企業管理
作者：範海燕 李濤
摘要：上市公司常常采取各種重組行為，但是不同的重組措施對於公司的利益相關者（股東、債權人和管理者等）來說，有不同的福利含義。他們為保護自身利益而傾向於采取或避免某種特定的重組措施。所有權結構、資本結構和公司治理結構等因素影響重組行為的選擇。不同的利益相關者傾向於不同的重組行為。業績惡化的公司與業績良好的公司傾向於不同的重組行為。
關鍵詞：治理機製； 企業重組
一、公司治理機製的核心理論：代理矛盾
公司治理所要求解決的問題是如何使資金的投資者，包括股東和債權人等按時收回投資並獲得合理回報。它是受到資源限製，無法僅僅依靠自己的力量從事經營生產，建立在高度專業化分工基礎上的現代公司製度運行前提。如果投入的資金無法按期收回，資金提供者就會喪失進行新的投資的激勵；如果所有的資金提供者停止對其他人項目進行資金投入，即使社會中存在先進的技術和理念，依靠技術擁有人有限的資金，所取得的社會進步是十分有限的。從這個意義上講，公司治理也是整個現代市場經濟運行的基礎。而所謂的公司治理機製，則是用來激勵自利的資金使用者從資金提供者的角度出發來最大化剩餘現金流價值的各種製度和市場機製的總稱。
過去許多文獻關注於管理者與股東間的代理矛盾、持股比例不同、身份不同的股東對管理進行監督的有效性以及管理者持股的問題。企業的所有權結構為控製管理者的自利行為提供了一種監督機製。許多研究者強調了大股東作為監督者的重要作用，也從各個角度指出了管理者持股比例的重要性。
Jensen 等經濟學家的工作成為現代公司治理製度的出發點。Jensen 把代理理論）應用於現代公司治理的分析，並正式模型化了外部融資的代理成本。Jensen&Meckling（1976）認為由於管理者並非100％公司的持股者，其所追求的目標有異於公司價值最大化的目標，所以自利的管理者與股東之間存在代理問題。當管理者持股比例增高時，管理者與股東的代理問題得以降低；當管理者采用負債融資時又產生了債權代理問題。作者認為如要以最小化的總代理成本為目標，必須最優化外部融資及管理者持股比例。同時，作者還指出大股東為解決企業中眾多小股東造成的代理矛盾提供了一種有效機製。該論文是從代理問題的角度研究股權結構的奠基之作，在此之後有大量的理論及實證研究表明：管理者持股比例會影響到管理者的態度及行為，從而做出不同的經營決策，最終影響經營績效。
（1）監督效率方麵
Grossman & Hart（1980）：股權過於分散時，小股東缺乏足夠的動機去密切監督公司管理層，因為收益不足以彌補監督的成本；
Demsetz & Lehn （1985）認為隨著大股東控股規模的增加監督的有效性也會增加。大股東可以是機構投資者、非機構投資者；可以是與管理者有關聯的大股東，也可以是獨立的大股東。監督的效率隨著大股東類型的不同而不同。 Shivdasani（1993）也強調應該區別對待與管理者關聯或非關聯的非機構大股東。與管理者有關聯的股東，例如家族信托、公司養老基金等對管理者的監督缺乏效率。
Morck，Shleifer & Vishny（1988）的研究顯示，大股東持有的股權比例由0上升到5％時可以改善公司獲利能力，但是大股東股權比例超過5％時，繼續升高反而對獲利能力有不利影響。
Hill&Shell（1989）：大額股份與企業生產率之間存在正相關關係。
McConnell&Servaes（1990）：TOBIN'S Q和機構股份之間存在顯著的正相關關係。
幾項研究還顯示了大額股權收購的財富效應，超過5％的股權收購為目標企業股東帶來顯著的溢價收益。
（2）管理者持股方麵
Stulz（1988）以公司接管市場為研究對象的結果顯示，管理者持股比例越高，會降低公開收購成功的概率，但會增加公開收購提供的溢價，從而提高公司價值。但當管理者持股比例已經達到一個較高的水平時，再增加持股比例會使公開收購成功的幾率微小，而降低公司價值。
（3）股權結構對重組行為的影響甚巨
Bethel & Liebeskind （1993）的研究發現，大股東與公司重組戰略有關。Sudasanam（1995）發現股權並購之後存在大規模資產、財務和管理重組。並且在重組三年之內企業價值提高。