2.套利資本大肆湧入我國境內並辦理結彙的危害。
一是影響貨幣政策的有效性，使央行公開市場操作主動性下降。大量外彙資金結彙，在目前強製結售彙體製下，造成央行在銀行間外彙市場被動投放基礎貨幣的規模越來越大。為保證穩定的貨幣供給和物價穩定，央行不得不通過主動性較強的人民幣公開市場業務操作如發行央行票據、提高存款準備金率等手段去“對衝”被動性較強的外幣公開市場操作的影響，使得人民幣公開市場操作主動性大打折扣。外彙占款部分也對衝了金融調控效用。2003年下半年以來，為防止經濟過熱，貨幣政策開始適度從緊，盡管信貸出現緊縮，但由於外彙儲備的強勁增長通過外彙占款渠道使社會資金投放仍保持了相當的規模，與銀根從緊初衷相背。二是擾亂了金融市場秩序。大量套利資本流入遊離於監管之外，對銀行等金融機構正常的經營活動造成了較大的衝擊，外彙地下錢莊完全處於灰色地帶，容易引發連鎖的大規模的信用體係崩潰，影響社會穩定。三是可較輕易突破宏觀調控防線。針對部分行業和地區投資過快增長問題，中央采取了控製土地和信貸供給、調整存款準備金率、進行固定資產投資項目清理等政策措施，固定資產投資增速明顯回落。但是個別行業、企業擴張願望依然很強，在國內融資渠道不暢的情況下，轉向境外市場融資。如某些宏觀調控重點限製企業以外資並購方式將資產轉移到離岸金融中心，通過在離岸金融中心設立的殼公司境外上市的方式，將募集資金或以投資方式流入內地，或以外債形式借入境內，這種資金的注入方式，客觀上形成了資金的體外循環，削弱了宏觀金融調控的效力。當宏觀環境變化，套利資本若無利可圖或完成套取利益後的抽逃，將會對宏觀經濟運行帶來較大的衝擊。
3.外彙流入與利差相關性。
一是本外幣利差。研究1999~2004年人民幣基準利率差（以一年期美國聯邦基金基準利率與人民銀行對金融機構一年期再貸款利率為樣本）與福建省居民因私涉外收入月度統計數據序列的相關性，計算得出的本外幣利差與因私涉外收入流量的相關係數為0.79.從相關分析結果分析，較長時間序列內，本外幣利差與因私涉外收入流量具有較強的相關性，但二者在較短時間序列內的相關性並不顯著，如2003年相關係數僅為0.5476；在本外幣利差波動較大的1999年相關係數甚至為負；2004年美聯儲多次加息後，本外幣利差逐步變化，而因私涉外收支仍保持增長。
二是國內本外幣存款利差。研究1999~2004年6月境內美元、人民幣存款利率差（以一年期定期儲蓄存款利率為樣本）與福建省國內居民個人結彙金額月序列的相關性，計算得出的本外幣利差與居民因私涉外收入流量的相關係數為0.80.與本外幣基準利差及因私涉外收入流量的相關性類似，在66個月的較長時間序列內，本外幣存款利差與國內居民結彙金額具有較強的相關性，但兩者在較短時間序列內的相關性並不顯著。
4.民間黑市彙價對外彙收支的敏感性。
人民幣彙率預期直接影響居民在人民幣和外彙資產之間的選擇，對資金流動具有較大的影響。在我國仍實行外彙管理的條件下，由於人民幣彙率形成的市場機製尚不完善，完全由市場決定的外彙黑市價格在一定程度上比銀行公布彙價更能反映外彙供求狀況和社會公眾對人民幣彙率走勢的預期，本外幣利差、彙率預期等外部環境對外彙收支的影響可以敏感的通過民間黑市價格走勢來反映，外彙黑市價格與銀行公布彙價的差異可以成為引導外彙資金流向的敏感指標。據統計，福建省國內居民結彙的飆升始自2001年8月，而2001年9月正是福建省美元黑市價格持續低於銀行現彙買入價的階段起點。這說明外彙黑市價格變化對國內居民個人結彙意願有著重大影響，這種影響並不一定直接體現在統計意義上的高度相關性（近三年福建省外彙黑市與官方牌價差價和國內居民個人結彙金額的相關係數僅為0.6732），而更大程度上表現為結彙意願對黑市價格與銀行牌價價差變化臨界點的高度敏感，其效果體現為從量變到質變的轉化。
5.人民幣小幅升值對福建省外彙收支的影響。
2005年7月21日人民幣彙率改革以來，福建省外彙收支總體上繼續保持增長，外彙收支保持淨結彙，2005年三季度結彙同比增長31.3%，創曆史新高，售彙同比增長17.9%，淨結彙同比增長58.6%。根據調查，表明人民幣彙率升值2%對福建省進出口造成一定程度的負麵影響。有企業反映目前油價帶動的能源和原材料價格上漲對出口效益的影響遠遠大於升值因素，如以海運運價為例，目前福建到西非的運價已從2004年同期的3000美元/標箱上漲到6000美元/標箱，運價上漲1倍對企業出口成本影響在10%以上。
四、福建省彙率監測數據實證分析
（一）福建省換彙成本抽樣調查分析
任何國家彙率政策的目標一般都取決於該國的國內經濟結構特征，其中關鍵的一項是國際收支狀況。而進出口貿易向來在國際收支中占有重要的比重，為了發揮人民幣彙率對我國進出口貿易的調節作用，過去在外彙短缺時期基本以出口換彙成本作為彙率水平的參考基礎，並根據出口換彙成本的變動情況，適時調整人民幣彙率水平。隨著改革開放進一步深入，影響我國國際收支的因素已不再局限於進出口貿易一項，資本項目和非貿易項下的外彙收支也成為製約國際收支狀況的重要因素之一。這也是造成出口換彙成本不能全麵地反映人民幣的真實購買力的主要原因。出口換彙成本考慮的是出口商品的本幣與外幣（主要是美元）的價格對比關係，並未考慮到進口商品和非貿易商品的本外幣價格，因此無法全麵反映人民幣的真實購買力。但不可否認的是出口換彙成本的調整方法對我國對外經濟尤其是進出口貿易的發展仍起到一定的積極作用。因此，目前的出口換彙成本作為一個分析人民幣彙率水平與我國外貿進出口以及國民經濟發展的互動關係的工具，仍然有其存在的必要。
出口換彙成本和進口換彙成本都是改進了的購買力平價，我國國內外價格體係存在差異，出口換彙成本與進口換彙成本並不相等，而長期以來鼓勵出口又是我國彙率政策的主要目標之一，因此我國長期以來一直采用出口換彙成本作為依據來指導人民幣彙率的決定。對於出口商品而言，出口換彙成本高於公布牌價的商品企業通常都不會出口，因此，出口換彙成本一直低於公布牌價，特別是在2002年中期，整體出口形勢較好，出口換彙成本與公布牌價出現較大的偏離。
1999年到2005年第二季度，我國公布的外彙牌價一直保持在8.27元人民幣/美元左右，在圖上表現為一條直線，而出口換彙成本則是一條高低起伏，整體呈多個W型的曲線，最高點是2001年第二季度8.1564元人民幣/美元，最低點在2002年第三季度7.8139元人民幣/美元，二者相差0.3425元人民幣/美元。2005年7月人民幣升值2%，換彙成本價格小幅上升。根據分析兩條曲線的走勢，人民幣彙率與出口換彙成本相關性似乎並不高，但並不意味著二者毫不相關。影響出口換彙成本因素主要包括：一是價格因素。我國企業出口換彙成本上升的直接原因是出口產品總成本的增長幅度高於出口額的增長幅度，其次出口產品價格下降也是導致我國企業出口換彙成本上升的主要原因。二是國際市場環境。包括世界經濟發展經濟周期、貿易壁壘、反傾銷和彙率水平。三是政策因素。如出口退稅政策、利率政策、出口配額政策。四是企業的行業屬性和行業結構。五是突發事件，如金融危機、石油價格上漲等。
（二）福建省外彙黑市抽樣調查分析
外彙黑市的存在是外彙管製下出現的必然現象，反映了1999年以來美元黑市彙率對官方彙率升水（或貼水）幅度的走勢變化。在2001年三季度以前，美元黑市彙率大多維持下行的升水態勢，一些美元持有者可以高於官方彙率的彙價在黑市市場上換回更多的人民幣，另有一些不能以官方彙率獲得或獲得不足夠的外彙需求者必須以高於官方彙率的價格從外彙黑市購買外彙。但此後由於中國經濟的發展和美元彙率的走低，美元黑市彙率大多維持在1%以內的小幅貼水區間，市場一直存在對人民幣升值的預期，一些美元持有者隻能以低於官方彙率的彙價在黑市市場上出售外彙。
外彙黑市是有別於銀行間外彙市場的一個非法和場外民間交易市場，其價格波動以民間外彙供求關係為基礎。根據統計監測分析，福建省外彙黑市價格從2001年三季度開始一直低於公布牌價，通過銀行結售彙渠道及銀行間外彙市場買賣，形成了外彙持續供大於求的局麵，奠定了人民幣彙率穩定的基礎。2005年7月彙率改革前國際社會對人民幣升值的預期，增強了居民結彙的積極性，根據調查，在結彙大量增加的過程中，一部分原來通過地下錢莊的資金有一部分利用外彙指定銀行的結算渠道進入境內，加大了外彙的供過於求，因此，外彙黑市作為官方市場法律縫隙的滋生物將在很長的一段時間內存在。
福建省美元黑市價格的變化趨勢是一條不規則整體下降的曲線，1999年第一季度價格為最高點，美元的黑市價格達到9.02元人民幣/美元，與同期國家公布的外彙牌價相差0.7430元人民幣/美元；最低點在2001年第三季度，當時的美元黑市價為8.2元人民幣/美元。從總體趨勢看，美元的外彙黑市價格呈現由高到低的變化趨勢，從2001年三季度開始，外彙黑市價開始低於國家公布的牌價，而從2002年一直到2005年一季度，美元的黑市價格基本接近於國家牌價。
外彙黑市交易特點主要有以下幾個方麵：一是外彙黑市價格與國際、國內政治經濟因素變化密切相關。二是外彙黑市交易量大幅萎縮。近年來人民幣彙率始終保持穩定，2004年之前美元存款利率下調，致使外彙的保值功能大大削弱，外彙黑市價格始終在銀行彙買價下波動，使得居民個人所持外彙大都選擇在銀行辦理結彙。三是隨著資金支付結算技術和通訊技術的發展，非法買賣外彙手段越來越隱蔽。從現鈔當麵交易向利用先進通訊手段和通過銀行劃撥資金轉變，從小額買賣到大額交易，從街頭零星買賣向集團、跨國交易發展。四是外彙黑市流通幣種單一。與私人涉外收入相對應，外彙黑市交易流通以日元、美元、港幣為主要貨幣，但近年隨著正常留學、旅遊和非正常的偷私渡國家轉移，英鎊、新加坡幣、歐元貨幣的黑市交易呈上升趨勢。
五、進一步完善人民幣彙率生成機製的政策建議
（一）加強央行在公開市場調控手段
一是發行中央銀行票據。人民銀行可在人民幣債券市場進行和在外彙市場通過選擇發行有一定財務成本的央行票據進行對衝操作控製外彙占款的剛性增長。二是提高存款準備金比率。關鍵時刻人民銀行可以動用存款準備金工具，適當提高存款準備金率。同時實行差別準備金製度，適當提高對非居民人民幣存款的準備金要求，從而降低銀行支付給非居民人民幣存款的利率。三是考慮將財政部在央行的現有債務證券化、外彙儲備資產證券化、中央銀行對商業銀行的債權證券化等“證券化步驟”。四是加強對境外資本特別是短期資本流速的控製。
（二）運用稅率政策實現人民幣名義彙率穩定而實際彙率升值
考慮擇機搭配運用各種財政措施：一是調低綜合出口退稅率。加大中央財政的支持力度，建立中央和地方共擔的新機製，調整出口產品結構，累欠退稅由中央財政負擔。二是提高短期資本利得稅率。必要時可采取跨境資本交易稅和無息存款準備金要求，以加強對跨境資本流動的管理。建議適時合理征收國際金融交易稅，提高交易成本可降低全球資本的流動性和各國貨幣彙率的波動性。對高息借貸的短期資本流動要課以高額利息累進稅製，防止企業以高息借貸轉移利潤。
（三）積極推進貿易便利化，改善進出口貿易結構
一是保持貿易的總量及結構性均衡發展。積極調控收支項目解決主要貿易夥伴的貿易順差問題，避免引發反傾銷訴訟和非關稅壁壘。簡化經常項目外彙審批手續，放寬購彙限製等。放寬對旅遊等服務貿易項下的外彙彙兌限製。運用電子手段和網絡技術，提高外彙管理的服務和監管效率，在防範涉外金融風險的同時減少企業的經營成本。二是加速推進貿易和投資便利化，適度擴大進口，在國外購買一些基礎性和壟斷性資源，進口一些中國不能生產的高精尖設備，通過政府采購增加進口，同時體現國家的產業導向。三是進一步規範和完善服務貿易外彙管理。實施新的跨國公司非貿易項下售付彙改革政策。繼續研究承包工程、廣告費、電子商務等的外彙管理政策和規定。對於信譽較好的企業逐步實行總量或事後核查。簡化加工貿易收付彙和核銷手續，研究取消深加工結轉中以人民幣結算的核銷手續。疏通雙邊銀行結算渠道，促進雙邊本幣結算。適時推出跨國公司集中收付彙以及特殊貿易方式的外彙收付彙管理等相關政策措施。四是支持中國企業“走出去”。進一步擴大境外投資改革試點範圍，對“走出去”企業的後續用彙需求及境外融資提供便利，允許大型中資企業集團通過委托貸款或擔保等方式解決境外投資資金不足問題。五是將一部分外彙用於經濟和社會發展的戰略性任務，解決體製轉軌中的曆史痼疾、社保的巨大缺口和海內外重大基礎設施、自然資源、科研、人才等領域的戰略性投資，以降低國內儲蓄率。
（四）調控和監測資本流動渠道，並調整資本流入結構
一是鼓勵“走出去”發展策略，特別是民營企業和個人到境外投資辦廠，重點鼓勵投資境外石油、金屬礦石等壟斷性資源和基礎性行業。外彙管理在購彙彙出上放寬限製，目前已經取消了境外投資彙回利潤保證金製度。二是改善投資環境，吸引跨國公司特別是全球500強公司到境內投資。鼓勵外資參與並購重組。三是鼓勵和保護個人持有境內外外彙資產，放寬個人外彙投資渠道，例如增加個人外彙交易工具和範圍。鼓勵合法資金通過QDII購買外國證券。鼓勵符合條件的企業發行境內外幣建設債券。運用金融創新工具，推動外債借新還舊，減少境外借款餘額，運用低成本資金提前償還境外資金。四是運用政策撬動B股市場，增強居民持有外彙資產的意願。對持有外彙的居民來說，巨大的增值預期可以抵消人民幣升值的風險，境內的外資公司可以通過B股市場籌集外彙資金，而不再需要從境外彙進美元資本。五是放慢大型資源類企業海外上市節奏，積極發展本土資本市場的戰略安排。作為近期的策略安排，應該積極鼓勵中小企業、民營企業、風險投資企業爭取海外上市。六是逐步推動境內機構開展境外證券投資，適當時機推出QDII。但是QFII與QDII投資額度要平衡，才能達到資本流出入的平衡。在時機成熟時，謹慎地批準社保基金、企業和個人逐步通過QDII方式購買國外證券，平衡外彙的流入流出。七是按資本項目管理原則，對外資進入房地產的交易和彙兌環節進行規範，嚴格管理非居民投資房地產。八是嚴厲打擊非法外彙交易，疏堵跨境投機資本流動通道，取締地下錢莊，重罰非法外彙交易。
（五）分級儲蓄，合理匹配，減輕超額儲備對人民幣彙率的壓力
根據目前國家外彙儲備狀況，為了減少人民幣升值壓力，但是又要保持名義彙率不變，分散國家外彙儲備的風險，可以采取分級儲蓄，藏彙於民的疏導辦法：一是國家外彙儲備注資國有銀行和中資商業銀行補充外彙營運資金和資本金，逐步改製上市。在國有大銀行上市籌資中，盡快發展境內私人股權基金作為第三方，與境外投資者競爭入股，包括籌集外彙資金入股。二是購彙衝抵中資銀行外彙呆賬，為銀行股份製改革減輕曆史包袱，提高外彙資本充足率。三是研究推出保險公司外彙資金買賣、外彙資金境外運用政策。拓寬資金流出的渠道，有助於促進國際收支平衡。保險外彙資金可投資海外市場，保險公司的外彙資產配置在產品和地域方麵必須多元化。四是放寬個人購彙標準，滿足居民旅遊、留學、出境等方麵的有效外彙需求，逐步提高購彙標準。五是適當允許個人對外資產轉移，例如移居國外的華僑存款和資產，允許一定比例和分年限購彙彙出。有限度地開放境內居民投保外幣人壽保險。六是運用個人外彙信托投資辦法。在境內發行個人外幣債券。允許個人委托QDII和其他合法投資機構購買外國債券。
（六）實行意願結售彙製
一種是緩和改革，即沿著意願外彙賬戶開立———放寬賬戶限額———淡化並取消賬戶限額———意願結售彙製度的思路。另一種是徹底改革，完全實現意願結售彙，即企業和個人持有效的工商注冊登記和外彙管理局授權自由選擇向銀行申請開立外彙賬戶，取消外彙賬戶限額。改革強製結售彙製不是不要管理，而是轉變管理方式，降低管理成本，提高管理的有效性，重點是加強國際收支預警和外彙資金流動監測的電子信息聯網建設。推行意願結彙製可以緩解和靈活調節人民幣彙率升貶值的壓力。
（七）培育外彙市場主體和增強市場功能
一是增加交易主體，培育更多有實力的商業銀行。允許部分實力較強、風險管理機製較完善的非銀行金融機構進入銀行間外彙市場，活躍外彙市場交易。二是增加外彙交易品種，開發市場避險工具。進一步推廣遠期結售彙試點，建立遠期外彙市場，開發外彙遠期、貨幣互換、期貨和期權等金融避險工具。三是引進交易商製度，提高外彙市場運行效率和流動性。在銀行間即期外彙市場上引入詢價交易方式（OTC），銀行間外彙市場交易主體既可選擇以集中授信、集中競價的方式交易，也可選擇以雙邊授信、雙邊清算的方式進行詢價交易。四是加強市場風險管理，維護外彙市場穩定運行。加強信息披露，減少不確定性。引入外彙交易商的信用評級製度和成立清算公司。五是逐步減少中央銀行對外彙市場的幹預，增加人民幣彙率彈性。通過其他外彙交易商代為入市交易實施間接幹預，發揮輿論宣傳對市場預期的“窗口作用”。
（八）完善有管理的浮動彙率製
中央銀行有能力將人民幣彙率保持在微調升值並且小幅雙向波動中的相對穩定。在進一步推進金融體係改革和外彙市場改革的基礎上，在基本吸納和消化已經采取和準備采取的一係列市場化改革因素後，當產生新的市場供求因素的刺激與推動，選擇時機適當擴大彙率浮動區間，但仍是遵循“有管理”目標的“適度的”浮動區間。此期間應該不排除在彙率改革措施因各方麵原因仍不能釋放和消化市場等因素帶來的升值壓力時，提前適度擴大人民幣彙率的浮動區間。具體是：一是適度增強人民幣彙率的彈性，外彙儲備幣種與進出口和外債幣種相匹配，適時適度調整外彙儲備籃子貨幣中的各個幣種比重。二是實行人民幣彙率目標區間的浮動彙率管理製度。建立國內外經濟金融相關和敏感數據庫，以此作為確定目標浮動區間的依據。根據不同時期人民幣和外彙交易規模、出口換彙成本和資本流動狀況，確定幹預外彙市場的波動幅度，減少單向波動的市場預期心理。三是適時調整中心彙率及目標區間的大小。彙率目標區的建立有利於保持貨幣政策中長期的靈活性和短期的穩定性，可以有效地隔離資本流動對貨幣政策的衝擊。中央銀行幹預不是使彙率固定在一個水平上，而是按照價值規律在一定波動值範圍低吸高拋，熨平超越彙率目標區的凹凸峰值，維護彙率穩定。
（九）擴大境外人民幣市場，逐步實現人民幣可兌換目標
減輕人民幣彙率升值壓力必須與人民幣國際化的目標結合，不僅從我國的本外幣政策上減壓，還要從人民幣流通地理區域上消化。鼓勵兩岸四地代理銀行開展人民幣信用卡業務。逐步放寬人民幣現鈔出入境標準。探討建立境外人民幣債券市場，例如發行類似亞洲美元的“亞洲人民幣債券”。發行本外幣結合的調期（swap）交易債券。
（十）加強國際收支跨境交易監測和預警是中央銀行有效實施本外幣政策的基礎
為防止出現金融危機引發的多米諾骨牌效應，要加強國際收支跨境交易監測和預警，建立對風險防範機製，保證中央銀行有效實施本外幣政策。一是建立國際收支跨境交易監測綜合指標體係。根據國際收支等有關數據設計一套科學的、可操作性和定量化的預警監測評價指數體係。二是建立國際收支跨境交易監測信息和預警係統。將各有關管理綜合部門的國際收支跨境交易數據進行聯網，對國際收支跨境交易狀況實施常年動態監測分析。三是對省際、區域和國境之間的本外幣流動數量、規模、結構進行動態監測和分析。建立抽樣調查統計模型，重點調查貨幣供應量分層數據。對居民儲蓄交易預期心理偏好，貨幣政策與彙率的相關性進行深入分析。
第四編 社區銀行