經濟學家普遍同意，這一時期的貨幣政策表現得非常糟糕。這是由於政策決策者，在選擇合適的貨幣政策製定依據時高估了經濟的產能。關於這一點，我要簡短地補充一下。聯邦儲備係統的決策者，低估了他們對通貨膨脹問題的促進影響和他們抑製通貨膨脹的能力。例如，他們有的責備所謂的成本膨脹因素，比如公定工資壓力和市場控製的大中型企業的價格上漲。然而，由工會和企業促成的通貨膨脹導致的工資和價格上漲，隻是問題的表現形式，而非根本原因。直到幾年之後，聯邦儲備係統才更好地理解了央行在通貨膨脹過程中所起的作用，並確立了新的領導地位，從此，持續不變的反通貨膨脹政策開始發揮作用。自1979年以來，在美聯儲主席保羅·沃爾克的領導之下，雖然在產出和勞動力市場方麵付出了一定的代價，但該政策執行還是相當成功。聯邦儲備係統從這次經曆中吸取了兩個重要的教訓：首先，通貨膨脹過高會嚴重破壞經濟穩定；其次，央行必須對中期之內的價格穩定負起責任。
讓我們把目光轉到2003年，這一年，原油的價格為每桶略高於30美元。自那時起，原油價格已經增長了4倍多，與20世紀70年代差不多。今天跟1975年一樣，原油如此高的價格是令人難以接受的。每加侖4美元的高價格對於許多家庭來說都是一個沉重的負擔，對於卡車司機、製造商、農民和其他人來說也是一樣。但是，從多方麵來說，現在的經濟形勢與20世紀70年代有很大的區別。一個你所沒有注意到的明顯區別就是：由於價格控製或者加油站掛出“沒有汽油”的牌子，你再也看不到司機們在奇數日或偶數日在加油站排隊買油的情景了。最近的經濟放緩主要是由房地產市場和金融市場所引起的，而不是昂貴的油價。與20世紀70年代油價上漲所衍生的問題不同，經濟依然保持穩定增長，失業率仍然維持在較低水平。
對一個央行工作人員來說，過去和現在的一個根本性的區別就是通貨膨脹和通貨膨脹預期的變化。在剛過去的4個季度裏，總體通貨膨脹率平均為0.5%~3%，遠遠高於我們預期的水平，但低於20世紀70年代中期和1980年的兩位數的通貨膨脹率。此外，此時通貨膨脹的增長速度也趨於緩和，由之前的1個百分點，上升到1973年石油危機之後的6個百分點。從貨幣政策的觀點來看，與實際通貨膨脹行為同樣重要的是企業和家庭對未來通貨膨脹的預期，特別是從長期來看。如果人們認為通貨膨脹的加劇隻是暫時的，並且不準備將其列入確定工資和物價的長期計劃中，那麼由石油危機引起的通貨膨脹就會相對很快地消失。最近幾個月的信息顯示，長期通貨膨脹的預期在上升，引起美聯儲注意，我們將繼續密切關注形勢的變化。然而，與20世紀70年代不同的是，長期通貨預期值，還在百分之零點幾的範圍內變化而不是在百分之幾的範圍內變化。更重要的是，在今天，我們不太可能會發生20世紀70年代初期的那種工資物價你追我趕，爭相上漲的情景。
對於為何在石油危機下通貨膨脹的影響相對減弱，相當一部分經濟研究學家已投入了研究。其原因之一是：20世紀70年代以來能源密度有了顯著下降，這也印證了我的關於美國經濟可變性和靈活性的特點的論斷。自1975年以來，美國生產一定產量產品所需的能源下降了一半。能源節約所取得的顯著進步有政府政策實施的功勞，但更多的是由於企業和家庭在麵對昂貴的能源價格時所采取的應對措施，包括對能源節約設備和節能運輸設備的巨大投資。能源節約技術的提高，也是今天的石油危機對美國造成的危害遠遠小於20世紀70年代的原因之一。
另一個因素就是貨幣政策的實施。美聯儲和其他一些中央銀行吸取了20世紀70年代的教訓。由於貨幣政策需要一段時間才能顯效，因此油價急劇上漲帶來的短期通貨膨脹效應不能完全抵消。然而，自保羅·沃爾克時代以來，美聯儲一直堅定地致力於在長期內維持較低的、穩定的通貨膨脹率。並且我們認識到，將長期通貨膨脹預期保持在一個穩定的狀態，對於實現較低的和穩定的通貨膨脹是至關重要的。麵對當前複雜的經濟形勢，央行覺得，首先要考慮的就是聯邦致力於維持價格穩定的決心。