權益資本成本決定因素研究
成本管理
作者：幹沁雨
【摘 要】 權益資本成本是公司財務的一個核心問題，但其決定因素學術界尚未係統探討。文章認為，企業風險水平是其決定性因素，公司治理機製、投資者保護程度、信息不對稱程度等因素也有一定的影響。
【關鍵詞】 權益資本； 資本成本； 財務杠杆； 經營杠杆
中圖分類號：F275.3 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）12-0016-02
一、傳統財務學對權益資本成本的認識
資本成本是公司財務一個核心的問題，其基礎是貨幣時間價值，同時也包括資金提供者對風險的考慮。債務的資本成本比較容易確定，難點在於權益資本成本。然而，在現有的國內外教科書中，大多介紹了權益資本計算方法，但沒有從理論上探討決定權益成本高低的主要因素和次要因素。
權益資本成本，是企業獲取自有資金應該付出的代價。股東不可能、也不願意無償將資金交付給經營者加以使用，更不願意其投入到企業的資金被經營者偷竊、濫用、閑置或低效使用。就自有資金而言，優先股的股息率一般是固定的，因而優先股資本成本的確定沒有任何技術難度。有難度的是普通股資本成本。
理論上講，權益資本成本（嚴格意義上，應該稱為“權益資本成本率”，但人們大多習慣稱之為權益資本成本）有兩種確定思路。一是由全體股東協商後通過董事會明確向經理層下達淨資產收益率的任務；二是在股東未明確授意的情況下，采取特定方法加以測算。
先討論第一種情況。在股東明晰、公司治理健全的情況下，所有者會每年根據外部環境和企業所在行業的競爭狀態等因素向經理層發出權益資本要求的報酬率。以央企國資委為例，目前采用經濟增加值等指標考核評價央企，其所下達的權益資本成本率暫按5.5%執行，並根據一年期貸款利率上浮而上浮，三年不變。各央企可以結合自身的情況設定更有針對性和挑戰性的權益資本成本率，逐步達到7%～10%。而對於承擔國家政策性服務較重的、資產通用性差的企業定為4.1%。對於資產負債率在75%以上的工業企業和80%以上的非工業企業，權益資本成本率上浮0.5個百分點，即6%，引導央企盡可能控製風險，盡可能穩健經營。也就是說，官方對央企的權益資本成本率劃分為三個層次：4.1%、5.5%和6%。重點參照因子是貸款利率、企業財務杠杆等。貸款利率變動要考慮純粹利率、通貨膨脹附加率、違約風險附加、期限補償、變現力補償等因素，但公司特征僅僅考慮財務杠杆是否完整值得探討。因為企業總風險包括財務杠杆風險和經營杠杆風險，筆者認為經營杠杆風險也應考慮。
如何測算企業權益資本成本？目前教科書中提供了五種方法，分別是評價法、貝塔係數法、債券利率加風險溢酬法、曆史報酬率法、市盈率倒數法。這五種方法可以分為三類：一是股東基於從公司所賺得的，比如評價法是基於公司紅利未來按照一個固定的增長率（g）增長，曆史報酬率是股東事實上長期持股已經獲得的紅利和資本利得的平均水平；二是基於資本市場股價及其波動，如貝塔係數法、市盈率倒數法；三是參照物法，比如普通股相當於優先股、公司債有一些風險是相同的，可以在參照物（優先股、公司債）的基礎上加上一個經驗數值。但這些方法背後的理論是什麼？要考慮風險是共識，但究竟是什麼風險？資本市場股票價格波動風險還是企業麵臨的產品市場風險、係統風險等？需要仔細推敲。