《證券法》規定，上市公司要改變招股說明書所列資金用途，必須經股東大會批準，如果擅自改變原定用途，就不得發行新股。應當認為，履行了法定的程序對募集資金投向進行變更是合法的，並且這種變更又確實必要的，也無可厚非。但大量的上市公司任意變更募集資金投向，就絕對不是正常現象，也不是合理的事情。因為投資者就是根據《招股說明書》或《配股說明書》承諾的投向來作出投資判斷的，管理者也是按照《招股說明書》或《配股說明書》承諾的投向來決定是否審批的。現在上市公司將投資者投資的錢一到手，便改變以前的承諾，不說是對投資者的欺騙，也至少可以說是一種糊弄。如此現象日甚一日，哪個投資者還會相信上市公司的《招股說明書》並作出投資決策呢？除了搏取市場的差價，很少有投資者會對這些失信於人的公司作長期投資的打算。
發行的新股股本過大，也使市場有難以承受之感。由華夏證券研究所提供的資料顯示，1999年，發行股本在1億元以上的新股達到23家，占全年發行市場的1/4，比上年上升7%，而發行股本在2億元以上的新股達10家，比上年增加一倍。尤其是從下半年起，大盤股的發行節奏明顯加快。在這23家大盤股中，19家是下半年上網發行，約占下半年發行總數的1/3。這些大盤股基本上都是國有企業，從中體現出管理層運用股市為國有企業籌集發展資金以脫貧解困的思路。但如此集中發行大盤國企股，對市場的衝擊也不容忽視。1999年12月24日，發行3.5億股，總股本將近18億元的首鋼股份跌破5.15元的發行價，以5.13元收盤，便證明股民們對市場擴容速度太快、規模過大等的做法很難認同。沒有新股發行的股市是一個“死市”，但讓新股如潮濫湧的股市也是一個不正常的股市。投資者不排斥也不應該排斥新股發行，但我們也不能盲目地打開閘門讓新股像洪水一樣地湧向市場，衝擊市場。正如飯要一口一口地吃，新股發行也必須掌握好節奏與時機。
配股如潮湧，圈錢何太急
對於股民來說，最反感的還不是新股的發行，而在於配股。
已上市公司的配股，幾乎每天都在進行。配股融資已經逐漸成為上市公司最重要的再融資手段之一。1998年實際實施配股方案的有153家，配股融資為343.7億，分別同比1997年增加40.4%和43.0%。另外，1998年度上市公司配股融資占股票市場總融資的比例為40%，明顯高於1996、1997年的31.9%和30.2%。1999年發行新股93家，配股總數達130家，平均發行價格，前者為6.17元，後者為8.39元。龍年伊始，配股預案伴隨著上市公司年報紛紛攘攘地登場了。2月14日新春開市，有50家上市公司公布了1999年年報，其中就有35家推出了配股方案，幾乎具備配股資格的公司都要配股。另外配股價格再上台價，在已公布年報的公司中，配股價格最高的為22～28元最低的為5～6.5元，以1999年業績計算的配股市盈率超過50倍的就有4家，最高的達到54.17倍。
雖然已公布的幾十家年報和方案並不能代表全年的整體情況，但我們似乎清晰地感覺到上市公司的配股公司增多、配股價高企和配股比例加大的現象已愈演愈烈。
配股問題一直是市場關注的焦點，也是讓廣大投資者最傷腦筋和最不滿意的問題。每當麵臨配股，投資者左右為難：配吧，又得掏錢，掏完錢，還不知道股價怎麼走；不配吧，配股除權之後，每股的價格低了，手裏的股票就要縮水。因此，配股著實成了投資者眼中的“雞肋”：“食之無味，棄之可惜”。根據一項調查，隻有8%的投資者認為目前上市公司推出的配股價比較合理，高達92%的投資者都認為上市公司定的配股價太高，大大超出了他們的承受能力。投資者普遍認為高價配股方案讓人心寒，原因之一是上市公司把他們當成了圈錢對象，根本沒有把他們當成股東。證券市場猶如“血庫”，而上市公司眼中的股民則成了這個血庫源源不斷的不需任何補償的供血者。盡管有些公司並不很缺錢，甚至將以前“圈”來的錢放在銀行裏吃利息，但看見別人配股，也認為不配白不配，都來分享股民的“免費午餐”。投資者還認為現行配股方式不合理，即允許上市公司大股東放棄或部分放棄配股權，卻讓社會公眾股東高價配股，承擔上市公司可能投資不慎的風險。一旦配股資金投入產生好的效益，大股東又往往決定不分配，甚至連續幾年都不分配。因此，分紅少、配股價格卻很高，股市似乎成了上市公司“空手套白狼”的地方，“雞肋”的感覺讓投資者處於十分被動的境地。
在《證券法》頒布以前，配股政策製定的惟一依據就是1993年12月29日頒布的《公司法》。該法第137條規定，公司發行新股，必須具備下列條件：（一）前一次發行的股份已募足，並間隔1年以上；（二）公司在最近3年內連續盈利，並可向股東支付股利；（三）公司在最近3年內財務會計文件無虛假記載；（四）公司預期利潤率可達同期銀行存款利率。1993年4月22日頒布的《股票發行與交易管理暫行條例》是與《公司法》配套的行政法規，在時間間隔上延續了《公司法》的規定並對其細化，對募股資金的使用及其效果有了明確要求，並對公司的行為予以法律約束。
進一步可操作性的規範性文件是1993年12月17日的《證監會關於上市公司送配股的暫行規定》。該規定對配股的時間間隔，在不少於12個月的前提下，進一步明確為“間隔計算以前次的招股說明書或其他招募文件公布日期到本次配股說明書公布日期的間隔為準”。“配售的股份總數不超過公司原有總股本的30%”和“配售發行價格不低於本次配股前最新公布的該公司財務報告中每股淨資產值”則對配股數量的上限和配股價格的下限做了規定。1994年的131號文，對配股條件又進行了細化：把配股時間間隔規定為“從公司前一次募足股份後的工商注冊登記日或變更登記日，至本次配股說明書的公告日，其間隔不少於12個月”，避免了發行和上市跨年度的公司所麵對的問題；並明確指出了公司3年連續盈利的水平為“淨資產稅後利潤率平均在10%以上，屬於能源、原材料、基礎設施類的公司可以略低於10%”，這是首次將3年連續盈利的指標數字化；公司預期利潤率是指“本次配股募集資金後，公司預測的淨資產稅後利潤率應達到同期銀行個人定期存款利率”。至此，10%的淨資產收益率成了許多上市公司保配股的生命線，因此也出現了一些上市公司拚湊利潤甚至弄虛作假以達標的現象。
1999年3月，證監會頒布的《關於上市公司配股工作有關問題的通知》，對以前的配股規定作了補充和修訂，上市公司配股的條件增加到9條。其中第一條是以前法規中從未出現過的“上市公司必須與控股股東在人員、資產、財務上分開，保證上市公司的人員獨立、資產完整和財務獨立”，這主要是針對國有企業改製不徹底的弊病，實際上關係到法人治理結構問題。一些上市公司和集團公司的總經理1人兼任，翻手為雲，覆手為雨，內幕交易層出不窮，必須從根本上加以解決。另外，把淨資產收益率每年10%改為3年平均10%，但任何一年的不得低於6%，考慮到上市公司因一年達不到標準將失去三年的機會，而企業的經營業績不可能不受宏觀經濟形勢的影響，所以將標準定為每年不低於6%，這是一個基本的回報率。配股申請不予核準的情形也增加了二條：“以公司的資產為本公司的股東或個人債務提供擔保”、“公司的資金、資產被控股股東占用，或有重大關聯交易，明顯損壞公司利益”。這主要是因上市公司和大股東相互擔保，而一些地方政府和銀行也要求上市公司為其他企業擔保，由此可能引發債務連鎖反應，危及上市公司的正常運營。
由上可以看出，配股政策是依據《公司法》和《證券法》，根據配股中的實際情況，不斷進行補充和完善的。其指導思想是規範上市公司配股行為，防範風險，提高上市公司質量。
但雖然有這些政策與法規，當前上市公司的配股行為卻極不規範，配股目的也並非明確，以至配股成為當前股民最為反感的行為，有的股民隻要一聽到某家上市公司準備配股，就開始找機會出逃。為什麼一項被視為給老股東權益的東西反而成為人們的負擔呢？這不能不值得我們深思。
綜合分析，當前上市公司配股中存在的問題，主要表現在以下幾個方麵：
1.配股條件方麵存在一定的缺陷。如除淨資產利潤率外，對其它重要的財務指標如資產負債率、每股稅後利潤、應收帳款周轉率及流動比率等尚未有約束規定，這在一定的程度上造成上市公司為了達標，不惜代價利用關聯交易，突擊報表重組等短期手法實施利潤操縱，助長了其不規範甚至違法行為的發生。對配股比例與上市公司業績增長之間關係，配股定價的計量依據等問題均未作出明確規定，配股中出現疑難問題也難以及時解決。配股審批機製的市場化程度尚不足。就當前配股體製來說，上市公司能否配股在很大程度取決於證監部門能否審核同意，而作為直接參與配股的廣大股東來說沒有發言權，這在一定程度上易發生大股東操縱以及二級市場認配不足的情況，最終影響公司配股成效，使承銷商承受很大的風險。
2.配股募資投向改變較多，挫傷投資者信心。1998年以來，上市公司配股募資投向變更公告頻頻見諸報端，引起廣大投資者的極大不滿。有關統計表明，配股募資投向變更多於新股發行募集資金投向。1998年年報顯示，擬在1999年配股的148家公司中，有92家披露了董事會和注冊會計師對前次募集資金使用情況的說明和專項報告，其中募集資金基本按照承諾投入的僅有43家，占47%，沒有按招股說明書或配股說明書的承諾使用的49家，占已公布前次募集資金使用說明公司的53%。這些公司並沒有按照配股說明書所列載的項目投資，有的改變部分投資項目，有的改變大部分募資項目，但完全改變投資項目的很少。上市公司配股資金投向改變過多，從本質上違背了當初對廣大參與配股投資者的承諾，雖然絕大多數上市公司改變募資投向都經過股東大會通過，但廣大中小投資者沒有決策權，最終還是損害了這些投資者的權益和信心，而且有可能影響募資投向的使用效率，從而影響市場穩定。資金投向的頻繁變更本身就表明上市公司在投資立項時的不嚴肅，不是為項目求資金，而是為募資找理由編項目。由於國家有關法律法規不健全，使得上市公司不是從市場角度和企業自身經營發展的角度考慮對資金的需求輕易通過配股實現在二級市場上的募資。配股資金投入產出比的嚴重失調就可以說明上市公司對輕易到手的“銀子”並不珍惜，企業往往容易陷入保配——募資的怪圈中，如個別企業在利用配股資金收購一項目後，半年後又將其賣出，配股資金變成了企業利潤，又保留了其配股資格，如此循環，企業何以發展？
3.重配股，輕使用，致使募集資金項目投向效益下降。根據我國的有關規定，上市公司每年可有30%的配股額度，不配也就浪費了指標。許多上市公司純粹是為了配股而配股，所籌資金並不一定有合適的項目去投資。如一些上市公司，因在本行業已無擴展餘地，就拿著配股資金去經營一些非主營業務，有時幹脆就將資金存銀行或炒股票、房地產，而這些公司在這方麵並不具有優勢。不可否認，相當一些上市公司把證券市場當了成獲取無息資金的搖錢樹，重配不重用，不重視合理運用配股資金。更有一些公司不從公司的實際情況出發，在企業經營不缺錢的情況下卻不肯放棄配股，造成配股資源的浪費。顯然，一些上市公司已把配股當成了“唐僧肉”，能吃到都搶著去吃，不夠條件的，也要創造條件配股。配股時的項目，不是臨時拚湊，就是投資回報率很低，有些公司甚至錢一到手，就馬上改變資金投向，讓投資者對一些公司的配股項目越來越失去信心。其股票往往成為投資者的拋售對象，有的甚至跌破配售價。據統計，1999年共有20家上市公司的市價跌破配股價，比例達到15.38%。
另有資料表明，雖然近幾年部分上市公司連續配股籌資，但主營業務利潤卻呈負增長。根據1997年年報及1998年中報披露的配股項目進行的統計表明，90家已配股公司真正產生效益的僅為16.67%，不足1/5，可見，配股資金的注入並沒有形成企業新的利潤增長點。配股之後業績滑坡的原因主要是：（1）盲目多元化投資衝動，追求短期效益，使投資項目難以產生預期效益；（2）項目論證不夠，或是客觀環境的變化使得投資項目不得不推遲，甚至有些企業將原項目變更後又無法尋求新的合適項目，隻能將資金存入銀行；（3）主導行業進入調整期，同時又輕視主導產品的結構調整和行業的升級，產品很難尋到出路，導致項目運用效果不佳；（4）大股東放棄配股，無法達到預期募集的資金數，影響項目的建設。
對上市公司來說，配股資金的低成本及弱約束是造成募集資金低效使用的根本原因。用蘇阜苑同誌的話說，就是上市公司根本沒有珍惜投資者的血汗錢。一些上市公司募股資金到位後不知道該怎麼花。有的四處投資，撒胡椒麵，有的幹脆存銀行吃利息。究其原因，許多上市公司在配股籌資時就並沒有認真考慮籌資使用的項目，有的純粹是為了從股市募集巨額資金，隨意湊幾個項目填充申報材料，在某些人看來，上市就是碰運氣，有些東西不必當真，一切的一切等拿到錢再說。
4.配股的行為極不規範。不規範的行為往往出自於不純潔的目的——圈錢。比如一些公司的配股價格由大股東製定，價格怕低不怕高，視投資者為圈錢對象。他們自恃身份特殊，不怕配股失敗，不論有無需要，也不顧市場其他參與者的承受能力，漫天要價，將配股價喊得越來越高。眼下，配股市盈率普遍高達20～30倍，有的甚至高達50～60倍，而新股發行市盈率一般在20倍以下。配股價1997年10元已是天價，到了1998年，10元以上的有30家，格力電器高達22元。最近，部分公司1999年年報公布之後，同時推出的配股預案中，竟有高達28元的配股價格了。這種配股價格越來越高的現象，使配股除權後和市價非常接近，投資者參加配股的意願淡薄。2000年1月5日，精密股份配股除權，交易所公布的理論除權價為9.79元，竟高於登記日的收盤價9.77元。這種除權價越除越高的奇事，恐怕在世界股市範圍內也是十分罕見的。