中國股市沒有近憂，卻有遠慮，那就是股市大崩盤危機。危機的可能性主要來自內生性和外生性兩個方麵。在國內，被過度炒作多年的資產大泡沫一旦生成，終將有破裂的一天。當早期那些搏人民幣長期升值而投入中國股市的境外共同基金再次成群結隊采取統一行動，突然將巨額資金撤出的時候，大崩盤便在中國股市發生了。危機造成的後果是災難性的，而且更嚴重的問題在於，從未有過股市大崩盤經曆的中國投資者，尤其是新生代投資者，仍一直沉浸在賺錢效應的狂熱和躁動中，全然不理會危機隨時可能將至。為此，中國監管部門有責任未雨綢繆，預先做好因應危機發生的製度性安排。
概說金融危機
對於金融危機，被公認為難以定義。如果僅以現象和觀點看，其開端和終結也是難以準確認定的。世界銀行官員在一份報告中將金融危機定義為：迫使銀行體係遭受重大損失甚至消除的金融事件。筆者認為，危機涵蓋了兩方麵基本內容：其一，涉及金融方麵，對銀行流動性、支付係統與償付能力的沉重打擊而導致的金融衰弱是金融危機的顯著特點；其二，恐慌呼嘯而來，存款人和投資人的信心急轉直下，不僅使銀行體係的形勢更加嚴峻，也加劇了實體經濟中的問題，進而引發一係列連鎖反應。
另外，金融危機正在頻頻爆發。20世紀70年代，危機表現為拉美債務危機，對拉美的銀行造成了衝擊；80年代早期，智利和摩洛哥遭遇金融危機；80年代末，美國儲蓄與貸款協會（S＆L）遭受金融危機的打擊；90年代初，危機登陸瑞典、芬蘭、挪威以及大多數轉型中的社會主義經濟體；1994年至1995年，危機席卷委內瑞拉、巴西和墨西哥；1997年，泰國、印度尼西亞以及其他多個亞洲國家也爆發危機；1998年，俄羅斯拖欠債務引發震蕩，影響之廣甚至波及到遙遠的巴西。
在過去的20年間，全球金融危機發生的次數有增無減，而近10年間這一趨勢更加猛烈。據世界銀行統計，20世紀80年代共發生了45起係統性的重大銀行危機。到了90年代，重大銀行危機增至63起，增幅超過60%。此外，新興市場經濟體危機發生次數的激增更是為這一趨勢火上澆油，這在拉美、亞洲及正從國營經濟向市場為導向的金融體製轉型的東歐社會主義國家和前蘇聯各加盟共和國中尤為嚴峻。
我們目睹了危機中的眾生相。在厄瓜多爾和阿根廷，中產階級儲戶為了提取他們一生的積蓄，徒勞地敲打著銀行的大門，而銀行卻因遭到全國性流動危機的打擊而關門歇業。2002年的阿根廷，不僅金融係統崩潰，其政治製度和社會秩序也全麵瓦解。在印尼，我們親眼目睹了店主們在雅加達街頭暴亂中苦苦挽救自己的生意。在韓國和日本，我們眼見兢兢業業的員工被失業的威脅壓彎了腰，關於自殺事件的新聞報道不絕於耳。
危機對各經濟體而言均意味著巨額損失，因為挽救金融係統要付出直接成本（即納稅人為存款人的存款安全提供擔保和為銀行係統注入資本金），而增長受挫還會造成更為重大的代價。在瑞典和美國，危機給納稅人造成的損失，大約相當於該國GDP的4%～5%。而在墨西哥，相應成本接近750億美元，約相當於GDP的20%。
在發展中國家，這一比例上升至30%～40%，甚至更高。在韓國，據英格蘭銀行研究，韓國政府已直接投入1250億美元用於穩定金融體係，約為該國GDP的35%，1981年的智利和1997年的泰國為42%，1980年的阿根廷和1999年的印尼則達到50%以上。英格蘭銀行的研究顯示：過去25年間，銀行危機所造成的損失平均相當於GDP的15%～25%。
在亞洲，潛在的損失十分驚人。據安永會計師事務所（Ernst & Young）2001年估算，亞洲地區不良貸款總額在危機發生後的短短2年時間裏便增長了約1/3，高達2萬億美元。
還有更加重要又鮮有人論及的代價，即機會和增長的損失。這些代價是隨著現金流枯竭、貸款停發、存款交易凍結、不動產價格劇烈動蕩而出現的。例如，韓國因為危機所喪失的經濟增長機會約相當於其GDP的17%，這一比例在墨西哥約為10%，在瑞典則為5%。
更為嚴重的是，危機常蔓延過政治邊界，一些附帶效應逐漸顯現，比如在其他一些未料想到的國家會出現較高的風險溢價，而且政府最終也可能倒台——近年來，在印度尼西亞、厄瓜多爾、俄羅斯和阿根廷，危機就引發了政府倒台。
最近幾年的新問題是，一個國家的危機經常毫不留情地波及其他市場。1998年8月俄羅斯出現債務違約後，全球幾乎每個債券市場的債券收益率均大幅上漲，結果導致巴西的公司被迫支付比以前高出1300個基點的利率。同時在美國，新設立的公司發現，無論利率開出多高都無法發行債券。
中國股市虛擬大崩盤
不斷被吹大的泡泡
根據滬深兩家交易所2007年1月16日的統計，兩地總市值分別達到83898億元人民幣和20545億元人民幣，合計高達10.44萬億元人民幣，已經相當於2006年全國GDP的50%。而就在一年之前，中國的證券化率達到50%，還是一個無法企及的目標，中國資本市場正用自己的方式突飛猛進地發展。股指也隨著證券市場的大力發展，進入了幾近瘋狂的上漲通道。2006年第一個交易日，上證綜指1163點開盤，時至今日已經上漲了1658點。中信證券從開始的五元多人民幣上漲到四十多元人民幣，漲幅高達8倍多！中國銀行、工商銀行，中國人壽等一些超級大盤股上市之後甚至出現漲停局麵。而超級大航母的入市，更是讓股市發生了翻天覆地的變化，僅工商銀行一家的總市值就超萬億元人民幣，前十大市值公司占據兩市總市值的50%以上。
統計數據顯示，2006年以來，新成立的基金總規模超過3800億元，相當於前8年擴張的總和，而58家基金公司管理的資產規模已經達到了8000億元人民幣之巨，比年初增加70%，相當於滬深兩市A股流通總值的30%。同樣，年內基金新增開戶數有望突破700萬戶，為曆年來之最。
中國股市在經曆了2006年整個一年至2007年年初的大幅上揚後，大多數中外投資基金都不願意相信，股市在經曆了漫長的五年下跌，而今上漲僅僅一年，大行情就將戛然而止；他們寧願相信理性的投資與非理性的投機之間的鏖戰將貫穿今後好幾年。筆者非常認同這個觀點，我們認為，上述描述的大牛市行情僅僅是中國股市有史以來最大一次牛市格局的一個上漲性基礎，正如我們在第二章分析的那樣，中國證券市場牛市的根本原因是中國經濟高速持續增長背景下對人民幣長期升值預期引發的國內外流動性資金進入中國股市所致，隻要這一大趨勢不改變，大牛市的腳步就不會停下來。
事實上，中國境內目前的流動性過剩已到了相當嚴重的地步，並且現在中國的外彙儲備超過1萬億美元，約合8萬億元人民幣，而央行隻發行了2萬億元央行票據衝銷，還有6萬億元人民幣資金留在了市場。在乘數效應下，等於起碼有30萬億元人民幣的熱錢在市場中興風作浪，這直接導致了中國2005年房地產熱和當前的股市狂潮。中國強製性結售彙製度存在著弊端，如果結售彙製度得不到解決，流動性過剩將無法從根本上得以解決。雖然現在對於個人持有外彙的管製已逐步放鬆，但是企業還沒有實現意願結售彙製度。
中國是個出口大國，很多企業在得到大筆外彙後被強製性地換算成人民幣，這些錢在沒有其他投資出路的情況下，必然增加流動性過剩。從2004年年中開始，中國政府實行宏觀經濟調控，導致國內投資降溫，而對於房地產投資的淩厲調控政策也終於讓過熱的房地產投資市場在2006年起開始降溫。這樣看來，幾乎所有有能力分流資金的渠道都被管控，巨大的過剩資金隻有流向股票市場，在這樣的巨額資金推動下，股市的供求關係發生了質的變化，股票資產必然受到持續的熱烈追捧。
這也是中國基金資產大規模擴張的原因。我們身邊的公務員、公司職員、退休人員都在談論著買基金。上海一家私募基金公司的負責人指出：“去年（2006年——作者按）一年新基金瘋狂擴張，股市想不漲都不行！新基金發行後有三個月的建倉期，它們不得不進入股市，數百億元的基金進入股市，對股市的推動作用不可小覷。2006年股指就是在這樣一個投資人不斷買進股票的局麵下被不斷推高的。”
大盤繼續按照自身的規律上攻。2008年到2010年這三年應當說是中國五年超級長牛市的當紅年份，中國超級長牛市的腳步也進入了它的流金歲月。由一係列重大經濟事件引發的在中國境內最大一次投資狂潮，將直接影響到和基建相關的鋼鐵、水泥、能源、高速公路、航空以及家電、消費、商業、旅遊等產業的蓬勃發展。由於供不應求，上遊產品價格將不斷被推高，而世界能源緊缺又引發價格大幅上漲。2008年底到2010年，中國經濟大繁榮和大泡沫將相伴相生，一些和這次經濟周期相關的股票都將帶頭發力上攻，盡管那時的通貨膨脹率會不斷上升，從而使央行加大收緊銀根的力度，但同時，經濟周期帶來的強大後勁也在風助火勢、火助風威地將中國股市推向一個高不可攀的曆史巔峰。
和世界大泡沫生成過程相耦台
2006年5月12日，國際現貨黃金價格在紐約市場一度漲至每盎司730.00美元，創出1980年1月以來的新高。涵蓋全球23個經濟發達國家股市的摩根士丹利世界指數（MSCI World Index）於同年5月上旬也一舉跨越了2000年網絡科技泡沫鼎盛時期的高點，創下了曆史新高。與此同時，發達國家的樓市總值由五年前的30萬億美元升至70萬億美元以上，升幅相當於這些國家國內生產總值的100%，也創了新紀錄。與過去的類似現象相比較，這一輪世界資產價格的膨脹具有三個明顯特點；一是諸多資產品種的價格出現了普漲，不僅是股票、債券、房地產、石油和黃金，而且古董、藝術品以及其他可以充當價值儲存手段的物品，價格都大幅上升；二是世界上大多數國家的資產價格出現了普漲，歐洲有西班牙、英國、法國和瑞士，美洲有加拿大和美國，亞洲有泰國、韓國、日本、中國、印度，大洋洲則有澳大利亞等；三是許多資產價格創下曆史新高。
關於資產價格上漲的原因，除了黃金上漲具有明顯的特殊原因之外，其他非證券資產（不包括房地產）價格的上漲大體上可以用以下一些理由來解釋：
第一，2005年8月以來，伊朗核危機問題逐漸浮出水麵，中東地區又開始麵臨戰爭的陰影。地緣政治局勢不穩使得信用貨幣的信譽受到考驗，國際投資者均出於避險考慮，開始大量湧入商品期貨市場，從而導致黃金、石油這類重要戰略型資源價格出現上漲。
第二，世界經濟的好轉促進了資產價格的上漲。美國經濟在遭受新經濟泡沫破裂的打擊之後很快就複蘇過來了，日本經濟也走出了十年的泥坑，再加上俄羅斯、印度經濟開始發力，中國經濟始終快速增長，世界經濟發展態勢之好有些出人意料。經濟好轉同時從消費總量和投資回報兩個方麵對資產價格上漲產生了拉力。
第三，全球貨幣流動性嚴重過剩。2000年全球股市暴跌之後，許多國家開始實施了擴張型貨幣政策。美元、歐元區國家和日本的利率在長時間內都處於超低水平，貨幣供應量的增長速度顯著提高。導致這一現象的原因，按照美國摩根士丹利亞洲公司首席經濟分析師謝國忠的說法，由於信息科技加速、生產力提升和中國、印度等擁有低成本勞動力資源的人口大國進入全球經濟圈，世界經濟快速發展，而各國的通貨膨脹率卻始終保持在較低水平上，這使得各國央行沒有及時地提高利率，而錯誤地釋放出過多的流動資金，從而導致了資產價格迅速膨脹。
第四，基金的炒作。在目前全球資產價格上漲的背後，對衝基金“功不可沒”。有數據顯示，2005年中期，套利基金就開始進行買黃金賣石油的操作。當年8月底，基金在黃金上的淨多倉達到了曆史新高，在石油上的持倉則變成了淨空頭頭寸。8月29日，“卡特裏納”颶風的出現使得行情向縱深發展，基金又開始不斷買入黃金和賣出石油。在國際貴金屬市場上，交易規模最大的做市商、對衝基金的主要交易對手瑞銀集團（UBS）的交易量占到市場全部份額的40%。而瑞銀集團最新的研究報告表明，交易型開放式指數基金（ETF）能夠在很大程度上影響黃金、白銀行情。
第五，認為這輪股市泡沫會破滅的人不多。但筆者要提醒讀者的是，在2000年，當很多長期信奉泡沫論者終於轉為懷疑者之際，網絡科技泡沫破裂了。目前的泡沫也可能會在出其不意的時候破裂。筆者曾在多本業已出版的書中談到了世界大泡沫的存在。但很多人，尤其是一些學者卻並不認同泡沫會在幾年內破滅。投資者心理上對泡沫也是愛大於恨，從而延續了泡沫的周期，因為當大家玩得高興而忘乎所以的時候，是沒有人會想到有危險而離場的。