以及律師事務所和會計師事務所的參與。此外，資金賬戶的托管、票據的出售、日常事務的管理、基礎資產的回流等都需要發行人和服務機構的參與配合。評級機構的初始評級和跟蹤控製、律師事務所的法律意見書以及會計師事務所的審計報告等都是ABCP證券化中不可缺少的組成部分。
ABCP作為一種短期融資工具，其具有資產證券化和商業票據的雙重特點：①要求信用級別高，違約率低；②發行期限短，流動性強；③支持資產豐富，選擇權多；④風險控製全麵，安全性高等等優點。與此同時，ABSP又有自身的特色：企業資產進入證券化後，其應收賬款是不斷發生的，則企業能以循環的方式進行融資。與企業債不同，ABCP因需要相應的資產作為抵押，融資風險相對企業債來說更低。因此，市場對信用等級較低的中小企業給予信任，ABCP可以作為解決中小企業短期融資難的一種渠道。
（二）國外ABCP發展
20 世紀70年代，隨著貨幣市場基金的出現，商業票據的融資成本相比於銀行貸款具有明顯的優勢，美國的商業票據市場得到了快速的發展。自1981年美國美林集團發行了一期中期的票據以填充長期貸款和商業票據之間的空隙之後，美國福特公司作為首家非金融機構也發行了中期票據，資產支持商業票據從此誕生。與此同時，證券市場的迅速發展也推動了直接融資市場的崛起，眾多公司期望通過證券市場發行債務形式的工具籌集資金。1990年，美國證券交易委員會修改了控製貨幣基金投資的條款，貨幣市場共同基金的評級在A2/P2及其以下公司商業票據的數量被嚴格限製。隨著資產證券化的技術不斷創新和美國證券交易委員會對基金投資條款的修訂，美國ABCP市場步入了一個迅猛發展的時期。ABCP這一融資工具使得眾多中小企業能夠進入票據市場，其重要性和市場地位也逐年上升。從2001到2007年，ABCP發行總額及其所占的比重都有較大幅度的增長。2001年，美國ABCP市場的發行量為6897億美元，其餘額占商業票據總額的47%；到2005年，ABCP市場的發行量達到了8692億美元，其餘額占商業票據總額提升至53%；至2007年，ABCP市場的規模達到曆史最高峰，超過了1.2萬億美元。但是，經曆了次貸危機之後，截至2012年12月，商業票據的市場中ABCP的發行規模隻有2994億美元。