現金持有的價值效應分析
（一）現金持有與企業業績
在完備市場環境下，外部資金可以完美替代內部資金從而使得投資無需依賴於內部資金（Modigliani&Miller，1958）。但現實中的非完備市場會提高外部融資成本，使擁有良好投資機會的公司不能達到最優投資水平（Myers&Majluf，1984）此時，自身持有的現金則可以用最低的成本彌補不足，所以高融資約束企業的現金持有對於企業業績貢獻會更大，價值也越高。
國外相關研究非常的豐富，Mikkelson&Partch（2003）是有開創新意義的一篇。以1986-1991年現金持有額達總資產25%及以上的美國上市公司為樣本，發現連續高現金持有並未影響到後續五年的業績且有利於進行價值最大化的行為。Harford（1999）支持自由現金流假設，認為高額現金持有公司發起的收購行為是價值降低的行為，體現在宣布日股票價格的負向反應，隨後經營業績也會降低。Faulkender&Wang（2006）用股利支付率、企業規模、債權等級等劃分融資約束水平，發現高融資約束企業的現金持有邊際價值顯著更高，且這種邊際價值隨著現金持有數量的增加而遞減。Pinkowitz&Williamson（2007）、Dittmar&Mahrt-Smith（2007）利用股利支付率和債權等級表示融資約束水平進行檢驗也發現融資約束企業現金持有的市場價值更高。Denis&Sibilkov（2007）則從企業投資的視角，發現高融資約束企業更高的現金價值主要來自於其利用現金進行投資時的高效率。Schwetzler&Reimund（2003）和Luo&Hachiya（2005）對德國和日本市場進行研究，發現持有過多現金的德國企業的後續業績較差，而日本上市公司的現金持有價值與管理層持股和銀企關係有顯著的關係。另一類文獻關注於現金持有增加是否伴隨著更多造成價值損失的並購的發生。Blanchard et al.（1994）研究了11家因勝訴而意外獲得大量現金賠償的公司，發現這些現金多被用於無效率並購。Harford（1999）利用大樣本數據，發現有現金充裕的企業更熱衷於並購行為且後續業績下滑。一些文獻則從公司治理的視角出發，如Harford（2008）認為公司治理的低水平會加劇利用現金進行低效率並購的可能。Dittmar&Mahrt-Smith（2007）也支持公司治理對於現金使用效率的影響，治理不佳的企業會將超額現金用於損害企業價值的並購，而在公司治理良好的企業中這種現象則沒有明顯存在的證據。
國內的相關研究也取得了一些進展。陳雪峰、翁君奕（2002）研究了1999年進行配股的公司，發現高額現金持有的公司業績較差，存在經理人濫用配股募集資金的行為。薑寶強、畢曉芳（2006）發現超額現金持有與企業業績的關係由於代理問題的程度而不同：高代理成本企業的超額現金持有與企業價值負相關，代理成本低的企業超額現金持有與企業價值則正相關，而這兩種情況隻有在現金持有充足時成立。
（二）現金持有的價值效應
當資本市場是完美狀態時，持有現金可以視為淨現值為0的投資行為。但在不完美市場狀態下，現金的市場價值是高於還是低於賬麵價值，關鍵還看其是否被用於價值增值行為。Myers&Majluf（1984）認為持有現金有助於抓住因融資困難而放棄的投資機會，所以單位現金的市值是高於賬麵價值。相反，Jensen（1976）自由現金流假說則認為，所有淨現值為正的項目被執行後的剩餘現金可能會被浪費。所以，超過滿足所有正淨現值項目投資後的現金持有的每單位市場價值低於其賬麵價值。據此可以看出，公司現金持有的價值不僅受股東利益最大化動機的影響，也受到管理者自利動機的影響，是正向的效應還是負向的效應最終取決於兩者的共同作用。現金持有的價值可從現金持有如何作用於公司業績來觀察，也可以通過估算單位現金持有的股東價值是否高於其賬麵值來判斷。已有研究采用定性或者定量的方法從不同視角出發，一部分支持現金持有正向價值效應，而另一部分則支持現金持有的負向價值效應。
現金持有的正向價值效應觀。基於現金持有成本和收益，許多研究從投資者如何預期和評估現金持有價值來分析。Myers&Majluf（1984）認為持有的現金允許企業執行所有NPV為正的投資項目，不會因外部高額融資成本而失去投資機會。Pinkowitz&Williason（2003）的檢驗也支持Mayers&Majluf（1984），發現一美元的邊際現金持有的估價超過一美元，而且現金持有價值主要受增長性、投資機會及股東與債權人的利益衝突等因素決定。柳丹（2013）將2010年的超額現金持有與2011年和2012年的總資產及淨資產收益率進行回歸，認為超額現金持有對業績有明顯的正麵作用。袁衛秋（2014）發現高融資約束的我國上市公司中的現金持有價值顯著高於低融資約束企業，即現金持有價值在融資約束類企業中更高。
現金持有的負向價值效應觀。Jensen（1976）指出，股東會要求管理者將現金分給各位股東，因擔心高額現金持有會被浪費。之後，Faulkender&Wang（2006）指出Pinkowitz&Williamson（2003）結論的不合理性，認為以公司市價為因變量而用賬麵價值進行平減而進行的估計會有偏，而且忽視了公司間折現率存在的橫截麵差異也可能會導致結果偏誤。由此Faulkender&Wang（2003，2005）借鑒之前的研究，提出一種準長期事件研究法。他們首先計算企業的超額市場回報率並用其替代市場價值與賬麵價值之比作為因變量，進而加入現金持有的交叉項分析邊際現金持有價值。利用以上方法，Faulkender&Wang（2003，2005）的三個假說得到支持：首先，高現金持有公司的現金持有邊際價值相對較低；其次，高杠杆公司的邊際現金持有價值相對較低；第三，高融資約束企業的邊際現金持有價值更大且其信用價差較高時的邊際現金持有價值更高。Dittmar Mahrt-Smith（2005）也借鑒Faulkender&Wang（2003，2005）的方法考察了公司治理的影響，發現治理水平較低的公司一美元邊際現金持有的市值僅為0.42-0.88美元之間，而治理水平較好的公司現金持有價值幾乎是這個數值的兩倍。顧乃康、孫進軍（2008）發現我國上市公司所持現金的市場折價在0.5～0.6元之間，而非國有控股、前期持有現金少、融資約束高、高成長機會以及低財務杠杆的公司增加現金持有會帶來股東財富增加。曹書軍（2010）的實證研究發現持有超額的現金更容易引發過度投資，現金邊際持有價值也會下降。張亮亮與黃國良（2014）發現國有上市公司中政府背景高管所在的公司會有更多的超額現金持有，且超額現金持有的價值相對更低。