除董事會以及股權結構等內部組織機構的合理安排可以在一定程度上控製所有權與控製權相分離所產生的代理問題外，眾多文獻還發現市場機製（例如，產品市場、經理人才市場以及控製權市場等）以及法律體係同樣對監督經理（或控股股東）、保護外部投資者的權益具有重要作用。從理論上來講，如果各種公司治理機製（包括內部機製和外部機製）都可以用來監督內部經營者以保護外部投資者的利益，那麼不同的機製在同一公司內部的作用應該相互影響（AGRAWAL和KNOEBER，1996）。WILLIAMSON（1983）的“替代假說”（SUBSTITUTE HYPOTHESIS）指出，在一個控製權市場特別不發達的環境中，董事會在公司治理中將發揮更大的作用。“替代假說”預期，在接管市場不發達時，由於內部控製機製需要發揮更大的作用，董事會將被外部董事所主導，但當接管市場活躍時，內部董事將主導董事會以實現決策專業化。其他一些文獻也持有類似的觀點。例如，FAMA（1980）以及JENSEN（1986）認為，接管機製在公司治理中隻是作為監督經理人員的最後一道防線。POUND（1992）、GILSON和VETSUYPENS（1993）以及JENSEN（1993）也指出，內部治理機製對經理人員的監督作用並不依賴於外部機製，即使不存在活躍的外部控製機製（如控製權市場），各種內部控製機製仍然會對經理人員的“懈怠”行為實施有效地監督。HIRSHLEIFER和THAKOR（1994）甚至建立了一個模型用來證明接管市場與董事會的相互替代作用。但也有文獻持相反的觀點。例如，BATHALA和RAO（1995）認為，即使存在活躍的控製權市場，但基於高昂的接管成本，外部投資者也可能更傾向於通過外部董事實現對經理的監督。基於替代假設的上述爭論，許多文獻對此進行了實證檢驗。除少數文獻外，大部分的文獻提供了支持替代假設的證據。這些證據主要來自對接管市場與董事會的關係、接管市場與積極股東行動的關係以及多種機製相互作用等三方麵的研究。
一、接管市場與董事會
一些直接對被接管公司的研究提供了董事會與接管市場相互替代的證據。例如，KINI、KRACAW和 MIAN（1995）發現，內部董事占控製地位的公司被接管後經理人員的變更與接管前的企業績效具有顯著的負相關關係，但在外部董事占控製地位的公司中這種關係卻不顯著，從而說明董事會的監督作用由於眾多內部董事的存在而有所弱化時，控製權市場提供了更為有效的監督機製。SHIVDASANI（1993）雖然沒有發現接管活動的發生與董事會中外部董事的比例存在顯著關係，但他們的結果表明，當外部董事持有更多股份或同時在其他公司擔任更多的董事職位時，公司被接管的概率顯著低於其他公司，從而說明更獨立的董事可以替代外部市場對經理人員實施監督。AGRAWAL和 WALKLING（1994）以及DENIS和SERRANO（1996）的結果則直接證明了HIRSHLEIFER和THAKOR（1994）關於董事會與接管市場相互作用的預期，他們發現拒絕（或擊退）外部被接管企圖後公司經理的更換概率顯著大於未受到接管威脅的公司。DENIS和DENIS（1995）也發現他們的經理人員變更樣本在經理更換前後一年或兩年內曾發生程度不同的控製權交易。
支持替代假設的另外一些證據來自對美國金融行業的研究。在美國，不同的州對商業銀行的接管規定存在很大差異。例如，有的州禁止對商業銀行的接管，而有的州則沒有相應的規定。因此，不同州的商業銀行在董事會構成上的差異提供了檢驗替代假說的可能。BRICKLEY和JAMES（1987）對此的研究雖然沒有發現外部董事與接管機製相互替代的證據（他們的結果表明在對接管活動沒有限製的州，董事會中外部董事的比例反而高於其他州），但卻證明，在缺少外部監督的情況下，大股東與外部董事可以相互替代（他們發現在對接管活動沒有限製的州，外部董事比例較低的銀行往往存在很高的股權集中度）。MAYERS等（1997）關於保險業的研究則證明了外部董事與接管機製的相互替代作用。他們發現，保險基金公司中外部董事的比例顯著高於證券公司，由於法律規定基金公司的股權不能隨意轉讓，在一定程度上限製了外部市場的監督作用，因此外部董事比例的提高可以看作是對接管市場的替代。
二、接管市場與積極股東行動
自從20世紀80年代末，美國上市公司的積極股東行動（SHAREHOLDER ACTIVISM）對公司治理的影響受到了各方的充分關注。POUND（1992）以及BLACK（1992）等認為，積極股東行動是對相關法規對接管限製的一種自發反應。但無論原因為何，積極股東行動的興起同時伴隨外部接管活動（特別是敵意接管活動）的減少卻是一個不爭的事實。有許多文獻企圖證明積極股東行動是否可以替代接管市場對經理人員的監督。