股票價格與彙率之間的動態關係檢驗
證券市場
作者：劉陽 楊鎧維
【摘要】本文主要基於2005年8月—2010年6月之間中國股市和中美彙率數據，對我國股票價格與彙率之間的動態關係進行了實證研究。文章以利差作為外生變量，結果表明股價同彙率有正相關關係，從而驗證了流量導向理論。與前人文獻研究結論一樣，股價同彙率兩者之間的關係非常微弱。
【關鍵詞】股票價格 彙率 格蘭傑因果檢驗
股票市場作為國家宏觀經濟的晴雨表，在當下中國扮演著重要的作用。同時，人民幣彙率改革之後，彙率作為一個非常重要的政策調控工具，對金融係統的穩定安全亦發揮著舉足輕重的作用。彙率的變動通過影響到微觀企業的經營績效，進而影響著一國宏觀經濟運行狀況。
一、理論支撐
（一）流量導向模型被稱為傳統理論。該理論認為由於彙率波動影響著微觀企業的國際競爭力，從而對公司的盈利和股票價格產生影響。本幣貶值將會導致出口商品價格下降，外國貿易需求增加，從而出口型企業銷售增加，從中獲益，股價上升。同時，彙率波動會對企業的未來現金流產生影響。
（二）股票導向模型。該理論認為彙率受資本供需的影響。國內股市的繁榮會吸引大量外資進入，從而增加對本幣的需求，本幣升值。而股市蕭條則會降低本幣的吸引力，引起資本外流，從而導致本幣貶值。
二、文獻研究
雖然理論表明股價同彙率存在因果關係，實證研究結果卻並不盡然。Aggarwal研究發現美國股市同彙率存在正相關關係。但Soenen和Hennigar在1988年的研究卻得出截然相反的結果，股市同彙率存在負相關關係。Pan通過對香港、日本、韓國、新加坡等7個亞洲國家或地區的股市和彙率進行研究，發現在1997年亞洲危機前，香港、日本、馬來西亞和泰國存在著彙率對股市的單向關係。
國內學者張碧瓊、李越以及邢毓靜等人均發現人民幣彙率和股市存在負相關的長期關係，而陳雁雲、何維達運用GARCH和EGARCH，選取中國2001～2005年的每日數據進行檢驗，得到人民幣兌美元彙率與股價正相關的結論。
本文通過選取中國彙改之後的月度數據，運用Johansen最大似然檢驗，Grange因果檢驗和VAR，對中國彙率和股市進行研究。第三部分描述數據及建模方法；第四部分是對實證結果的分析和因果檢測；第五部分給出最終實證結論和分析。
三、數據和方法
本文選取2005年8月到2010年6月的上證綜指收盤月度數據（本文表示為SP）和人民幣兌美元彙率（本文表示為EP）作為數據樣本，同時引入利差概念：
SPREAD=R007-USDLIBOR
R007是銀行間7天回購利率，作為中國基礎利率。USDLIBOR是用美元表示的1月倫敦銀行間同業拆借利率，作為美國基礎利率。