VIE模式下的企業風險及其對策研究
理財視點
作者：喻煉
摘要：VIE是境內企業為獲取境外資本而采取的一種特殊利益安排，目的是滿足現有製度對境外資本進入境內限製性企業的要求。“新東方”作為以VIE模式首家赴美上市的境內教育機構，因VIE結構調整所引致的風險逐步顯現。為此，本文在VIE結構及其實質分析的基礎上，以新東方VIE結構調整為個案，就VIE模式下的企業風險進行初步探究，並從企業合法經營與可持續發展的角度，提出相應的對策建議。
關鍵詞：可變利益實體（VIE） 境外融資 合並報表 無罪推定
出於產業保護和國家安全的考量，世界各國對某些行業和企業中的外資進入均有明確的限製，我國也不例外。以互聯網企業為例，法律規定其經營牌照隻能為內資企業持有，但這些企業所需資金絕大部分卻是從境外募集，為解決經營牌照與境外資本所有者利益分離問題，一種被稱之為“可變利益實體”，即“VIE”（Variable Interest Entities）的利益架構應運而生，並隨之擴展到類似的有境外資金需求的其他企業，而新東方教育科技集團（下稱“新東方”）比較典型。但近期新東方的VIE結構調整所引致的監管調查和法律訴訟，受此影響而導致的股價暴跌，也從一個側麵暴露了VIE模式的風險。為此，本文在VIE結構及其實質分析的基礎上，以新東方VIE結構調整為個案，就VIE模式下的企業風險進行初步探究，並從企業合法經營與可持續發展的角度，提出相應的對策建議。
一、VIE結構及其實質
VIE是美國標準會計準則FIN 46（FASB Interpretion No.46）中關於企業合並所提及的術語，它是指投資企業持有具有控製性的利益，但該利益並非來自於多數表決權。據此，被投資企業是否具有VIE實體特征，需要滿足三個條件：1.該企業的利益全部被投資企業所控製；2.投資企業從該企業中取得的控製性利益並非基於投資企業的股權控製；3.投資企業從被投資企業中實現控製性利益的手段是雙方簽訂的協議，即VIE協議，也就是說，被投資企業的所有收益與風險以VIE協議的方式全部歸置給投資企業。
按照FIN 46的規定，符合上述條件的被投資企業被稱為VIE，承擔VIE主要風險和收益的“第一受益人”，即投資企業，需要把VIE實體的資產合並入自己的財務報表，作為表內資產加以披露。
就實務經驗看，完整的VIE結構一般需要六個環節：首先，境內股東甲、乙、丙……等有一家企業境內企業A，該企業是事實上的境內經營實體。其次，境內公司A的股東甲、乙、丙……等或是與之相關的管理團隊成立一家離岸公司B，地點一般在維京群島（BVI）或是開曼群島。第三，離岸公司B與VC（風險投資者）、PE（私募股權投資者）及其他的股東，再共同成立一家公司C，地點一般選擇在開曼群島，並將C公司作為上市主體。第四，作為上市公司的C公司再設立一個殼公司D，並持D公司100%的股權，地點一般選擇在香港。第五，D公司再在境內設立一個或多個外商獨資企業“WOFE”（Wholly Owned Foreign Enterprise），境外資本以境內WOFE為平台流入境內。最後，“WOFE”與國內運營業務的實體，即A公司按照SEC等相關監管規定簽訂一係列協議，達到享有VIE權益的目的，而境內A公司也就成為境外投資企業實現的一個“VIE”實體。
在融資行為完成後，企業A就成為VIE實體。因此，VIE結構的目的是為了解決A公司發展所需的境外資金，但鑒於A公司所在國的法律限製，這些資金又不能以股東的身份控製A的經營活動而做出的一種變相利益安排；包括VC、PE等在內的境外股東利益實現的關鍵在於WOFE與A公司所簽訂的VIE協議。
一般情況下，VIE協議的主要內容有：1.A公司的股東甲、乙、丙等連同其投資的企業A必須以獨家且不可撤銷的授權方式，委托WOFE全權控製和管理A公司的，包括合同的簽訂與執行、稅費的繳納以及資產的全權管理等在內的財務事宜和日常運營；同時，A公司的全部營運所得，即稅前所得必須以委托管理費的方式全部支付給WOFE。2.股東甲、乙、丙等必須將其享有的A公司投票權利以不可撤銷的方式全部委托給WOFE行使。3.股東甲乙丙等必須承諾WOFE對其持有的A企業股權或者A企業的資產具有獨家購買選擇權，在購買行為未實施或完成前，甲乙丙等必須以質押的方式將所持有的A公司股權質押給WOFE。
在VIE模式下，盡管境內企業A的股東仍然是甲、乙、丙等，但通過VIE協議，確保了境外投資者對VIE實體的利益控製與分享，在滿足投資目的的同時，變相地規避VIE實體所在國的有關境外資本不得直接投資的法律監管，為境內企業的持續經營和發展提供融資渠道。
二、新東方VIE結構調整及其後果
（一）新東方簡介